资本证券化和资产证券化精品(七篇)

序论：写作是一种深度的自我表达。它要求我们深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隐藏在内心深处的真相，好投稿为您带来了七篇资本证券化和资产证券化范文，愿它们成为您写作过程中的灵感催化剂，助力您的创作。

篇(1)

关键词：人力资本证券化；资助体系；制度创新

引言

教育部表示“十三五”期间，我国学生资助工作以实现“家庭经济困难学生资助全覆盖”为目标，不断创新资助育人的途径和方式，努力开创学生资助工作新局面。但是，我国国家助学贷款和国家助学金发放机制面临的困难形势将成为落实经济困难学生资助工作的拦路虎。我们应该大胆的创新资助工作，将资产证券化的思路引入到学生资助工作当中。盘活学生资助领域的资金来源，为资助工作的开展打好基础。

为了创新资助育人的途径和方式，我们应该在不断完善助学贷款证券化的过程中从更多的方面引入社会资本，形成资助育人体系的创新，将资助体系构建为资助资产证券化组合，形成一个体系。国家层面，不断推动助学贷款证券化进程：社会层面实行学生个人投资证券化，大力引入社会资本，丰富助学资源种类，拓宽资助资金来源。我国的学者对于助学贷款证券化的研究已经较为深入，但是将社会资本引入学生资助领域还存在较大困难，因此提出学生个人投资证券化概念。

一、概念界定

为了使更多的社会闲置资本进入到教育资助领域，提升投资者收益和国家资助覆盖率。建立投资者直接面向学生的投资平台也有着很大的必要。学生个人投资证券化是基于资产抵押证券（Asset-Backed Security，ABS）的一种一对一或多对一的证券化投资形式。即投资者的数量是不确定的，但是资产使用者只有一个。根据特定的筛选条件，SPV将一部分符合条件的学生个体进行证券化，再由投资者进行投资。并且根据投资的时间和成本界定该学生独立生活后的还款期限。

二、制度设计

由于该项资产的证券化基于ABS运作，故其运作流程与助学贷款证券化大致相同。但是由于资助对象的变化，投资的风险与投资的方式都会随之变化，发起人、资产池、信用评级与信用增级均要随其变动。同时，还要专门设立被资助对象的筛选原则。

（一）特殊目的载体（Special PurposeVehicle，SPY）主体的变化

此处SPV的设立应由证券公司或信托公司承担，对于单个学生的投资不会涉及较大的资本运作，因此其风险的发生与防范都在可控的范围内。应该借此方式在我国试运行资本证券化，小额资本的实践将极大地减少资本证券化道路探索中的成本。仅以一个学生本科时期的费用为例，根据目前大学生的基本生活费用1500元/月，每学年8个月，学杂住宿费每学年5000元计算。一个四年制本科生的费用大约为68000元。如果对某一学生的投资限于本科阶段，其产生的费用也仅为68000左右。当然在证券设计时，SPV需要将自己的收支进行计算推出合理年限和投资金额的证券产品。

（二）发起人主体与资产（AssetPool）建设的变化

发起人的主体在该证券化过程中发生了变化，发起人与投资人成为了同一个主体。由企业主体变为个人或企业或社会组织。并且每一组投资当中都会分别设立资产池对应不同的投资对象。有意向投资同一学生的不同发起人可经公证机构（或SPV制定公证机构）公证，定立共建资产池协议。

（三）学生个人信用增级和信用评级的变化

这里的信用评级区别于证券发行前的信用评级与增级，是先于证券发行的，针对投资对象资格把控进行的一个步骤。单个学生的信用增级过程中变化的只是担保主体。由于其数量少，金额低的特点，所以政府出于共益性的角度不应参与到这个过程中。其可由社会公益组织或各类助学基金会承担。

单个学生的信用评级主要取决于其父母的信用记录，和学生个人成绩与在校表现的情况。这里采用CDIO工程教育模式的topcares-cdio方法作为评价体系的制定基础，剔除该方法针对工程类专业学生的特殊要求部分。取其衡量专业课知识，注重学生人际交往和学习的社会效应等切入点，对学生是否值得投资进行综合考量。

篇(2)

如何进一步正确认识国资证券化的意义和作用,科学处理国资证券化面临的挑战,提升国有资产的竞争力、带动力和控制力?2010年10月,国务院国资委研究中心企业部部长王志钢、复旦大学证券研究所副所长王尧基接受了《董事会》的专访。

《董事会》:在全球进入后危机再平衡时代、国内国有企业加快兼并重组的背景下,国资证券化有何特殊意义?

王志钢:党的十六大指出,股份制是公有制经济的主要实现形式。国资上市对全国人民是好事,普遍而言,大部分国企都应该上市。各地通过探索、试验,尝到了国资证券化的好处。上市可以融资,加速发展;国企通过上市,企业变得透明,治理得以规范,促使其真正成为公众企业;上市后还能更好地了解大众对自己的看法,股票价格就是一个信号。此外,证券化还可以帮助更好地实现国资的进退。如果说原来是井底之蛙,证券化后视野、机会更大了。

王尧基:一般而言,资产证券化融资成本相对较低。作为一项金融创新,资产证券化之所以能在许多国家被广泛接受并取得迅猛发展,其根本原因在于它能给证券化的参与各方带来收益。由于资本市场和实体经济的协同发展是一国经济可持续增长的重要动力,因而对资产证券化的“滥用”或“不用”,都不利于经济健康发展。现在的情况是,美国因滥用资产证券化而引发了次贷危机,中国因资产证券化严重滞后而制约了经济的发展。在此背景下,对于资产证券化我们不能“因噎废食”。

推进国资证券化对国企的最大好处在于它可以优化国企的资本结构。国企在银行的贷款占企业外源融资的比重很高,其资本结构以大量的负债为主。而资产证券化可为国企提供一种融资成本相对较低的新型筹资工具,从而改善自身的资本结构。同时,证券化还有利于国企盘活资产,提高资产周转率。此外,银行也能够通过信贷资产证券化来出售债权,从而缓解国企的过度负债问题,大大改善国企的资本结构。

《董事会》:目前各地正大力推进国资证券化,上海、重庆等地的举措惹人关注,您对他们的思路、做法持何看法?

王志钢:上海国资总量大,有区域优势,市场化程度和国际相对接近。目前他们特别大力度地重组、证券化,这符合实际需要。这样,国企监管的成本会大大降低。上海的国资行业比较多,上市后,也有利于通过市场去决定国资一些行业的去留,优化经济布局。

另外值得一提的是重庆的国资证券化。我去重庆调查过,当地起步稍晚一些。但他们对国有经济研究比较透,利用证券化发展了本地经济,还有创新之举,比如成立了8个资产经营平台,金融国资也归国资委管理。重庆的手笔比较大,资产增长也比较快。

王尧基:上海的国资总量很大,目前约占全国的十分之一,地方国有控股上市公司有70多家。上海之所以积极推进国资证券化,有多方面原因。首先,这是上海加快国有经济的战略性调整、推动产业结构优化的需要,目前上海国资中仍有半数以上资产集中在一般竞争性领域,不少资产散布在几十个行业,特别是对上海经济发展整体带动能力强的关键领域中国资聚集度仍然偏低,国资的吸纳、放大效应没有得到充分发挥。其次,上海现有的国有资产流动性和资源资本化、资产证券化程度还比较低。现有上市公司的国企大股东具有大量优质资产,而上市公司资产所占比例较小,有必要进行资产注入。再次,作为致力于国际金融中心建设的上海,在国资证券化的推进方面理应“先行先试”。因此,上海积极推进有条件的国企集团整体上市或核心业务资产上市,做大做强主业,推动非主业资产整合,从而打破国有资产部门化、凝固化的利益格局,推动优质资产和资源向关键产业领域和优势企业聚集。

目前,上海推进国资证券化的基本路径除推进整体上市外,还有通过“合并同类项”实现分板块上市、跨集团重组、推进IPO等方式。总体而言,上海推进国资证券化的势头好、力度大,但似乎行政直接干预色彩有些浓厚,需注意在政府干预与市场行为之间维持比较恰当的“平衡”。当然,在起步阶段,行政直接干预太少也许就很难推进国资证券化。但随着国资证券化的推进,今后政府还是应着重搞好相关法规建设,逐步减少直接干预,以使国资证券化真正按照市场的价格和原则来规范操作。

《董事会》:在目前的形势下,国资证券化还受到哪些因素的约束,面临怎样的挑战?您对推进国资证券化有何建议?

王志钢:国资上市是好事,但也要做到上市标准不能降低、监管不能懈怠。建议方面,首先,要搞清楚为什么要上市。埃克森美孚公司就很有特色,他在需要时让子公司去上市,不需要的时候就私有化,肥水不流外人田。国企应该首选国内资本市场,先让国内投资者分享改革开放的成果。另外,上市后资本是流动的了。大股东不能说股票价格高的时候就抛,从而失去控制力。对于很多国企,控制力是第一位的,而不仅仅是财务角度。在保证控制力方面要加强监管。

篇(3)

关键词：资产证券化 spv 基础资产 资产池 风险

“如果你有稳定的现金流，就将它证券化。”这句流行于美国华尔街的名言已经在中国金融市场上生根开花。这项最早起源于美国的金融创新产品，正在逐渐被国人所了解和运用。有专家预言，资产证券化（asset securitization）即将成为我国资本市场的一大“亮点”，并有可能成为外资金融机构竞相争夺的“金矿”。

资本证券化文献综述

关于资产证券化国内外金融专家从各个角度出发，抽象出不同的含义。

james a. rosenthal 和 juan m. ocampo (1988)认为，资产证券化“是一个精心构造的过程，经过这一过程，贷款和应收帐款被包装并以证券的形式出售。”robert kuhu (1990) 的定义为：“资产证券化使从前不能直接兑现的资产转换为大宗的、可以公开买卖的证券的过程。”gardener (1991)对资产证券化作了比较宽泛的解释：资产证券化是使储蓄者与借款者通过金融市场得以部分或全部匹配的过程或是一种金融工具。开放的市场信用（通过金融市场）取代了由银行或者其他金融机构提供的封闭市场信用。这个定义的突出地方，是把资产证券化放在资金余缺调剂的信用体制层面上。但是，把有别于银行信用的市场信用就看成资产证券化，似乎模糊了上个世纪70年代金融创新的资产证券化与有着几百年历史的传统证券化之间的区别。leon t. kendall (1996)从技术角度的定义颇有代表性：资产证券化是一个过程，这个过程包括对个人贷款和其他债务工具进行打包，将被打包的资产转化为一种证券或各种证券，同时提高这些证券的信用等级或评级等级，并出售给第三方投资者。国内学者王安武（1999）认为，资产证券化是将原始收益人（卖方）不流通的存量资产或可预见的未来收入构造和转变为资本市场可销售和流通的金融产品的过程。目前国内比较流行和相对简单的定义是，资产证券化是将缺乏流动性但具有可预期的、稳定的未来现金流量收入的资产组建资产池，并以资产池产生的现金流量作为支撑发行证券的过程和技术。

国内外学者的观点和表述方法虽有所不同，但我们通过分析可以看出来，资产证券化有以下四个特征：资产证券化的基础资产主要是贷款、应收账款等具有可预计的未来现金流的资产；资产证券化是一种重构的过程，将贷款、应收账款等重新组合、打包并以证券的形式出售；资产证券化可实现再融资的目的；资产证券化可提高资产的流动性，将原先难以兑现的资产转换为可流动的证券。

资产证券化的运行机制

资产证券化交易的基本流程一般包括确定证券化资产，组建特殊目的实体（special purpose vehicle ,简称spv），证券化资产池的构建和筛选，资产支持证券（asset backed securities ,简称abs）的发行以及后续管理等环节。

（一）确定证券化资产

从理论上讲，一项财产权利，只要能在存续期间给所有者带来持续稳定的或者可以预见的收益，不论权利载体是实物产品还是金融产品，都适合于“证券化”，可以重新组合用于“支持”资产支持证券的发行。以此标准来衡量，可以进行证券化的资产范围是非常广泛的，从各类抵押/信用贷款到融资租赁设备；从信用卡应收款到石油天然气储备；从特许权到收费基础设施；从人寿保险单到各种有价证券等都可以作为证券化资产。从实践来看，在资产证券化发展初期，人们大多选择安全性高、稳定性好的金融产品作为证券化资产，如住房抵押贷款、汽车贷款、个人消费信贷、信用卡应收款等。这些金融工具信用关系单纯、支付方式简单，具有借款人多样化、偿付违约率低、现金收入稳定等特点。投资者比较容易接受以这些资产为基础发行的资产支持证券。近年来，随着资产证券化的技术不断成熟和完善，以前不大为人们看好的一些期限较短、收入流量不易把握的资产，如贸易应收款、中小企业短期贷款等，在国外也纳入了资产证券化的范围。

（二）组建特殊目的实体（spv）

spv是专门为证券化交易的运作而设立或存在的一个特殊机构。在资产证券化中，被证券化的资产能够吸引投资者，并非因为发起人或发行人的资信，而是因为基础资产（如贷款、应收账款等）本身的价值和信用。为保证和提升基础资产的信用，在制度上就要有效隔离可能影响基础资产质量的风险，其中最主要的是隔离发起人的破产风险，spv正是由于风险隔离机制的需要而产生的。为使基础资产与发起人的风险相隔离，最有效的手段就是将基础资产从发起人处剥离出来，使其具有独立的法律地位。但因为资产本身没有人格，即没有权利，于是需要构建spv这一载体作为其法律外壳。在法律上，spv应该完全独立于包括发起人在内的其他交易主体，应确保支持资产不受包括发起人在内的任何第三人是否破产倒闭的影响，以实现投资人与发起人以及其他交易参与者的风险相隔离的目的，从而保障投资人的权益。spv也因此被称为交易的“防火墙”。可以说，spv的设立是证券化交易结构设计的核心环节。

（三）证券化资产池的构建和筛选

在组建证券化资产池时，资产范围的选择一般是未来现金流量稳定、风险较小的资产，那些依据法律规定或相关当事人的约定或依其性质不能流通、转让的资产不能进入资产池。在期限结构方面，资产证券化的期限应当与基础资产的现金流量相匹配。在行业分布方面，加入资产池的资产应符合分散风险和宏观经济政策调整的要求。在资产质量方面，优良资产和不良资产都可以作为证券化的基础资产进入资产池，但在试点阶段应从优良资产做起，树立资产证券化的良好形象。在地域分布方面，如果资产的地域相关性小，可以通过扩大地域的选择，分散风险。

（四）资产支持证券的发行

资产支持证券的发行可分为准备、委托承销、发售和资金入账四个基本步骤。证券发行的准备包括证券发行的可行性研究、证券发行条件和方案的选择及确定、相关文件的制作、证券信用增级和评级、证券发行的申报审批或注册登记等工作。证券发售的主要工作包括确定证券承销商、证券承销方式、承销期限、承销价格和费用；确定最终的发行契约或招募说明书、发行公告；印刷证券及有关凭证，安排发售网点，进行证券发售宣传；安排证券认购等。资金入账的工作主要有清点发售资金、结算发行费用、资金入账、向发起人支付支持资产“销售”价款，spv相应调整财务账目等。

（五）后继管理

资产支持证券发行结束后，在存续期内会持续收到本息的偿付，直至最终全部清偿。在此期间spv必须用支持资产所产生的收益现金流量支付投资者的本息。spv可以委托发起人继续负责资产池的管理，也可以聘请专门的服务机构承担该项工作。资产支持证券到期，spv清算支持资产，若支持资产的收益在清偿证券本息和支付各种费用后还有剩余，应按事先约定在发起人、spv和投资者之间进行分配。一旦资产支持证券得到完全的偿付，spv的使命也告完结。在支持资产清算完毕，spv向投资者提交证券化交易终结报告后，全部交易结束。

我国资产证券化存在的风险

（一）法律风险

目前我国对spv“真实出售”的法律法规还是空白。spv是专门为证券化设立的中介机构，是实现破产隔离的核心手段。由于我国资产证券化还处于起步阶段，spv的企业性质（金融企业还是非金融企业、组织形式、注册地、资本额限制、税收等问题）和法律地位都未做出明确规定。因此，spv的破产隔离也就无法真正实现，从而产生法律风险。原始权益人和原始债务人之间的债权债务关系通过协商，变更为spv和原债务人之间的债权债务关系，这种变更构成了“真实出售”的实质。对于这种资产转移关系，《中华人民共和国商业银行法》和《贷款通则》等都没有明确的界定。没有严格的法律保障，银行通过“真实出售”的方式，是否真正转移了风险，转移了多少风险还是一个很大的变数。

（二）信用风险

它是指资产证券化产品的利益相关人可能发生违约的风险，如资产证券化产品的发行人可能无法按时对证券本息进行支付。信用渗透于资产证券化的全过程，并在资产证券化中起着基础性的作用。从投资者的角度来看，主要面临的是基础资产（如贷款、应收账款）的信用风险。证券的信用评级是投资者进行投资决策的重要依据。客观、独立、公正的信用评级是资产证券化的关键。目前我国的信用评级制度仍不完善，评级机构的体制和组织形式不符合中立、规范的要求，评级机构的运作很不规范，信用评级的透明度不高，缺乏统一的评估标准，难以做到客观、独立和公正，甚至为了自身的经济利益，肆意美化证券化资产，随意提高其信用等级，损害投资人的利益。

（三）操作风险

在资产证券化的操作过程中，投资者可能面临三种具体风险。

一是重新定性风险。是指发起人与spv之间的交易不符合“真实销售”的要求而被确认为贷款融资或其他属性的交易，从而给证券化投资者带来损失的可能性。

二是混合风险。是指资产产生的现金流与发起人的自有资金相混合，导致spv在发起人破产时处于无担保债权人的地位，从而可能给证券化投资者带来损失。

三是实体合并风险。是指spv被视为发起人的从属机构，其资产、负债与发起人视为同一个企业的资产和负债，在发起人破产时被归并为发起人的资产和负债，一并处理，从而给证券化投资者带来损失。如2001年美国发生的安然公司事件。

（四）利率风险

它又称为市场风险，是指由于市场利率的变动而引起的风险。证券化产品的价格与利率呈反方向变动。如果投资者将证券化产品持有至到期日，那么证券到期前的价格变化不会对投资者产生影响；如果投资者在到期日之前出售证券，那么利率的上升会导致收益下降。

（五）政策风险

在资产证券化的形成和发展过程中，我国政府始终起到举足轻重的作用，主要表现在提供制度保障方面，如法律、税收、利率、监管、对投资者的保护等。目前我国资产证券化还是摸着石头过河，没有严格的制度保证，主要是靠政府审批的形式来推动，因而面临较大的政策风险。

（六）系统性风险

是指爆发金融危机的可能性。一方面，由于人们的非理性行为，可能导致资产证券化的产品长期定价过低，或者价格大幅度下跌，从而难以提供足够的利润来抵御来自市场的各种潜在损失，引起大量的风险不断积累；另一方面，可能由于借款人和中介机构债权债务关系混乱，并蔓延到整个金融体系。这种风险处理不当，最终会引起金融危机。

防范资产证券化风险的措施

（一）建立完善相关的法律、政策体系

我国应根据资产证券化运作的具体要求出台一部资产证券化的法规，并对现有的与实施资产证券化有冲突的法律、法规进行修改、补充与完善。同时，明确资产证券化过程中的会计、税务、报批程序等一系列政策问题，制定资产证券化过程中销售、融资的会计处理原则以及交易后资产负债的处理方法，并在税收方面给予一定的豁免支持政策。加强法律、政策体系的建设，是防范资产证券化各种风险的根本保障。

（二）规范信用评估体系

为促进资产证券化的健康发展，政府应该采取各种措施完善信用评级制度及其运作过程。政府应该强化对国内现有的中介机构（如会计师事务所、评估事务所等）的管理，尽量减少信用评级工作中弄虚作假、乱收费等违法乱纪的事件发生。为建立一个独立、公正、客观、透明的信用评级体系，也可以考虑设立一家专业从事证券化信用评级服务的机构，或者选择一家或多家国际上运作规范的、具有较高资质和声誉水平的中介机构，参与到我国的资产证券化业务服务中来。规范信用评级制度和运作过程，是有效防范资产证券化信用风险的基础性工作。

（三）加强监管的协调和力度

资产证券化衔接货币市场与资本市场，涉及面非常广。根据现阶段我国金融分业经营、分业监管的需要，中国人民银行、银行监督委员会和证券监督委员会是资产证券化监管的最主要机构，发改委、财政部、国资委等各负责相应的监管职责。加强这些部门的综合协调，形成合力，达到资源共享、有效监管的目标，是防范资产证券化风险的重要举措。

从监管方式的发展方向来看，我国资产证券化应该采取以市场主导的集中监管模式。就我国目前的实际情况来看，实行注册登记制尚有困难，可以考虑采用审批或审核制。我国资产证券化监管的内容应该包括主体资格的认定、证券化品种、交易结构的审查、各种合约关系结构的审核等。

监管的最重要职能有三个方面：一是审查信息披露的全面性、真实性、准确性和及时性；二是对虚假欺诈行为进行处罚；三是监管理念应该向国际先进的监管理念靠拢，逐渐由合符规范性监管到资本充足监管再到风险导向型的审慎监管转变。只有实施行之有效的监管，才能防范包括操作性风险在内的各种风险。

（四）合理利用金融衍生工具回避利率风险

利率风险可以运用期权、期货及互换等金融衍生工具进行分解和转移。具体的操作办法是：首先，测量证券的风险状况。在此基础上，根据自身的竞争优势和风险偏好，确定合理的风险对冲目标，并根据对冲目标，选择合适的对冲策略。策略确定后，构造一种或多种合适的金融衍生工具实现对冲目标，并实施对冲效果的评估。

资产证券化是我国资本市场的一大金融创新，但金融创新始终是和风险相伴相随。随着我国资产证券化试点的进一步扩大，资产证券化的各种风险必将逐步暴露出来。规范资产证券化的运作过程和大力营造良好的外部环境，是我国有效防范资产证券化风险和健康发展资产证券化业务的当务之急。

参考文献：

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【关键词】资产证券化 法律问题 经济现状

一、资产证券化的意义

（一）资产证券化有利于提高资产的流动性

从资产证券化的定义中不难分析，资产证券化是这样一种手段，它通过将原本流动性差的资产转化成可在市场上流动性能强的金融商品。利用资产证券化的作用可以大大的补充发起者资金不足的问题，以便于进行下一项投资。例如银行方面，银行可以通过资产证券化将那些流动性能差的资产进行证券化的处理，使其成为能够在市场上转化的证券，这样就使得银行在不增加自身债务的条件下，获得一部分的资金，有利于其他方面的周转，提高资产的流动性。

（二）资产证券化有利于提高金融效率

金融效率简单地说就是指金融部门的投入和产出，通常将金融效率分为三个部分，即分配效率、结构效率和操作效率。利用资产证券化可以使得市场上不同风险收益、不同期限、不同形式的金融投资产品的数量大大增加，这不仅满足了投资者们对投资的不同需求，而且还极大的丰富了市场上的投资品种。再者，通过资产证券化还提高了资金的配置效率，缓解了资金供需之间的矛盾，加速了资金渠道的畅通性，并且优化了金融的结构效率和金融的操作效率。另外，资产证券化充分的显露了市场上的风险信息，给信息的有效流通提供了一定的依据，从而优化了市场资源的配置，提高了金融分配效率。

（三）资产证券化有利于降低融资成本

众所周知，通过资产证券化所发行的证券比通过其他市场进行筹资的成本低，原因在于这些通过利用资产证券化来发行的证券具有很高的信用等级，而信用等级的高低至直接影响着发行利息多少，信用等级高，债券发行者所付的利息就低，反之，所付的利息就高。与此同时，这也为资产证券化的发起者带来了低成本、高效率的筹资渠道。

（四）资产证券化有利于促进市场的发展

通过资产证券化，使得资本市场上的投资渠道增加了，那些不被市场接受的中小型企业也可以进入市场进行融资。原因在于，通过利用资产证券化使得原本信用等级低、规模小的企业也可以进入市场增加了可信度。高质量的资产组合是这些中小型企业进入市场的通行证，而此次通行证的获得就需要通过资产证券化这个渠道来实现。

通过上面的论述可知，资产证券化丰富了市场的证券品种，灵活多样的结构是资产证券化的特性所在。但是我国的资产证券化市场还不够完善，缺乏完善的法律法规。因此，要强化资产证券化市场就必须完善与其相关的法律法规。

二、资产证券化的法律问题分析

资产证券化的交易过程中需要有法律来进行保障，一些具体的事物还需要相应的法律来进行界定。下面本文将分析资产证券化在教育过程中存在的法律问题。

（一）债权资产转移方面的法律问题

在证券市场交易中，资产的转移唯有经过出售之后才能够称得上隔离破产风险，可这个结果仍需要法律来进行界定，到底是证券买卖还是担保融资，二者有严格的区别。在我国，担保性道德融资会影响担保人的利益，因为我国的担保制度以及破产制度在这方面的法律还有欠缺，即便担保的财产不被算入破产清算那部分的财产，担保人的原有各项权利的使用也将会受到一定时间的限制。另外，根据法律规定，不允许企业之间有融资的出现，如果资产证券化被认定为企业之间的担保融资，法院必根据法律不仅会认定此行为的无效，而且融资双方的企业所付的利息还会被法院没收，但是本金会还给企业。因此，在我国资产证券化转移方面的法律需要完善，对界定企业之间的资金转移问题有重大意义。

（二）证券发行方面的法律问题

第一，发行主体方面的法律问题，即什么样的企业具有发行证券大的资格。根据我国《证券法》的相关规定，对证券发行的条件进行了严格的规定，即所有发行证券的企业必须要经过登记注册才可以在证券交易市场进行交易，严格遵循法律的条文规定，并按照规定程序进行发行，如果这样的话，又会使得交易的成本加大。但在国外，这方面就做的非常好，美国将此方面规定为特例，可以在证券交易、注册的时候豁免要求，便于降低证券交易的成本。在此，可以借鉴美国的方法，完善我国的证券法的不足之处。

第二是证券发行的对象方面，市场上证券发行的对象有个人，也有整个机构为主体的发行对象。在我国，以机构投资的证券发行占主体地位，例如商业银行、保险公司等机构。根据目前法律条文来看，对这些机械性的证券发行采取了严格的准入规定，像只允许保险公司进行同业存款、商业银行也仅限于国家债券的投资等等，这些阻碍着整体机构成为证券支持的主体。所以，法律方面要拓宽准入制度，让更多的债券进入我国的市场中来，以完善资本证券市场的准入法律，有利于建立完善的资产证券化市场。

（三）有关《证券法》范围之间的法律界定

根据我国《证券法》的相关规定，对证券法所能够涉及的范围作了明确的规定：公司债券、股票以及国务院认定的其他方面的证券等。利用资产进行支撑证券，在我国还没有相关法律的严格条款对其进行规定，虽然很多人已然认可了，但法律还仍旧不是很明显。另外，我国的证券交易市场至今仍处于初级的发展阶段，类似违背法规的、侵犯各个投资者利益的事件等时有发生，因此，这些弱势群体就要想受到《证券法》的保护，国家对于此要有针对性的进行完善。

综上所述，资产证券化有望成为我国金融市场上的重要流通手段，将成为我国市场上有着大规模的债券发行市场。虽然我国在证券发行发明方面的体系和制度还不够明细，市场需要更加的完善和成熟。对于评估体系、资本信息体系也没有完整的担保体系。全国性的证券投资网络还没有完全的形成，特别是在相关的法律不完善的时候，一定要严格按照原有的开法律进行完整的分析。所以，建立健全的资产证券化的法律是一件任重道远的事情，企业要发展，国家要进步，立法要先行。在制定法律时候，一定要尊重原有的法律法规，根绝实际情况进行建立法律法规，更好的构建完善我国的资产证券化立法。

参考文献

[1]涂艳艳.论我国资产证券化的效率[J].求索，2011（6）.

[2]王婧怡.有关资产证券化的法律分析[J].新西部，2012.（12）.

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资产证券化源于70年代美国的住房抵押证券，随后证券化技术被广泛应用于抵押债权以外的非抵押债权资产，并于80年代在欧美市场获得蓬勃发展。90年代起，资产证券化开始出现在亚洲市场上，特别是东南亚金融危机爆发以后，在一些亚洲国家得到迅速发展。资产证券化(包括不良资产证券化和房地产证券化)是近30年来世界金融领域最重大和发展最快的金融创新和金融工具，是衍生证券技术和金融工程技术相结合的产物。通俗地讲，资产证券化就是把缺乏流动性，但具有预期稳定现金流的资产汇集起来，形成一个资产池，通过结构性重组，使之成为可以在金融市场上出售和流通的证券，据以融资的过程。目前在我国存在大量的可用于资产证券化的资产，例如房地产基础设施的建设、房地产抵押贷款等。资产证券化尤其使房地产证券化在我国具有广阔的发展空间，我们应当充分把握这一机会，在拓宽溶资渠道和完善资本市场的同时，建立良好的政策法律环境和投资环境。2003年6月5日，中国人民银行《关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》，即“121号文件”，以控制房地产信贷风险，其中的核心内容有：房地产开发企业申请银行贷款，其自有资金应不低于开发项目总投资的30%;商业银行发放的房地产贷款严禁跨地区使用;商业银行不得向房地产开发企业发放用于缴交土地出让金的贷款。这好比把造成银行不良资产的紧箍咒转嫁给了房地产开发商，使房地产融资渠道单一的窘境雪上加霜。加快房地产证券化的发展以激活资本投资市场势在必行，启动相关的专项研究和政策法律的研究也就显得尤为重要。

二、房地产证券化的含义、性质和特征

(一)房地产证券化的含义和性质

以住房抵押贷款证券化为代表的房地产证券化最早出现于上个世纪70年代的美国。房地产证券化(RealEstateSecuritization)，是指把流动性较低的、非证券形态的房地产的投资转化为资本市场上的证券资产的金融交易过程，从而使投资人与房地产投资标的物之间的物权关系转化为有价证券形式的股权和债权。主要包括房地产抵押贷款债权的证券化和房地产投资权益的证券化两种形式。房地产投资权益证券化即商业性房地产投资证券化。

因为证券化本身就是一个非常宽泛的概念，而且目前也没有关于资产证券化的权威法律定义，所以理论界对房地产证券化的理解也存在着很大的分歧：

有的学者认为房地产证券化是指通过发行股票或公司债券进行融资的活动，包括直接或间接成为房地产上市公司，从而使一般房地产企业与证券相融合，也包括一般上市公司通过收购、兼并、控股投资房地产企业等形式进入房地产业，从而使上市公司与房地产业结合，发行股票或债券。这种观点意味着房地产证券化，既可以解决开发企业流动资金不足的问题，又可分散房地产开发投资的风险。有的学者认为房地产证券化是指房地产开发项目融资的证券化，即以某具体的房地产开发项目为投资对象，由投资方或开发企业委托金融机构发行有价证券筹集资金的活动。

实际上，房地产证券化产生的背景及实践表明，房地产证券化是指房地产投资由原来的物权转变为有价证券的股权或债券，是指房地产投资权益的证券化和房地产抵押贷款的证券化，而并非房地产开发企业发行股票或债券的筹资活动，也不是房地产开发项目融资证券化。

房地产证券化实质上是不同投资者获得房地产投资收益的一种权利分配，其具体形式可以是股票、债券，也可以是信托基金与收益凭证等。因为房地产本身的特殊性，其原有的融资方式单一，房地产证券化是投资者将对物权的占有和收益权转化为债权或股权。其实质上是物权的债权性扩张。房地产证券化体现的是资产收入导向型融资方式。传统融资方式是凭借资金需求者本身的资信能力来融资的。资产证券化则是凭借原始权益人的一部分资产的未来收入能力来融资，资产本身偿付能力与原始权益人的资信水平被彻底割裂开来。

与其他资产证券化相比，房地产证券化的范围更广，远远超出了贷款债权的证券化范围。贷款证券化的对象为贷款本身，投资人获得的只是贷款净利息，然而，房地产投资的参与形式多种多样，如股权式、抵押式等等，其证券化的方式也因此丰富多彩，只有以抵押贷款形式参与的房地产投资证券化的做法才与贷款证券化相似，其他形式的证券化对象均不是贷款本身，而是具体的房地产项目。所以房地产证券化包括房地产抵押贷款债权的证券化和房地产投资权益的证券化两种形式。

房地产抵押贷款债权的证券化是指以一级市场即发行市场上抵押贷款组合为基础发行抵押贷款证券的结构性融资行为。

房地产投资权益的证券化又称商业性房地产投资证券化，是指以房地产投资信托为基础，将房地产直接投资转化为有价证券，使投资者与投资标的物之间的物权关系转变为拥有有价证券的债权关系。

房地产证券化的两种形式一方面是从银行的角度出发，金融机构将其拥有的房地产债权分割成小单位面值的有价证券出售给社会公众，即出售给广大投资者，从而在资本市场上筹集资金，用以再发放房地产贷款;另一方面是从非金融机构出发，房地产投资经营机构将房地产价值由固定资本形态转化为具有流动的证券商品，通过发售这种证券商品在资本市场上筹集资金。

总之，房地产证券化是一种资产收入导向型融资，以房地产抵押贷款债券为核心的多元化融资体系，泛指通过股票、投资基金和债券等证券化金融工具融通房地产市场资金的投融资过程，包括房地产抵押债权证券化和房地产投资权益证券化。其宗旨是将巨额价值的房地产动产化、细分化，利用证券市场的功能，实现房地产资本大众化、经营专业化及投资风险分散化，为房地产市场提供充足的资金，推动房地产业与金融业快速发展。它既是一种金融创新，更是全球性经济民主化运动的重要组成部分。

(二)房地产证券化的特征

1、基础资产的法律形式是合同权利。无论是房地产抵押贷款债权的证券化还是房地产投资权益证券化，在证券化过程中，基础资产都被法律化为一种合同权利。

2、参与者众多，法律关系复杂。在整个证券化过程中，从基础资产的选定到证券的偿付，有众多的法律主体以不同的身份参与进来，相互之间产生纵横交错的法律关系网，其涉及面之广是其他资产证券化所不能及的。借款人和贷款人之间的借贷法律关系，委托人和受托人之间的信托关系，SPV(特设机构)和原始权益人的资产转让关系，SPV和证券承销商的承销关系，还有众多的中介机构提供的服务而产生服务合同关系等等，一个证券化过程中，有着多种多样的法律关系，牵涉国家方方面面的法律规定。任何一个法律规定的忽视都将影响证券化的实施效果。

3、独特的融资模式。这主要体现在两个方面，一方面体现在融资结构的设计上。房地产证券化的核心是设计出一种严谨有效的交易结构，通过这个交易结构来实现融资目的。另一方面体现在负债结构上。利用证券化技术进行融资不会增加发起人的负债，是一种不显示在资产负债表上的融资方法。通过证券化，将资产负债表中的资产剥离改组后，构造成市场化的投资工具，这样可以提高发起人的资本充足率，降低发起人的负债率。

4、安全系数高。在由其他机构专业化经营的同时，投资者的风险由于证券化风险隔离的设计，只取决于基础资产现金流的收入自身，非以发起人的整体信用为担保，并且和发起人的破产风险隔离，和SPV(特设机构)的破产风险隔离，SPV或者是为证券化特设一个项目一个SPV，或者对证券化的基础资产实行专项管理，SPV的经营范围不能有害于证券化，对基础资产的现金流收入委托专门的金融机构专款专户。这种独特的设计降低了原有的风险，提高安全系数。另外，证券化的信用级别也不受发起人影响，除了取决于自身的资产状况以外，还可以通过各种信用增级手段提高证券化基础资产的信用级别，降低风险，提高安全性。而且，房地产证券具有流通性，可以通过各种方式流通，提早收回投资，避免风险的发生。

5、证券品种多样化，适合于投资。房地产证券本身就根据不同投资者的不同投资喜好设计了品种多样：性质各异的证券，有过手证券，有转付证券，有债券，有收益凭证，等等。

6、政策性强。房地产证券化之所以起源于美国，是和美国政府的推动作用分不开的。众所周知，美国是崇尚市场机制的国家，但与其它经济金融部门相比，房地产市场是美国政府干预较深的一个领域。一方面通过为抵押贷款提供保险和发起设立三大政府机构--联邦国民抵押贷款协会、联邦住房抵押贷款公司以及政府抵押贷款协会参与到证券化业务中来，直接开展住宅抵押贷款证券化交易，并通过它们的市场活动来影响抵押贷款市场的发展。另一方面它则通过制定详尽的法律法规来规范和引导市场的发展：美国政府调整了法律、税务、会计上的规定和准则，包括通过《税收改革法案》;以FAS125规则替代FAS77规则，重新确定了“真实销售”的会计标准;通过了FASIT立法提案等等。所以，房地产证券化市场受政府政策导向影响大。

三、海外房地产证券化的立法体例

海外房地产证券化的法律规定，从体例上看，可以分为分散立法型和统一立法型，这两种体例跟各自的国情是紧密联系的。

(一)分散立法型国家的法律规定。

1、美国关于房地产证券化的法律规定。

美国是最早进行房地产证券化的国家，在法律制度方面积累了非常丰富的经验，其主要立法有：1933年的《证券法》、1934年的《证券交易法》。1940年《投资公司法》。在房地产投资信托方面，应当说，《投资公司法》与1935年《公用事业控股公司法》、1939年《信托契约法》、1940年《投资顾问法》，都成为日后投资公司经营房地产投资信托业务管理规则的基本框架。《第125号财务会计准则》(FAS125)、《转让、提供金融资产服务及债务清除之会计处理》。两法采用金融合成分析法，改变过去对“真实销售”只“重形式轻实质”的缺陷，该法还对房地产证券化中的会计报表及其报表合并等问题作了详细规定，有利于保护投资者的合法权益。在地产投资信托方面，正式开创了REIT。

2、英国关于房地产证券化的法律规定。

英国自1987年开始发行按揭支撑证券，在抵押贷款市场，通过证券化的资产建立出借机构。例如国家房屋贷款有限公司、私人抵押有限公司。英国的抵押支撑证券通过建筑保险、人寿保险和抵押赔偿单进行组合。银行、机构投资者和海外投资者是英国证券化市场的主要投资者。在法律方面，英国1986年《建筑团体法》中“适宜抵押公司”指导建筑团体发行抵押支撑证券;1991年《流动资产咨询注解》鼓励建筑团体在抵押支撑证券市场的投资;1989年2月《贷款转让与证券化准则》由英格兰银行颁布，起到了宏观调控与监督的作用;此外《关于统一国际资本衡量和资本标准的协议》、《1986年财政支付法》、《1974年消费者信用法》、《1989年公司法》、《披露草案42》和《披露草案49》，在众法之间既有鼓励房地产证券化也有约束的作用。

3.采用分散型立法的国家和地区还有法国、德国、澳大利亚、加拿大和我国香港地区。

(二)统一立法型国家的法律规定。

1、日本关于房地产证券化的法律规定。

日本的房地产证券化起步于80年代中后期，当时在法律上还存在着诸多限制，致使该产品无法在市场上广泛开展，直到1997年金融风暴后，日本金融市场受到重击，在残酷的现实环境催迫下，1998年通过《特殊目的公司法》，并于2000年修正为《资产流动化法》，至此，才为日本证券化市场的全面开展扫清了法律上的障碍。此外，在日本推动金融资产证券化的同时，我们仍然不能忽视以下法律在证券化中的作用：《抵押证券法》、《抵押证券业规制法》、《信托法》、《信托业法》、《特定债权事业规制法》。这些法相较《资产流动化法》来说，虽然更分散，但仍然具有补充适用的价值。

2、韩国关于房地产证券化的法律规定。

韩国的资产证券化实践主要出现在1997年金融危机之后，这之前基本未开展资产证券化业务，也没有制定相关的法规，而仅允许离岸资产的跨国界证券化。金融危机爆发后，韩国的金融业暴露出许多问题，在严格的金融监管下，韩国的金融机构都在尽力通过提高资本充足率来改善它们的安全性，金融机构进行有效的资产负债管理的重要性变得更加突出。随着金融改革和调整的深化，韩国政府希望通过证券化的方式来清除不良贷款，以最大限度地降低对整个社会的冲击。于是在1998年7月就颁布了《资产证券化法案》，该法从立法预告到法案生效，历时仅2个多月。

3、采取统一立法型的国家和地区还有印尼、马来西亚、泰国和我国的台湾地区。

四、我国推行房地产证券化的必要性和可行性

(一)我国房地产证券化的发展现状

房地产证券化是当代经济、金融证券化的典型代表，是一国经济发展到较高阶段的必然趋势。20世纪70年代以来，西方国家金融业发生了重大变化，一直占据金融业主导地位的银行业面临着挑战，而证券化却在竞争中得到了迅速发展，成为国际金融创新的三大主要趋势之一。在金融证券化浪潮中，房地产证券化成了金融银行业实践结构变化和新的国际金融工具创新的主要内容之一。我国目前对于房地产证券化还处于研讨和摸索阶段。

1、房地产抵押债权证券化的发展现状

房地产证券化从银行金融机构的角度看，表现为金融机构出于单纯的融资目的，将其拥有的房地产抵押权即债权分割成小单位的有价证券面向公众出售以筹集资金的方式。由此形成的资金流通市场，称之为房地产二级抵押市场。从我国目前的实际情况来看，抵押债权证券化的发展尚为一片空白。主要表现为：(1)抵押贷款的规模很小。拿中国建设银行来讲，该行房地产信贷部所经办的抵押贷款业务仅占到房贷部贷款总额的10.7%，占总行贷款总额的比例还不到1%。由于没有相当规模的抵押贷款积累，抵押债权的证券化便难以推行;(2)我国住房抵押贷款市场只有一级市场还不存在二级市场。我国的住房抵押贷款市推荐阅读：中国房地产证券化场结构单一，仍处在放贷一还款的简单循环阶段，由此决定了抵押贷款资金的流动性差，抵押贷款市场尚需进一步发展。

2、房地产投资权益证券化的发展现状

我国改革开放以来，伴随着资本证券市场的不断形成和发育，房地产投资权益证券化也得到了一定程度的发展，并成为我国当前房地产证券化发展的主体格局。主要表现在以下两个方面：(1)房地产股票市场的发展。我国目前股票市场的上市公司中，几乎80%左右的企业，其从股票市场上发行股票筹集来的资金均有一部分流入房地产业。有条件的房地产企业，除了可以在深交所和上交所办理一定的手续上市外，还可以在NET和STAQ两个场外交易所系统上市。这都为房地产融资业务的进一步扩展创造了极为有利的条件;(2)房地产债券市场的发展。我国目前的债券市场上，为房地产开发而发行的债券已有两种：第一种是房地产投资券。第二种是受益债券。如农业银行宁波市信托投资公司于1991年1月20日向社会公开发行的“信托投资收益证券”，总额达1000万人民币，期限为10年。主要投资于房地产和工商业等项目。

(二)我国推行房地产证券化的可行性和必要性

1、房地产证券化的必要性

(1)有利于提高银行资产的流动性，释放金融风险。由于个人住房抵押贷款期限比较长，而商业银行资金来源以短期为主，因而产生了由于“短存长贷”引发的流动性问题。虽然目前我国商业银行个人住房抵押贷款占全部贷款的比例不到4%，资金也比较宽松，流动性没问题。但是，由于业务发展的不平衡，个人住房抵押贷款发展最快的建行，其余额占全部贷款金额的比重已超过9%，参照发达的市场经济国家，我国的住房抵押贷款业务还有很大的增长空间，银行资产的流动性风险逐渐显现出来。房地产证券化有利于释放由此产生的金融风险。

(2)有利于拓展房地产业资金来源，构建良好的房地产运行机制。目前，我国商品房空置量已超过7000万平方米，积压其上的国有商业银行贷款已超过2000亿，再加上新建的商品房，要想全面启动房市，约需要3500亿元的巨额资金。这样巨大的资金缺口仅靠我国现有的住宅金融支持是远远不够的，而推行房地产证券化，直接向社会融资并且融资的规模可以不受银行等中介机构的制约，有助于迅速筹集资金、建立良好的资金投入机制。

(3)有利于健全我国的资本市场，扩大投资渠道。房地产证券化作为重要的金融创新工具，给资本市场带来的重大变化是融资方式的创新，将大大丰富我国金融投资工具，有利于增加我国资本市场融资工具的可选择性，房地产证券化可使筹资者通过资本市场直接筹资而无须向银行贷款或透支，同时其较低的融资成本有利于提高我国资本市场的运作效率。

2、房地产证券化的可行性

(1)我国已经具备了进行房地产证券化的良好经济环境。从整个国家的宏观经济基础而言，我国经济运行状况良好，金融体制改革不断深化，为房地产的证券化创造了一个稳定的大环境。

(2)我国已经初步具备住房抵押贷款一级市场的雏形。众所周知，住房抵押贷款是最容易进行证券化的优质资产之一，其原始债务人信用较高，资金流动性稳定，安全性高，各国的资产证券化无不起源于住房抵押贷款证券化。而我国随着住房货币供给体制逐步取代住房福利供给体制以来，住房抵押贷款不断上升，已经初步形成规模。据统计，1998年底，商业银行自营性个人住房贷款余额只有514亿元，到2000年，这一数字已迅速增长到3306亿元，两年中增长了5倍多。

(3)我国房地产市场体系和证券市场体系初具规模。首先，国家金融政策的适当调整和完善，使我国房地产市场已发展成为包括房地产开发、住房金融、保险等多方位、功能齐全的市场体系;其次，我国证券市场经过几年的发展逐步走向成熟和规范，证券市场监管力度正在加大，法规体系逐步形成，证券管理、证券交易条件日趋完善，也积累了一些的发展证券市场的经验，为实行房地产证券化提供了较好的金融市场基础。

五.我国房地产证券化的立法体例探讨

众所周知，金本位体制崩溃以后的金融体系，完全建立在法律的基础之上，因而完全可以这样断言，没有法律，也就没有整个金融体系。从这个意义上说，法律对于金融创新的积极作用是主要的，也是重要关键的。

我国关于房地产证券化的实践十分少见，新华信托推出的住房贷款项目的资金信托，颇有点房地产贷款证券化(MBS)与房地产投资信托(REIT)相结合的特点。2003年国内第一支住宅产业基金，“精瑞”房地产信托基金的启动无疑又是一大开拓。从目前的趋势以及必要性考虑，房地产证券化在不久的将来必然会成为我国资本市场的一种重要融资方式，因此这方面的立法应当先行。在立法体例方面，是将房地产证券化的各个环节集中起来统一立法还是将各个环节提出来分散立法?目前学界还存在着争议。笔者认为，我国应当仔细考察国际上两种立法体例后面的深层因素。

采用分散型立法体例的国家和地区中，美国最早从事房地产证券化，其目的是为了解决银行住房贷款资金不足的问题，由于它是一个全新的课题，只能通过“摸石头过河”的方式，出现一个问题就出台或修改一个规则，最终通过不同的法律形成了对房地产证券化的规制，因此不存在统一立法。而且美国是一个崇尚金融创新的国家，统一立法可能会给房地产证券化产品的创新设置太多条条框框，分散立法以及美国的衡平法传统更注重的是事后评价，因此可以给金融创新创造条件。英国则是典型的英美法系国家，成文法在其法律体系中处于次要地位，所以它们更多地是判例法或者至多是单个成文法对房地产证券化进行规范。澳大利亚和我国香港的立法传统受英国的影响很深，分散立法就是一个表现。至于德国、法国等传统的大陆法系国家，由于证券市场并不十分发达，特别是德国，银行属于“全能银行”，银行流动性问题并不是很严重，因此没有进行房地产贷款证券化(MBS)的动力;至于房地产投资信托(REIT)，由于大陆法系没有信托的传统，对信托缺乏具体规定，因此这方面的规定基本空白。可以说，房地产证券化在这两个国家只是一个配角地位，统一立法的成本要大于效益。

采用统一立法体例的国家和地区中，我们可以发现一个共同的特点，即这些国家和地区都处于亚洲，立法的时间都发生在1997年亚洲金融危机之后，尽管在这之前，一些国家也曾从事过房地产证券化的实践，但真正促使这些国家下定决定统一立法的，还是由于金融危机暴露了金融机构的流动性风险，为了巩固国家的金融安全，大力发展资产证券化势在必然，而制定统一的资产证券化法案，对于房地产证券化的操作和规范运行是必要的。

由此可以得出我国房地产证券化的立法体例：统一立法型。理由在于：

1.我国有大力发展资产证券化的客观要求。我国金融机构的处境并不乐观，一是银行不良贷款的比例很高，二是银行的资本充足率太低，不符合《巴塞尔协议》8%的要求，应当说，我国没有出现类似于亚洲其他国家的金融危机，很大程度上是由于政府信用的存在，但随着市场化运作的日益深入，如果银行的处境再没改推荐阅读：中国房地产证券化

观的话，爆发金融危机的可能性非常大。因此发展资产证券化是大势所趋，而进行统一立法我们就不会碰到法、德存在的立法尴尬。

2.统一立法有利于参与者更好地操作。房地产证券化是一个新生的事物，参与者的水平参差不齐，采取统一立法，可以使房地产证券化的过程一目了然，便利于实践中的操作。

篇(6)

（1）房地产抵押债权证券化的发展现状。随着住房体制改革的不断向前发展，我国住房抵押贷款开始出现并快速发展起来的，由于我国经济发展现状，抵押制度和抵押担保保险制度建设相对滞后等一系列问题，导致与住房抵押贷款证券化发达国家相比较，我国的住房抵押贷款证券化只算是刚启蒙，需要适宜的发展条件和更努力的探索。其现状主要表现为：第一，我国债券市场的规模小，流动性不足以及信息披露失真等现状制约着我国住房抵押贷款证券化的发展。住房抵押贷款证券主要是金融债券，目前，我国债券市场的规模较小，主要品种是国债，普通企业债券和金融债券的规模都不大。并且，目前我国债券市场缺乏流动性，大多数债券只能以私募的方式发行，不能公开上市交易。第二，住房抵押贷款信贷资产的规模小。作为银行向居民个人发放的贷款中最适合证券化的资产之一的住房抵押贷款，由于目前我国尚无完整意义上的个人信用制度，银行很难对借款人的资信状况作出准确判断，银行为了减少信贷风险，更愿意把借款贷给信用比较好的个人，这无形中就限制了信贷市场的规模，由于没有相当规模的住房抵押贷款的积累，难以形成有相似条件的抵押贷款组群，体现不出抵押贷款证券化的规模经济效益，由此约束着我国住房抵押贷款证券化的发展。第三，投资者的结构性缺陷。抵押贷款证券是一种结构非常复杂的证券，大多数个人投资者因难以进行深入的分析和预计而导致其购买热情不高，所以主要依靠机构投资者参与投资。但是，我国机构投资者参与证券市场的领域和参与程度都受到法律的严格限制。所以，必须培育机构投资者，扩大市场需求。

（2）房地产投资权益证券化的发展现状。我国改革开放以来，伴随着资本证券市场的不断形成和发育，房地产投资权益证券化也得到了一定程度的发展，并成为我国当前房地产证券化发展的主体格局。其现状主要表现为：第一，房地产股票市场的发展。我国目前股票市场的上市公司中，大部分企业从股票市场上发行股票筹集来的资金均有一部分流入房地产业。有条件的房地产企业，除了可以在深交所和上交所办理一定的手续上市外，还可以在NET和STAQ两个场外交易所系统上市。这都为房地产融资业务的进一步扩展创造了极为有利的条件。第二，房地产债券市场的发展。我国目前的债券市场上，为房地产开发而发行的债券已有两种：第一种是房地产投资券。第二种是受益债券。没有债券市场就没有准确的定价，就没有中介机构，就没有真正的金融衍生品。大力发展债券市场，是我国扩充投资品的重中之重，也是发展中国式金融衍生品和必经之路。有了发达的债券市场，房地产作为重要投资品种的作用自然会有所下降。但是目前我国房地产债券的发行规模还是很小，房地产债券基本上还处于初步发展阶段。

二、我国当前房地产证券化运行存在的一些问题

（1）缺乏专业性人才，在房地产证券化认识上很局限。房地产证券化业务是一项综合性强、涉及面广并且专业分工又极其细致的一种业务，其需要专门的证券化组织机构和高精尖的专业人才。但是，我国房地产资产证券化起步较晚，对其认识还处于初级阶段，我国现有的这些人才在数量和质量上都比较缺乏，目前的金融从业人员整体水平在短期内很难达到要求。

（2）个人信用制度不健全。房地产资产证券化的顺利进行要以良好的信用基础为前提条件。而目前我国尚无完整意义上的个人信用制度，银行很难对借款人的资信状况作出准确判断，银行为了减少信贷风险，更愿意把借款贷给信用比较好的个人，这无形中就限制了信贷市场的规模，而萎缩的信贷市场和房地产证券化的推行是背道而行的。

（3）相关法律法规的不健全。房地产资产证券化是一项极其复杂的系统工程，房地产证券化过程中涉及众多的市场主体，包括原始债权人、证券特设机构、信用评级机构、贷款服务和证券投资者等，并且房地产证券化的过程就是调和他们利益的过程。但是，我国现行的《证券法》相关条款中缺乏对资产证券化在融资业务应用的规定，这势必增加资产证券化的推进难度。同时建立风险隔离机制所需要的相关法律《破产法》和《信托法》出现的时间不长，实施过程中难免存在诸多困难。

（4）配套的金融中介设施不完善。房地产证券化整个实施过程中需要配套的完善的金融中介组织通过会计、审计和税收等方式为之服务，可是我国当前阶段市场主体水平还未达到如此的完善阶段。特别是我国的资信评级机构独立性差，投资者对资信评级机构认识不足，这些问题导致现有的评级机构做出的评级结果在投资者心日中没什么影响力，资信评级无法发挥其应有的作用。

（5）房地产金融市场的一级市场不够发达，交易不够活跃。长期以来我国实行福利住房制度，金融市场又有国有四大商业银行垄断，因此，我国房地产金融市场形成了以非专业房地产金融机构的商业银行为主体的市场体系，房地产金融市场缺乏为其解决一级市场发展中面临的流动性、资金来源、信贷集中性等主要矛盾的二级市场，从而导致房地产金融市场没有获得真正发展，一级市场交易不够活跃。

三、推进我国房地产证券化的顺利发展的建议

（1）加强专业人才的培养。我国房地产资产证券化起步较晚，对其认识还处于初级阶段。一方面，我国国内的相关机构要加强与国际机构的合作，或者设立专门的教育模式，采用多种渠道，针对性的培养有关人才并对人才定期进行相关培训，促进更多人学习国外先进的经济技术，借鉴国外的丰富经验，提高我国经济监管和发展水平，建立一支既懂先进的金融知识，又了解我国国情的专业化队伍，这样才能更好的服务金融业务。另一方面，可以对相关证书进行严格的年审制度，来满足证券化的实践需要。

（2）建立并完善个人信用制度。我们应尽快建立包括个人信用登记、评估、风险预报及规避在内的一系列个人信用制度，对借款人就业和收入变动状况及财产增减情况实行动态监控和跟踪调查，以利于银行扩大个人住房消费贷款规模。

（3）完善房地产证券化的相关法律法规。房地产证券化过程离不开政府的适度管理和法制的保障。政府必须对房地产金融体制的建立和发展房地产证券化给予大力支持并加强有效管理。要求对我国现行《证券法》等进行修改，还要对《土地法》、《房地产法》等基础性法规进行完善，而且人民银行、证监会、银监会等也要对各个法律法规以及资本市场的运作进行监督和管理，做到最大限度地保护房地产证券发起人、中间人和投资人的权益，以促进房地产证券化在我国健康、有序地发展。

（4）规范和完善金融中介机构。规范房地产证券化涉及到的房地产开发商、银行、担保、保险、信用评级等中介服务机构，严格遵守法规，提高中介机构的服务质量，帮助广大投资者在受到不断变化的经济大环境、信息源、自身的知识结构、判断能力等因素的制约时，能够及时、准确、完整地得到有关信息资料，提高证券化的透明度和效率。

篇(7)

关键词 军工 转变 证券化 军民一体

我国的军事工业经过了65年的发展，从无到有，从小到大，走过了一条不寻常的发展之路，为共和国国民经济的腾飞和国际地位的提高立下了汗马功劳。提及军工行业，很多人的第一反应多少还会有“老国企”、“下岗职工”、“效益低下”等等代名词在脑海里闪现，就是这样一批有着特殊使命任务的企业，曾经是多少人为之羡慕工作岗位。特别是建国初期，军费投入一度占财政支出超过40%，直到1977年，仍然维持在17.67%的高位。随着改革开放，全国的工作重心转移到经济建设后，这个比例才逐渐呈下降趋势。随着社会财富的不断增加，最低的时候仅占财政支出的7.14%，占当年GDP的1.01%，这个投入比例远远低于发达国家。

改革开放以后，传统的军工企业面临着企业负担重、产品老旧、没有订单、管理落后、效益低下、企业转产不成功等诸多问题。一时间，人才流失、企业停产、生存困难，军工企业从共和国的宠儿变成了吃救济的穷“亲戚”。截止1999年底统计，三分之一的军工企业处于停产或半停产状态，还有三分之一的企业处于维持状态；老产品能力过剩、高新武器能力严重不足；全行业企业亏损面达49.8%，连续10多年严重亏损，成为当时全国最困难的行业之一。

20世纪90年代，随着国际形势风云变幻，海湾战争让我们见识到了什么是信息化战争；南联盟大使馆被炸事件，让我们重新认识到了落后就要挨打。举国上下才意识到了我国军事力量与国外的差距，开始加快军工行业的改革。1998年中央对军工企业管理体制进行重大改革，在这次改革中，国务院成立了国防科学技术工业委员会，作为国务院直属部门，行使政府行业管理职能，将五大军工行业性总公司各自一分为二，改组为十大军工集团公司，每个行业性总公司分别拆分为两个国有独资公司，从体制上基本实现了政企分开、供需分开。

新世纪的军工行业面临着更艰巨的任务，我国的军工行业改革向“集中化、市场化、军民融合、国际化”逐步迈进：通过改革、改组、改造实现军工企业转向现代企业制度的军工企业。通过政策性关停，结构调整，企业整合等措施解决全行业的企业面临着的严重亏损状态，实现军企脱困。到2003年，军工经济开始好转，全行业实现扭亏为盈；2005年，基本完成关闭破产任务；2007年年底，中国已经累计关闭破产军工企业221户，保军单位完成能力调整并且80%通过了验收，政策性关闭破产工作全面完成。近几年随着大量新型武器量产装备到部队，军工骨干单位订单充足，产值和利润不断攀升甚至翻番式增长，效益可观，吸引了大批高精尖技术人才和管理人才。

在这期间，军工企业改革主要经历了两个阶段：第一阶段主要通过对军民两用资产企业改制上市；第二阶段以股改为契机，借助上市公司平台推进国防资产证券化，优质资产直接注入，利用资本市场对上市公司进行整合。从第一家军工企业上市开始，截至2014年底，A股市场的军工股达到39家（不含军工背景的民品上市公司），市值7493亿（中信证券数据）。随着我国经济实力不断壮大，在国际社会的影响力也不断增强，更需要有强大的国防力量支撑。作为一个崛起的大国，在分化世界秩序重建过程中，中美博弈下的军费将持续增加，带来军工行业长期需求扩张。随着我国国防工业改革加速推进，军民深度融合趋势明显，国泰君安证券预计2025年我国国防工业整体利润将突破2000亿元，届时军工总市值有望达到6万亿，相当于目前的十倍！

由此看来，中国军民融合的市场化经济体制已经初具雏形。虽然军工企业改革取得了显著成效，但由于国防科技工业作为战略性产业的特殊性，军工企业改革在推进产权制度改革方面依然滞后于全国其他国有企业。军工企业在改制后真正实现了投资主体多元化的比例，远远低于其他国有企业已实施股份制改造的水平，绝大多数军工企业依然保持国有独资，体制不顺、机制不活的矛盾日益显现。各工业集团资产证券化率，除了中航工业达到55%、船舶工业40%、船舶重工36%较高之外，大部分军工集团的资产证券化率低于25%，其中中国兵器工业集团资产证券化率23%，中国航天科工集团资产证券化率不到20%，中国航天科技集团资产证券化率18%，电子科技集团的证券化率仅为17%。而且我国国防工业仍然很大程度上执行的是计划体制下的生产任务，国防工业企业的科研项目和科研经费主要来源于政府采购和国家财政支出，军工企业的资本制约和市场制约情况还是非常严重的。

十的召开，客观分析了我国所处的国际形势。要求“建设与我国国际地位相称、与国家安全和发展利益相适应的巩固国防和强大军队，是我国现代化建设的战略任务。我国面临的生存安全问题和发展安全问题、传统安全威胁和非传统安全威胁相互交织，要求国防和军队现代化建设有一个大的发展。紧跟世界新军事革命加速发展的潮流，积极稳妥进行国防和军队改革，推动中国特色军革深入发展。坚持以创新发展军事理论为先导，着力提高国防科技工业自主创新能力，深入推进军队组织形态现代化，构建中国特色现代军事力量体系。坚持走中国特色军民融合式发展路子，坚持富国和强军相统一，加强军民融合式发展战略规划、体制机制建设、法规建设。”新时期对军工行业提出了新的历史使命要求。未来的国防科技工业将由新的威胁、新的技术和新的工业组织所决定；它将适应技术变化快、机动性强和多变的防务需求。国防科技军民一体化是未来的发展趋势，它是军工企业、技术、经济和政策的组合，它将影响国防科技工业发展的未来。

要实现这个宏伟目标，还需解决以下两个方面的问题：

一是转变“军”为老大的思想。长期以来我们一直认为，“军”是“军”，“民”是“民”，“军”有着天生的特殊性和优越性，“军”不要的、过时的才能转给“民”，而现实已经发生改变，民用技术的先进性和民营经济的高速发展，在诸多方面已经超越军工行业，出现了可以反过来牵引军工发展的新形式。

从产品角度看，军民融合式发展意味着军工行业除了提供的产品与服务在用途上比较特殊外，不存在其他的特殊性，也必须遵循市场交换的一般规律，通过竞争来赢得市场和效益。从技术角度看，军民融合式发展意味着在更多的军工技术要转向民用的同时，更多的民用技术也将为军工行业所使用，军工行业封闭的技术研发体系将会被逐步打破。军工生产所需要的技术除了必须由军工部门自主研发的以外，更多的技术将采取更有效率的市场化配置方式来解决。从管理角度看，军民融合式发展意味着军品和民品的管理模式应当有机地统一，并且按照民品的管理模式来管理军品的研制和生产。从资本角度看，军民融合式发展意味着军工资本将更多地与社会资本相结合，并充分利用社会资本来获得快速发展。这无疑为军工资本证券化提供了更多的可能。

两用技术将不断得到发展，在实现“民”的国防科技工业建设战略转移以后，《关于非公有制经济参与国防科技工业建设的指导意见》的颁布标志着国防科技工业建设战开始实质性地进入“民转军”的时代；这也是真正朝着实现军民一体化的方向迈进。市场中民用技术将不断地发展和被军事所采用，它进一步促进军民两用技术的发展；另一方面，由于参与军事技术的发展，也使得民营企业不断地将发展起来的军事技术应用于民用产品，这又反过来促进军事技术在民用方面的应用。

二是切实做到投资主体的多元化。随着军工企业股份制改造相关政策的出台，军工企业的股份制改造的步伐和改制上市的进度将加快，通过利用资本市场融资，形成多渠道多层次的融资方式，避免对国家投资的依赖，以更快更好的发展军工企业。未来军工企业投资的主体将趋于多元化，国家将在控制主系统集成商的基础上，将分系统承包商和供货商逐步向民营，甚至外资开放。

说到对外资开放。似乎触碰到我们长久以来的思维。多年来，我们对军工行业的发展闭口不谈，对外界更是罕有披露。多是因为想让“敌不知己”，但实际上却出现了“己不知彼”的局面。长期以来的闭门造车，国防军工企业的革新创造十分有限，国防武器装备发展缓慢，装备水平与发达国家的差距越拉越大。很多企业仅仅是停留在研究上，传统军工管理逻辑就是“靠国家拨款搞研发，不计成本做产品，试验成功就是一切”；产品没有进行批量生产，性能没经过实践检验，在实战中的方便性、合理性也无法保证。

特别是在武器装备发展的思路上，国内出现了一股思潮，并且具有相当大的市场。认为，国外有现成的东西，可以直接购买，不用花大力气发展自己的基础研究，以至于整机的研发就是选用国外元器件进行组装，定型后装几台样机就摆在那，也没有订货。可是真到了需要量产的时候，国外对关键的元器件施行禁运，卡住了我们的“脖子”，出现了无法生产，无装备可用的局面。而且长期以来一味采购国外产品对国防基础工业造成了沉重打击，与国外的差距也是越拉越大；按照十建设新型国防的需求，国家将逐步实现关键元器件的自主可控，整机根据未来战场需要进行自主研发，巩固国防根基，建设一个健康的、完善的国防生态体系和一支强大的国防军队。在这种指导思想下，需要转变原有的观念。以前是，外资不能进，产品可以进；现在应该是产品不能进，外资可以进。并且通过一系列股权设置和相关法律法规的完善，将企业的控制权紧紧握在自己手中，有效利用民间资本或者外资作为军工企业产品研发生产和军民互相转化的助推剂。

在一系列由国家主导的政策推动下，预计中国军工产业将在产业组织形式、产业结构、产业发展模式和产业政策上进行重大变革。在这场变革中，产业组织形式上将打破垄断，强化“小核心、大协作、开放型”的要求，以社会化配套降低成本，实现装备合理定价和充分竞争；产业结构上更加重视核心材料、核心器件与核心机理的突破，强调信息技术对产业的渗透；产业发展模式上变不计成本投入为国家制定装备采购预算，引导企业创新研发，国家负责验货收货，产品用于消费或出售，目标是提高企业技术水平和产品竞争力。

未来军工行业将会有更多的优良资产通过优化整合，保留核心业务，整体打包上市；边缘业务和配套任务交由更多的民营企业和中小企业承担。新兴涉军公司的产品技术指标领先、研制生产体系精干、产品定价合理、改型不受限制、售后保障到位，将更加受到军品采购方的欢迎。这样就形成了一条新的由国防科技产业需求带动的旺盛经济链，这个“链条”强调企业主导、产融结合、军民要素双向互动，最终实现军民双跨、军民一体。成为引领中国经济转型升级、拉动社会总需求的新经济增长点。

（作者单位为中国电子科技集团公司第二十四研究所）

参考文献

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[2] 侯云亮.军工企业集团公司投融资管理模式研究[D]. 2010.

[3] 车茹雅.美国军工资产证券化对我国的启示[J]. 2009.