资产证券化法规精品(七篇)

序论：写作是一种深度的自我表达。它要求我们深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隐藏在内心深处的真相，好投稿为您带来了七篇资产证券化法规范文，愿它们成为您写作过程中的灵感催化剂，助力您的创作。

篇(1)

(一)依法设立资产证券化特殊目的实体(SPV)

一个国家开展资产证券化初期，常常由政府设立SPV，因为政府设立的SPV享有许多便利条件，历史上第一项资产证券化业务就是由美国的GNNA(政府国民抵押协会)完成的；我国香港特别政区的香港按揭公司(HKNC)也得到了政府的大力支持，这在中国内地也完全可以借鉴。但是，这类机构具有阶段性，随着各国证券化立法和市场环境的改善，商业性不良资产证券化必须成为市场主体。

(二)构建健全的法律法规，为不良金融资产证券化提供法律规范

世界上一些资产证券化推进较为顺利的国家和地区都有专门的资产证券化立法，如美国国会根据1989年通过的《金融机构改革复兴和实施方案》，专门成立RTC并赋予其从事资产证券化的职能，并通过《破产法》、《证券法》、《证券交易法》、《投资公司法》等一系列法律对RTC的运作进行严格规范。意大利1999年通过的《证券化法》，韩国1998年7月通过了《资产证券化法案》，法国1988年进行了证券化专门立法，日本证券化进程中颁布了《特定目的公司法》。波兰制定的《银行与企业重组法》赋予了债权银行“准司法权力”，大大地提高了银行在处理不良资产时的主动性。我国台湾地区在2000年6月20日通过了《金融资产证券化条例》。

(三)建立资产证券化破产隔离机制

证券化的资产必须实现真实销售。界定资产转移是真实销售还是担保融资，由于各国的法律传统不同，采取措施的侧重点也就有所不同。《新巴塞尔资本协定》明确要求，被证券化的资产必须在法律上和经济上真实出售，转出人对转出资产不存在事实上或者间接的控制权。

(四)加强信用增级、信用评级方面的立法

不良资产大多是流动性差、信用等级低的资产，所以在证券化过程中对其进行信用增级就显得极为重要。因为信用增级不仅可以提高证券的信用等级以吸引更多的投资者，还可以降低融资成本。信用增级后要聘请权威的专业评级机构进行信用评级。

二、我国商业银行不良资产证券化中遇到的法律问题

现阶段，我国的金融法律框架由《公司法》、《证券法》、《证券投资基金法》、《信托法》、《会计法》等构成，虽然为资产证券化证券的发行、交易、破产隔离技术、特别目的信托的设立以及资产的保管等方面提供子法律依据，但还没有不良资产证券化的专门立法，从而影响了我国商业银行不良资产证券化的操作性与规范性。

(一)相关法律法规中缺少对资产证券化“证券”形式的法律认定

明确资产证券化产品的“证券”性质是至关重要的。从资产证券化的基本特性来说，它是建立在特定资产未来现金流偿付基础上的融资，与发行人的主体信用无关，因此，资产支持证券并不是以发行企业自身的整体信用为支付保证，而是以特定的资产为支撑。但是，我国现行《证券法》调整的证券范围是以发行证券企业自身的整体信用为支付保证，证券持有人的投资收益多寡与企业的经营业绩好坏相联系。所以，资产支持证券的调整规范应着重于金融资产的转让、融资结构的设计和担保等方面，而《证券法》更倾向对发行企业经营情况的信息公开和有关部门对之进行的监管。如果资产证券经国务院认定适用《证券法》，那么《证券法》将对资产证券所包含的特殊法律关系和法律主体鞭长莫及。对于资产支持证券时没有相应的法律法规可循。

目前，国内包括不良金融资产证券化的证券化实践中，一般采用信托方式，相应的信托受益凭证不需要公开发行，因而资产支持证券的定位问题并未凸显，如果将来随着证券化市场的发展，需要跳出信托形式采用公开发行方式的话，资产支持证券的法律界定将会成为极大的法律障碍。

(二)SPV设立目的与目前法律相冲突

SPV作为证券化交易的中介，是资产证券化的特别之处。SPV业务单一，无需经营场所，也不需要较大的资金投入(为了降低资产支持证券的发行成本，也要求尽可能少投入)，它只需要一个法律上的名称，因此，它实质上是一个“空壳公司”。对这种特殊的实体，我国法律还没有专门的规定。根据现行的《公司法》，它属于被限制的对象，因为《公司法》明确规定公司设立的必要条件之一是“有固定的经营场所和必要的生产经营条件”。在运作上，SPV是作为资产支持证券的发行主体，而《公司法》规定，发行公司债券，股份有限公司的净资产额不得低于人民币3000万元，有限责任公司的净资产额不得低于人民币6000万元。并且，累计发行债券的总面额不得超过该公司的净资产额的40%，最近三年平均可分配利润足以支付公司债券的利息。然而，设立5PV不可能也不需要投入大量的资产，并在发行资产支持证券前三年就设立。这些都给5叫的运作造成法律上的障碍。

(三)实现风险隔离方面存在法律障碍

资产证券化结构的主要目的之一就是隔离发起人的破产风险，使SPV远离破产，保护资产支撑证券的持有人得到及时偿付，免受破产的影响。目前，我国在破产隔离机制方面虽有一些法规涉及到，但还没有进行专门立法。

基础资产作为债权的抵押物可分为两部分：一是与担保债务数额相等的资产；二是超出所担保债务数额的超额抵押资产。但在目前的法律制度下，这两部分资产不能有效被破产隔离，只有第一部分才能保证5PV具有优先受偿权。《企业破产法》第28条规定，已经作为担保物的财产不属于破产财产，担保物的价款超过其所担保的债务数额的超过部分属于破产财产。因此，5PV不能实现与原始权益人的破产风险隔离，证券化风险最终转嫁给众多投资者，致使资产信用来源受损，进而可能影响到整个证券化的成功。此外，商业银行运作不良资产时，往往会以较大的折扣出售给5PV，使得不良资产本身的收益与5PV的融资成本之间存在差价，这个差价能否继续作为资产证券提供支撑，则值得探讨。《破产法》第35条规定在破产程序开始前的若干时间里发生的非正常交易无效，因此，当银行以折扣方式出售其资产时，法院势必依法认定该交易无效。

(四)信用增级的法律规定的缺失

由于我国对商业银行不良资产的证券化操作处于起步阶段，国家法律法规并未对信用增级问题加以规定，这影响了信用增级的规范性与操作效果。根据《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》第29条规定，信用增级是指在信贷资产证券化交易结构中通过合同安排所提供的信用保护。信用增级机构是根据在相关法律文件中所承诺的义务和责任，向信贷资产证券化交易的其他参与机构提供一定程度的信用保护，并为此承担信贷资产证券化业务活动中的相应风险。因此，必须加强相关立法，规范信用增级的流程。

三、优化我国商业银行不良资产证券化法律环境的对策

(一)进一步完善我国不良资产证券化的相关法律规定和制度

对资产证券化的市场准入、市场退出、经营范围、业务品种、市场行为规则、服务对象、财务监管、风险控制、监管主体的职责权利等，必须要有明确的法律规范。对于契约变更的确认问题、证券化后的追索权问题、特定目的载体的身份问题等要有明确的法律界定。在法律建设方面，应该根据法律变动的难易程度，由易到难地逐步推进。对于有些次一级的法律和部门法规，可以先行调整；而对于一些重要的基本的法律则置后调整。就短期而言，可以对信托公募适度放开，并扩大信托筹资规模和份数，从而便利特设信托(SPT)这种目前不良金融资产证券化的主体方式；同时对企业债券的筹资资格适度放宽，允许特设信托以资产为依托发行债券。就中长期而言，需要修订《中华人民共和国公司法》中关于公司资格和对外投资的相关规定，以保证公司性质的特别目的载体能够合法诞生。同时，针对相关法律法规之间的矛盾与冲突，立法机关应进行协调，修订已有相关立法的部分内容，消除对不良资产证券化的阻碍。

(二)建立有关不良金融资产证券化的会计、税收制度及法规

实际操作中，对一部分不良金融资产进行出售、拍卖或破产处理必然会发生折扣损失，它涉及到国有资产是否流失的判断和银行账务处理问题。在不良金融资产证券化的会计方面，有两个基本的同时也是关键的问题需要有相应的制度来确定：其一是被证券化的资产和相关债务是否应被分离出资产负债表，在什么样的前提下才能被分离；其二是特定目的的载体是否需要和原始权益人合并财务报表。同时，在税务方面，由于证券化结构中易于发生双重税收，因此，需要本着税收中性化的原则，在税务机构和缴纳者都能够接受的基础上，制定相关的税收制度。

参考文献：

篇(2)

根据学界一些学者的归纳,“次级贷款危机”又称次级房贷危机,也译为次债危机,是指一场发生在美国,因次级抵押贷款机构破产、投资基金被迫关闭、股市剧烈动荡引起的风暴,致使全球主要金融市场隐约出现流动性不足危机,从2006年春季开始逐步显现”。次级贷款危机产生的原因主要有两个方面:

(一)资产证券化过程中所特有的两次风险的放大给次贷危机埋下了伏笔

这次次贷危机的原因是与资产证券化分不开,正是资产证券化过程中的两次风险放大给次贷危机的发生埋下了隐患。资产证券化过程中的两次风险放大分别是:

1.特定目标机构以贷款抵押资产为后备发行证券,并将证券出售给投资者,这里存在一次风险放大。具体的来讲,这一过程中的风险放大主要表现为两个方面:

第一,在这一过程中风险增加了。次级贷款原先是以房屋为抵押条件的固定资产抵押贷款,如果贷款人无法还贷,银行可以以抵押房屋拍卖来获得清偿。经过资产证券化的运作之后,投资者所获得的仅仅是代表自己所拥有权益的证券,这种证券是以证券所代表的资产基础,没有任何特定固定资产作为抵押担保。从一个有固定资产为抵押法律关系转变为没有特定资产为抵押的证券关系,从一个借贷行为转变成为一个投资行为(投资本身就很大的具有风险性),风险明显被放大了。

第二,在这一过程中风险也被扩散了。原本次级贷款的风险的往往是一个个贷款公司来承担,经过证券发行,将证券出售给千千万万个投资者,次级贷款关系到千家万户的利益,风险的范围被人为的扩散了。在具体实践中,还有一些投资者再将所购得的证券打包再出售,在这一次次的转售过程中风险又一次次的扩大。

2.信用增级机构对打包的次级贷款进行信用增级,同样也存在一次风险放大的过程。信用增级机构对打包的次级贷款进行信用增级往往通过保险公司承包、信用好的企业担保、用较优质的抵押贷款与次级贷款一起打包进行重置等方式,必须注意无论怎样进行信用增级,原本次级贷款的风险仍然存在,不会因为这些方式而有所改变。次级贷款一旦出现问题必然拖累对它进行信用增级的保险公司、信用较好的金融企业、优质抵押贷款,引发连锁反应,次级贷款一旦出现问题,整个金融界都会深受其影响,它们之间是牵一发而动全身的关系。这种连锁反应恰恰最终表现为次贷危机的特征之一―金融机构接二连三的倒闭。

(二)过度提前消费造成房地产市场的急剧膨胀是次贷危机产生的导火索

美国房地产市场的不健康因素就在于,过渡提前消费造成的房地产市场的急剧膨胀。这种过渡提前消费表现为不考虑个人的还贷能力和消费需求进行提前消费。其实次级贷款购房的消费者很大一部分并不是因为刚性需求而买房,往往是想借助房价高企的东风来赚取利润,这些不是必须买房的人或者根本无力承担房贷的人进入房地产市场制造出虚假的庞大需求,造成房屋表面上供不应求,不断推高价格,使得房地产的泡沫不断膨胀,形成了房地产市场的虚假繁荣,也为房产泡沫的爆裂吹响了前奏。

二、次贷危机对我国金融立法启示

根据上述次贷危机成因的分析,我国的金融立法应当着重从对资产证券化立法入手。目前对资产证券化立法的做法大体上分为两类:一类是资产证券化的法律法规散见于相关立法之中;一类是采取了专门设立资产证券法的方式来实现对资产证券化的规制。

第一类立法例,主要以美国为代表,美国的资产证券化立法主要散见于1933年《证券法》、1934年《证券交易法》、1933年《格拉斯―斯蒂格尔法》以及各州蓝天法案。

第二类立法例,主要以日本为代表,日本主要以2000年修正的《资产流动化法》为主体,以为符合资产证券化发展而修订过的《银行法》、《保险业法》、《证券交易法》等为补充从而形成资产证券化法律体系。

我国目前的情况是规制资产证券化的法律法规散见在各法律文件之中,如《信托法》等,同时存在一系列“管理办法”、“通知”等文件,如《信贷资产证券化试点管理办法》。之所以建议我国进行专门的资产证券化立法,是因为资产证券化本身是一个相当复杂的过程,采取专门立法的方式很好的明确相关法律责任,保证资产证券化在我国健康发展。

应当注意的是资产证券化是一个比较新的立法课题,立法不可能一蹴而就,一方面在宏观层面要坚持清晰明确的专门立法思路,另一方面在微观层面要通过在实践中不断检验不断暴露问题再加以修订的方式完善具体规范,只有真正做到宏观与微观相配合才能完善我国相关金融立法。

参考文献

[1]张泽平.《资产证券化法律制度的比较与借鉴》.法律出版社,2008

[2]洪艳蓉.《资产证券化法律问题研究》.北京大学出版社,2004

篇(3)

住房抵押贷款证券化,是指金融机构(主要是商业银行)把自己所持有的流动性较差､但具有未来现金收入的住房抵押贷款汇集重组为抵押贷款群组,由证券机构以现金方式购入,经过担保或信用增级后以证券的形式出售给投资者的融资过程｡这一过程将原先不易被出售给投资者､缺乏流动性但能够产生可预见性现金流入的资产转换成可以在市场上流通的证券｡

证券化的交易结构一般分为以下几个步骤:

(1)商业银行(即发起人,也是原始权益人)确定证券化目标,并组建住宅抵押贷款资产池｡

(2)设立抵押贷款证券化的专门机构——特殊目的载体(SPV:SpecialPurposeVehicle),目的在于对证券化进行专门的操作｡特设机构有公司形式(SPC)和信托形式(SPT)｡

(3)资产销售｡发起人将所拥有的抵押贷款资产的未来现金收入的权益真实地销售给SPV,目的是保持出售贷款资产的独立性,使原始权益人的风险与未来现金收入的风险隔离,SPV只承担未来现金收入风险｡这样就可以实现资产与发起人之间的所谓破产隔离,从而达到保护投资者的目的｡

(4)经过中介机构的信用评级,SPV直接在资本市场发行证券､募集资金,或者由SPV信用担保,由其他机构组织发行,并将募集的资金用于购买被证券化的抵押贷款｡

(5)对资产的管理与资产收益的回收｡SPV管理证券化所产生的现金流入量,按计划清偿证券的本息,偿还完毕时各种合同到期废止,全部过程结束｡

从住房抵押贷款证券化的流程可见,证券化的过程涉及到《民商法》和《经济法》领域相当多的法律门类:《合同法》､《公司法》和《其他经济实体法》､《破产法》､《信托法》､《银行法》､《担保法》､《证券法》､《房地产法》､《会计法》､《税法》等｡可以说,住房抵押贷款证券化的法律问题构成了一项法律系统工程,证券化当事人的权利义务关系要以相应的法律规定为行为标准,各个环节的有效性也要由相应的法律来保证｡

二､我国开展住房抵押贷款证券化的法律环境分析

1.设立特殊目的载体(SPV)的法律环境分析｡从设立机构看,公司形式的SPV(SPC)很难依据现有的法律设立｡

首先,《公司法》对于公司的种类､设立的条件等规定较为严格,SPC由于业务的独特性,不可能严格按照《公司法》的规定设立为国有独资公司或有限责任公司,其次,目前,《合伙企业法》只规范了无限合伙,所有合伙人对合伙企业债务承担无限连带责任｡而SPC往往是按照有限合伙的法律结构运作的,因此,无法按照《合伙企业法》中关于合伙的组织结构设立｡再次,为了提高SPC的资信与住房抵押贷款债券的评级,SPC往往具有政府背景｡因此,当前也无法按照《个人独资企业法》设立SPC｡

此外,我国《破产法》规定:“担保物的价格超过其所担保的债务数额的,超过部分属于破产财产｡”以资产证券信用增级为目的,由发起人提供的超额担保的超额部分,在发起人破产时将不得列为破产财产,从而使得资产的信用来源受损,破产隔离也就失去了其应有的意义｡

现今,无论是《商业银行法》还是《贷款通则》,对贷款的出售都无法律界定｡因此,采取何种方式和手续转移银行贷款,并不与现行法律冲突,在实际中这些取决于双方的协议｡

目前,国有银行还没有足够的能力成立独立的SPV,所以在建行的试点方案中,委托中信信托作为中介,SPV以信托形式(SPT)出现,利用《信托法》赋予它的破产隔离功能,暂时解决了SPV的法律困境｡但住房抵押贷款证券化的进一步发展和完善要求相关法律的同步建设｡

2.市场培育上的法律环境障碍｡一种金融工具的顺利推行,市场需求是重要的因素｡金融市场需求主体有两类:个人投资者和机构投资者｡由于住房抵押贷款证券化的复杂性,个人投资者的精力和能力有一定的局限,不能期待个人投资者托起住房抵押贷款证券化的市场｡因而,机构投资者是住房抵押债券市场的主体｡短期的证券适合流动性需求比较强的商业银行和非银行金融机构,而长期的证券(住房抵押贷款证券的期限一般都相对较长)适合于规避再投资风险的保险资金和养老基金等｡但是,机构投资者的准入资格受到法律的严格限制｡如1993年颁布的《企业债券管理条例》规定:办理储蓄业务的机构不得将所吸收的储蓄存款用于购买企业发行的债券,不得用于房地产买卖､股票买卖和期货交易等与本企业生产经营无关的风险性投资｡又如,《商业银行法》只规定了商业银行可以买卖政府债券,而《保险法》明文规定,保险公司的资金应用仅限于银行同业存款､买卖国债､同业拆借,购买证券投资基金以及须经国务院批准的其他方面,从而明确规定了保险资金不得用于购买企业债券及抵押贷款｡同样,我国养老保险基金､失业保险基金等投资面也受很多限制｡目前住房公积金则只能存入银行｡

所以,在抵押贷款证券机构所涉及的投资者上,立法应放宽限制,允许上述机构投资者进入抵押贷款二级市场操作,在证券设计与发行上向机构投资者倾斜｡

3.税收法律的限制｡在当前我国的税法框架内,证券化所涉及的主要税种有三项:营业税､所得税和印花税｡三者将决定证券化产品的成本和投资收益｡

首先,营业税问题｡委托人将资产转让给SPV究竟属于资产销售活动还是融资活动?芽这将决定转让收益是否需缴纳营业税｡另外,中介机构所取得的服务费用是否应缴营业税?芽受托人取得的利息收入是应全额缴纳营业税,还是按扣除服务费用后的差额缴纳?芽

其次,所得税问题｡SPV是否应作为纳税主体?芽是否是隐性的纳税主体?芽即为投资人代扣代缴｡目前,财政部和税务总局提出的分歧主要集中在此｡另一个重要问题是,投资人的投资收益应属于债券利息收入还是股息收入?芽如果作为股息收入,个人投资者是否允许免征20%所得税?芽以避免双重征税｡否则,SPV在住房抵押贷款上的收益要打20%的折扣,其交易成本可想而知｡

最后,印花税问题｡一方面,在签订相关合同(如信托合同和委托管理合同)时,是否应缴印花税?芽另一方面,发售､买卖证券化产品,是否征收印花税?芽如果比照基金的税收政策,目前投资者申购赎回开放式基金单位,以及买卖封闭式证券投资基金时都免征印花税｡

我国对于发起人向SPV(SPT)出售贷款的销售行为,《税法》一般规定要缴纳营业税和印花税｡虽然营业税率不高,印花税也只在万分之零点五到万分之三之间,但由于资产池规模巨大(美国学者阿诺德在1986年就曾估计,只有当其资产规模突破1亿美元大关时,银行向公众发行资产证券化的债券才有利可图),这势必造成住房抵押贷款证券化的税务成本过高而使SPV难以维系｡

4.关于抵押权转移处置方面的法律环境分析

(1)抵押权转移登记的法律问题｡银行出售住房抵押贷款给SPT时,按我国《担保法》的规定,抵押权不能与债权分离而单独转让或者作为其他债权的担保｡抵押权与其担保的债权同时存在,债权消灭,抵押权也消灭,针对该贷款设立的抵押权也应随之转移给SPT｡问题在于房地产抵押应当办理抵押登记,SPT在受理住房抵押贷款时,按国家现行规定,应进行抵押变更登记｡但SPT若逐一对抵押权进行变更登记,则将大大增加证券化的成本,使得证券化不具有操作性｡

因此,我国在2004年5月16日出台了《关于个人住房抵押贷款证券化涉及的抵押权变更登记有关问题的试行通知》,允许批量办理个人住房抵押权变更登记,为证券化试点解决了法律限制｡

(2)抵押权处置的法律问题｡根据我国现行的法律,当借款人由于各种原因不能偿还贷款时,贷款人(按揭权人)处置抵押房屋有许多困难｡虽然中国人民银行颁布实施的《个人住房贷款管理办法》第2条规定:“借款人到期不能偿还贷款本息的,贷款人有权依法处理其抵押物或质物,或由保证人承担偿还本息的连带责任｡”第31条规定:“借款人在还款期间内死亡､失踪或丧失民事行为能力后无继承人或受遗赠人,或其法定人､受遗赠人拒绝履行借款合同的,贷款人有权按照《中华人民共和国担保法》的规定处置抵押物或质物｡”但事实上,包括担保法在内的有关抵押物处置的法律､法规中,没有关于处置抵押物的法律程序和如何安置居住在抵押房屋中居民的处理规定｡因此,客观上造成贷款人在借款人不还款时难以处置抵押物和实现债权｡此外,从2005年1月1日起施行的《关于人民法院民事执行中查封､扣押､冻结财产的规定》第七条明确指出,业主抵押自己所有的房屋,如果该套房产是属于业主唯一可以居住房产,而且有充分证据可证明这一点时,那么即使抵押权人(通常为银行)向业主追讨欠款,法院也不能拍卖､变卖或者抵债,业主可以继续居住｡这使得抵押成为有名无实的担保,增加了按揭贷款风险,这不利于以按揭贷款为基础发行证券的信用级别提升｡

三､国外房地产证券化的立法借鉴

国外房地产证券化的法律规定,从体例上看,可以分为分散立法型和统一立法型,这两种体例跟各自的国情是紧密联系的｡

1.分散立法型｡采用分散型立法的国家和地区有美国､英国､印度尼西亚､法国､德国､澳大利亚､加拿大和我国香港地区｡2.统一立法型｡采取统一立法型的国家和地区主要有日本､韩国､马来西亚､泰国和我国台湾地区｡

3.比较借鉴｡就法律而言,分散立法型国家如美国尽管没有针对资产证券化的专门立法,但以散落在联邦和州不同层面法规中的规范在资产证券化过程的各个环节始终如一地贯彻其证券化的基本精神,再以海洋法系特有的判例法灵活地适应市场的变化和多样化的需求,从而保持资产证券化法制体系的完整,并有效运作｡在经济法规,如会计法规等的不断修订中也不断体现市场的新变化和要求｡统一立法型的日本､韩国是大陆法系国家,参照美国资产证券化立法的精神,制定了整套完整的资产证券化的立法｡反思其立法过程,作为一个传统的亚洲国家,资产证券化的精神在日本文化中没有传承｡因此,就需要先建立制度和规范体系,才能以此为依据建立一个全新的资产证券化市场｡但日本在资产证券化的立法过程中采取了不必要的保守谨慎做法,在早期的立法中对市场限制过多,发展严重受阻后再重新立法,从而导致了二阶段式的立法过程,走了不必要的弯路,阻碍了日本资产证券化市场和经济､金融的发展,错过了最好的发展机会｡这是我国在立法时应该注意避免的｡

四､我国完善住房抵押贷款证券化法律环境的思考

1.可借鉴推行证券投资基金的立法经验,先参照国际惯例,并结合我国国情制定《住房抵押贷款证券化管理暂行办法》,构筑住房抵押贷款证券化的法律框架,使住房抵押贷款证券化的运行能有一个相对严谨规范的法律环境｡

2.在经过一段时间的试点,住房抵押贷款证券化有了一定的基础之后,逐步对《商业银行法》､《证券法》､《保险法》､《企业债券管理条例》､《合同法》､《破产法》中的个别条款进行修改,并在此基础上颁布《住房抵押贷款证券化法》,使之形成一套适合住房抵押贷款证券化运作的完善有效的法规体系｡

3.制定和完善证券化交易的会计和税收法规｡根据证券化交易的特点,设计针对证券化交易的会计和税收法规,主要需解决以下问题:避免重复征税､SPV是否作为纳税主体､征税环节的确定以及征税收入的属性等｡如免征减征营业税的印花税等,以降低SPV的运营成本,更好地促进其业务的开展｡

4.建立完整的资产证券化法律体系｡我们要避免日本首次立法限制过多,导致二次立法的教训,应在资产证券化立法中充分理解美国资产证券化立法的精神实质,为政府在制度中恰当定位,做自己应该做的事情,由市场做市场的事情,各司其职｡在法制构建上提供多元选择及完善的配套措施,使市场能依据此法制顺应市场发展选择有利的发展模式,进而奠定市场发展的长远基础｡

[摘要]在住房抵押贷款证券化的法律结构上存在许多独特的法律设计,如特设机构(SPV)的设立､贷款债权的转让､抵押贷款支撑债券的发行､信用提供的各种方式(如超额担保)以及破产风险隔离,等等｡本文将分析当前开展住房抵押贷款证券化的法律环境,在借鉴国际经验的基础上,探讨如何利用法律变革推进住房抵押贷款证券化的发展｡

[关键词]住房抵押贷款;证券化;法律环境;法律障碍

2005年12月15日,我国首单个人住房抵押贷款证券化产品——“建元2005-1个人住房抵押贷款支持证券”正式进入全国银行间债券市场｡这一由中国建设银行作为发起机构的试点成为开创国内住房抵押贷款证券化先河｡

参考文献:

[1]赵宇霆,徐荣祥.我国目前法制环境下的资产证券化对象选择[J].西南科技大学学报(哲学社会科学版),2006,(3).

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[3]陆珩慎,顾芳芳.房地产抵押贷款证券化的法律思考[J].广西金融研究,2003,(2).

[4]程宗璋.我国住房抵押贷款证券化的法律研究[J].山西财经大学学报,2001,(8).

[5]张振高,何德旭.论中国资产证券化的现实选择[J].经济评论,2001,(6).

[6]简莉莉.我国推行房地产证券化的法律障碍及对策[J].经济与法,2001,(7).

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[8]余坚,王剑铭.论资产证券化的法律监管[J].金融研究,1999,(2).

篇(4)

关键词：信贷资产证券化 基础资产 机构投资者

早在20世纪70年代，美国就开始了资产证券化的步伐。随后，各国为了促进房地产市场的发展而逐步的开始进行资产证券化。2012年后，国家开始再次启动信贷资产证券化试点，这对于提高商业银行的资本充足率与资金流动性具有重要的意义，并且能够转变商业银行的盈利模式，将风险进行分散，从而促进我国金融市场的进一步发展。

一、我国信贷资产证券化的发展历程

2005年4月20日，中国人民银行、中国银行业监督管理委员会（简称银监会）联合下发了《信贷资产证券化试点管理办法》，我国信贷资产证券化开始逐步发展，以试点的模式正式启动。

2012年5月央行、中国银监会、财政部等部门联合下发了关于进一步规范信贷资产证券化业务试点有序开展的文件和通知，开始重启信贷资产证券化试点工作。从2012年5月17日开始，截至2013年12月底，有关管理部门了一系列指导文件，对试点前的规章制度和指导精神做了更进一步的规范和完善。从2012年9月的第一笔信贷资产支持证券发行开始，截至2013年12月底，短短15个月时间，总计有10家发起机构发行11支信贷资产支持证券，共计350.35亿元，达到了近乎一月一笔的速度。

二、目前信贷资产证券化发展中存在的问题

（一）缺乏完善的法律法规

特殊目的机构SPV是信贷资产证券化过程中的重要融资工具，但是，我国法律尚未对证券化过程殊目的机构（SPV）的性质、法律定位与地位、基础资产的打包与组合、收益的分配、证券化资产的破产与监管等进行清晰明确的规定。这就使得SPV法律地位的确认存在法律盲点，在实际操作过程中存在着一些不确定性，与之相关的市场参与主体的行为无法得到有效规范，投资者的权益也将难以得到有效保障。

（二）基础资产单一

目前，我国信贷资产证券化在基础资产方面种类比较单一，从进行信贷资产证券化至今的基础资产主要有企业优质贷款、不良资产贷款、个人住房抵押贷款和个人汽车抵押贷款四大类，而其中的企业优质贷款占据了基础资产的大部分，比例高达75%，中小企业贷款只占据了信贷资产支持证券规模的0.7%。

（三）投资群体以商业银行为主

机构投资者进行专业化的操作是信贷资产证券化市场发展的重要前提条件，而目前，我国信贷资产支持证券的主要持有者是商业银行、非法人机构、证券公司、政策性银行，其中以商业银行所占比重最高，达到了67%，而发行规模的数据显示商业银行占比为85%，由此可见，商业银行不仅是信贷资产支持证券的主要发起机构，也是主要持有者。

（四）金融监管仍显滞后

信贷资产证券化业务涉及到的监管部门众多，包括银监会、证券监会、人民银行、财政部、经贸委等部门，导致资产证券化业务的审批、运作、监管多层次化、复杂化，使得正在开展的一些证券化试点业务流程过于复杂。因此，需要加强对相关业务部门职责的分配，并做好管理执行的协调工作，杜绝多头重复监管，减小监管冲突，防止出现监管真空，达到最大限度防范金融风险的目标。

三、信贷资产证券化发展的对策

（一）健全相关法律体系

针对目前我国信贷资产证券化法规没有从立法层面上进行规定的情况，应该为信贷资产证券化专门立法，针对贷资产证券化现有规章政策未能解释、解释不清或者与其它现有法律法规相冲突的问题，与《合同法》、《信托法》等相关法律相结合，制定出适用于信贷资产证券化的专门法律，为信贷资产证券化的发展提供法律保障。

（二）完善并丰富基础资产

基础资产的单一性使得信贷资产证券化受到了一定的限制。可以加强个人住房抵押贷款和个人汽车抵押贷款等个人贷款证券化的力度，对这一类的个人贷款证券化进行政策扶持，吸引更多的投资者参与其中。

（三）培养机构投资者

相关政府和金融管理部门可以加大培养合格机构投资者的力度，从而提高机构投资者的专业素养，鼓励并引导更多的保险公司、社保基金等机构投资者参与到信贷资产证券化的持有中。另外，可以允许入池资产质量良好、结构简单的信贷资产支持证券在交易所市场上进行交易，这样既可以引入普通投资者，又能够增加持有者的退出渠道，来充分释放信贷资产支持证券的流动性。

（四）加强金融市场的监管

有效的金融监管是金融市场稳健运行的可靠保障，并且能够更加有效的防范信贷资产证券化所带来的系统风险，维护金融市场的稳定。目前，我国的信贷资产证券化是属于分业监管的，由中国人民银行和银监会两家部门主管，因此，需要加强两个机构的协调机制，保障各部门能够及时沟通与协调。

四、结束语

我国的信贷资产证券化发展历程经历了两个阶段，目前正处于快速的发展当中，当前在发展中存在法律法规不完善、基础资产单一、投资群体单一以及金融监管滞后的问题，因此，需要健全相关法律体系，完善并丰富基础资产，培养机构投资者，加强对金融市场的监管，从而推动我国信贷资产证券化的稳步、快速发展。

参考文献：

[1]耿军会，尹继志.信贷资产证券化试点重启的意义及相关问题[J].企业经济，2013

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一、不良资产证券化的概念

不良资产证券化是资产证券化的其中一种，只不过区别于一般意义上的资产证券化而言，不良资产能否作为资产证券化的来源，在一段时间内是有疑问的，因为证券化要求的资产一般均是优质资产。但是随着信用评级机构的日益壮大及其他中介机构在金融市场的不断发展，不良资产中的某部分虽然缺乏流动性但能在未来产生可预见的稳定现金流的资产或资产集合也被市场接纳成为证券化资产的来源。因此，不良资产证券化就是发起人将这部分资产出售给特殊目的载体（SpecialPurposeVehicle，以下简称SPV），由SPV对所受让的不良资产进行一定的结构安排，分离和重组资产的收益并增强资产的信用，再转化成以该资产支持的可供自由流通的证券，销售给金融市场上的投资者的过程。在法学上，资产证券化的实质就是将现有和未来必定发生的金钱债权转化为证券形式的一种融资方式。[1]证券化实际上也是不良债权利用的高级形态，但其与一般的优质资产证券化相比，最根本的差别就在于现金流和基础资产价值的差别：一是不良资产现金流以逾期回收额、变现收入为主，收回难度大、回收方式多样。二是回收额、回收时间不确定，取决于不良资产的构成、处置方案、市场环境、借款人资信等因素；三是现金流集中在最终清算或回收后，在金额、时间、速度上颁布不均匀，致使在不良资产处置过程中出现相对于预期回收值的阶段性亏损或盈余；四是最终回收额通常小于不良资产未偿总值，但可能高于预期回收额，因此存在必须对最终盈余资金进行分配的问题。正是因为这些特点的存在，使不良资产证券化在设立SPV时需要特别的交易结构，从而能够更大限度的防范风险，保护投资人利益。

二、不良资产证券化中SPV的法律问题

不良资产证券化的法律规制实际上就是通过法律对不良资产证券化各参与主体的权利义务进行规范，并发挥其应有的功效，防范金融风险。而在这一规制过程中，核心就是SPV的创设。

（一）SPV的概念和法律特征

作为基础资产的受让者和资产支持证券的发行者，SPV在整个不良资产证券化交易过程中发挥着核心作用，有关SPV的法律规则也是证券化法律体系中最重要的环节之一。从字面上理解，SPV就是为实现资产证券化这一特殊目的而成立的实体工具，从法律特征看，首先，SPV具有独立的法人地位，这对资产证券化交易的成功有着重要的意义，因为只有拥有独立的法人地位，才能实现资产转让中的真实销售，基础资产也才能与发起人的破产风险实现隔离。其次，SPV是一个远离破产风险的法人实体。防止SPV自身破产是保护基础资产安全的一个重要手段，为了实现这一目标，就需要限制SPV的业务范围、任命独立董事、放弃破产请求权等方式来防止SPV进入破产的境地。再次，SPV通常是一个空壳的实体。由于资产支持证券的权益来自于基础资产产生的现金流，因此SPV本身并不需要很多的资本，也不需要太多的职员和厂地设施，实际管理也可以委托他人进行。最后，法律对SPV的设立要求不同于一般的独立法人。由于上述一些特点的存在，对SPV的设立要求，一般均有特别法的规定。如我国台湾地区“金融资产证券化条例”第2章及第3章部分，都分别明确地规定，“信托法”和“公司法”的某些条款不得适用于金融资产证券化中的特殊目的信托和特殊目的公司。

（二）不良资产证券化中SPV的组织形式

从目前各国的实践来看，公司和信托是SPV两种最常见的组织形式，公司型的SPV又称为特殊目的公司（SpecialPurposeCorporation，简称“SPC”），信托型的SPV又称为特殊目的信托（SpecialPurposeTrust，简称“SPT”）。

（1）SPC。SPC是以经营资产证券化业务为目的而特别设立的公司，由于其所能发行的证券更为多元化，较为投资人所熟悉，因此SPC在证券交易中得以广泛使用，特别是在大陆法系国家中，SPC是最主要的SPV形式。从SPC的设立来讲，由于其特性，各国基本上都有特别的规定。第一，对于SPC的设立，那些市场制度比较完善和监管手段比较成熟的国家通常采用登记制，美国没有专门关于SPC的立法，其SPC的设立与普通公司一样，采取登记制，但对于SPC发行证券的行为进行严格监管。另外一些国家和地区根据自身的客观条件，或是出于谨慎性考虑，为防止SPC被滥用，在证券化初期对SPC的设立采取许可制。②第二，而对于SPC的最低资本金，由于SPC是基于证券化交易这一特定目的设立的，通常为有限责任性质，考虑到SPV的债权人非常有限，而对于大量的资产支持证券投资者而言，看重的并非是SPC本身的资本额规模，而是其所受让的资产本身的收益状况，因此各国规定的SPC的最低资本金都比较低。如日本规定SPC的最低资本额为10万日元。[2]我国台湾地区规定特定目的公司的最低实收资本额为新台币10万元。第三，再从组织机构上考察，完整的公司组织机构通常包括股东会、董事会和监事会，但由于SPC仅仅是作为资产证券化的载体而设立，实践中对基础资产的管理事务也是委托给发起人的，所以内部组织贵在简化，不必要也不可能按照传统公司法的要求建立股东会、董事会和监事会。

（2）SPT。SPT是指原始权益人将证券化基础资产委托给受托机构，成立信托关系，由受托机构将该项基础资产转变为受益权，然后由受托机构将受益权加以分割，以受益权证的形式发行给投资者。美国由于其特殊的税务安排，为避免证券化基础资产收入流经由中间人SPC时，SPC被课证税负而导致的“双重征税”问题，采用SPT是组建SPV的首选。这种信托的方式能天然的满足证券化资产与发起人破产风险相隔离的要求，因为，在英美法信托关系中，信托财产完整的所有权被“质的分割”为受托人权利与受益人权利：受托人享有信托财产法律上的所有权（legaltitle），受益人信托财产享有衡平法上的所有权（equitabletitle）[4]，信托具有受托人-受益人责任与利益相分离的法律构造，受托人虽享有管理、处分信托财产的权利，却无权享受信托财产所产生的利益，因此，其所谓的法律上的所有权是受到限制的一种非完全物权，相反，受益人虽没有管理、处分信托财产的实际权利，却拥有独立享受信托财产所生利益的权利，在受托人—受益人的物权关系中受益的物权性权利的标的就是动态的信托财产。[5]SPT的设立相较于SPV来说则较为简单，因为SPT一般来说是一个已经存在的信托公司，只不过是要针对具体的某个证券化交易另行拟定信托契约，设立的成本也不高，只是在运营过程中，SPT一般被认为是金融机构，在受到各国金融监管当局对金融机构一系列严格监管要求。但是，从证券发行的类型方面来说，SPV发行的证券类型比较多样，SPT则比较单一，以债券为主。由此可见，一个资产证券化产品采取哪种组织形式，要关注各国法律对不同组织形式设立和运营规范要求外，也需要考虑特定法制环境下从事证券化交易的便利化程度和投资者的接纳程序，还需要考虑不同国家税法关于不同组织形式的税赋问题。[6]不良资产证券化中SPV形式的确定也需要结合基础资产的特性综合考量这些因素之后再做确定。

（3）不良资产证券化中SPV的特殊性。由于不良资产在信用质量、借款条件上不具有标准性，且资产管理难度大、成本高、时间长、回收不确定性大，具体来看，不良资产证券化中的SPV有以下特性：一是，多为离岸方式。SPC的特点是成本高，但发行证券品种较多，也可以把一组发起人的基础资产都进行证券化。因此，不良资产证券化中的大部分SPC为了节约成本，都是采用离岸形式，多为由专业投资银行发起的套利形不良资产证券化。二是，以SPT为主。SPT具有成本低，手续简单的优点，信托具有法人化地位且信托证书持有人对信托财产具有衡平法上的所有权，能天然适合不良资产证券化的特点，因此，不良资产证券化大多采取SPT的形式。三是，以私募方式发行。SPV对不良资产证券化中资产支持证券的发行方式目前仍以私募为主，原因在于不良资产的投资者范围较狭窄，以欧美机构投资者为主，需要在资金、技术方面有着较高的准入门槛。而公开发行需要的透明度较高，必然涉及贷款人情况的公开，这不利于发起人与贷款人之间维护良好的客户关系，进而影响借款人的融资条件，进而影响回收。[7]

三、我国不良资产证券化中SPV的构建

我国由于不良资产证券化发展较晚，因此对不良资产证券化中SPV的规定极不完善，空白很多。虽然《信托法》的颁布为SPT的设立提供了相关依据，但其法规还待进一步完善，因此，下文就将在重新审视我国SPV立法的基础上，主张通过在证券化特别立法中对不良资产证券化中的SPV进行规范。

（一）我国SPV法律制度的现状及存在问题

（1）SPT。目前，SPT模式已经被用作中国不良资产证券化的主要SPV模式，如信达资产管理公司发行47.5亿元“凤凰2006-1资产证券化信托优先级资产支持证券”和东方资产管理公司发行19亿元“东元2006-1重整信贷资产支持证券”这两个被认为是我国不良资产证券化先驱的品种，均是采用了SPT的模式。而2008年1月，以中国建设银行作为发起人的我国首单商业银行重整资产支持证券—“建元2008-1重整资产证券”产品也是建行以其未偿本金数额95.5亿元的公司类不良贷款为基础资产发起设立SPT，并以该信托财产所产生的现金流支付证券的本金和收益。究其原因，是因为业界普遍认为《信托法》第15.16条的规定能够实现证券化资产破产隔离。而2005年由央行与银监会联合的《信贷资产证券化试点管理办法》（以下简称《管理办法》）在确定信托作为SPV的组织形式后，又专门强调了证券化基础资产的破产隔离效果。2007年银监又会公布了《信托公司集合资金信托计划管理办法》，这大大改善了SPT的法律环境，对信托的投资者人数不再设定限制，为防范信托公司破产提供了必要的保障。但由于大陆法系传统信托概念的桎梏，这些法律法规还是没能解决SPT资产隔离的效果，主要体现在：第一，从《信托法》第2条对信托的概念表述上看，在我国信托不可能作为一种转移资产所有权的方式，它强调的只是委托人将资产委托给受托人，这个财产的委托显然与转移有较大的区别，受托人不能取得财产所有权，拥有所有权的仍然是委托人，证券化基础资产未能独立于委托人。第二，信托财产在特定情形下仍可能成为委托人的清算财产。《信托法》第15条规定，设立信托后，委托人依法解散、被依法撤销、被宣告破产时，委托人是唯一受益人的，信托终止，信托财产作为清算财产。虽然《管理办法》作了突破性的规定，强调信托财产独立于发起机构、受托机构的固有财产，在其解散或破产时，不得作为清算财产。但如果委托人是唯一受益人，《信托法》与《管理办法》是有冲突的，而且两者的效力等级不一样，前者由人大常委会制定，而后者只是一个部门规章，根据法理，后者显然是无效的，因此也不能发挥预期的效果。[8]第三，《信托法》第12条规定，委托人设立信托损害债权利益的，债权人有权申请人民法院撤销该信托。我国《破产法》规定，在债务人存在欺诈性转移的情况下，转移行为可以被认定为无效或可撤销，这里的转移当然包括以信托方式实现的转移。这在不良资产证券化中尤其具有伤害性，因为不良资产中债权人众多，且转让程序复杂，即使最后没有被认定无效或可撤销，但程序一旦启动，对证券化的影响是巨大的。

（2）SPC。尽管不良资产证券化大都采取SPT的方式，但我国公司法对SPC的一些限制性规定，也是阻碍其不能成为不良资产证券化SPV的一个重要原因之一。我国SPC的法律障碍主要体现在：其一，发起人设立SPC的限制。在不良资产证券化中，如果由商业银行发起设立SPC，将与《商业银行法》和《证券法》的相关规定冲突，因为根据两部法律规定，商业银行不能投资于非银行金融业务，也不能成立SPC发行证券。其二，SPC设立和运营中的限制。在各国不良资产证券化的实践中，SPC是一个典型的“空壳公司”，它不需要经营场所，注册资本要求也很低，但这些根据我国《公司法》是不能设立一个公司的。且SPC的业务特殊性就在于它需要收购债权，但根据我国现行法律规定，对经营范围中明确收购债权的有特殊的限制，这也决定了根据《公司法》成立的SPC不能购买证券化的基础资产。其三，SPC发行证券的限制。我国《证券法》对公开发行公司债券有着特殊规定，对净资产，债券余额，最近三年的可分配利润等都作了相应要求，而这对于SPC来说都是不需要也是不符合的，因此，SPC发行债券要经十分严格的审批程序，操作难度较大。

（二）我国SPV法律制度的完善

由上述分析可知，我国不良资产证券中的SPV的法律问题还是集中在设立的形式以及SPV风险隔离的保障上，这两点是SPV法律制度的基础也是法律制度完善的方向。

（1）现行法律制度的完善。金融危机的影响还未散去，新的全球经济形势不容乐观，我国已从2008年底暂停了不良资产证券化试点工作，这虽然从一定程度上降低了在现阶段法律制度还不完备的情况下进行不良资产证券化工作的风险，但也从根本上阻碍了不良资产证券化的发展，与我国要实现金融现代化的目标也是不相符合的，因此，在此阶段，需要完善关于不良资产证券化相关的各种法律法规，以创造一个良好的法律环境。具体来说，在SPT相关法律制度方面，着重要解决的是信托财产的独立性问题，在现有的法律制度条件下，将信托财产的独立性与SPT的独立性分而提之有其一定的可取性，但是需在《管理办法》的实施细则中强调SPT基于发起人的信托取得基础资产的所有权，SPT受让基础资产后，基础资产不因发起人的破产等情势而受到追索的规定，而现行《信托法》对发行信托所规定的登记等烦琐手续，也可通过在立法中加以简化，以降低交易成本，适用证券化交易的需要。而对于SPC的设立，由于不良资产证券化采用的多为SPT的方式，因此在现阶段法律制度还不完备的情况下，对不良资产证券化还是不易用SPC的方式，等到将来颁布专门的资产证券化法中再进行详细的规定。

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关键词：资产证券化；住宅抵押贷款证券化；信托收益凭证；特设机构SPV

 

证券化是一项综合性非常强的系统工程，证券化中交易结构的严谨有效性需要由相应的法律予以保障，而且资产证券化涉及的市场主体较多，它们之间权利义务的确定也需要以相应的法律为标准，必然需要法律上的协调。我国虽然没有系统地出台资产证券化法律，但《证券法》、《公司法》、《信托法》等等相关法律已经很完善，证券法和其他法律文件为证券化留下足够的发展空间，从历次金融领域重大举措来看，在立法上通常都是由国务院颁布有关条例，然后由最高人民法院配套司法解释，最后由监管部门制订行政规章，2005年4月中国人民银行出台了《信贷资产证券化试点管理办法》，为即将在中国建设银行和国家开发银行即将实行抵押贷款证券化提供了暂行条例，使得我国对资产证券化的监管法律更加完善，完全有能力对资产证券化的各个环节进行监管。以美国为例，该国也没有一部专门针对证券化监管的法律，但以《证券法》、《证券交易法》、《统一商法》等构成的美国资产证券化法律体系足以保证资产证券化的顺利实行。中国建设银行和国家开发银行即将实行抵押贷款证券化，那么我国对证券化应如何监管、适用哪一部法律，要回答这个问题首先则必须明确界定证券的法律性质。

证券的法律性质不仅直接决定着发起人、发行人、和投资者之间的权利义务关系和风险分配，还决定着该证券究竟适用哪部法律规范，如果证券性质是债券，则应当适用《公司法》、《企业债券管理条例》、和有关金融债券的规定；如果性质为所有权凭证，则应当符合有关部门债券转让和买断法律规定；如果为信托收益凭证，则应当符合《信托法》规定。因此在发行证券之前，必须明确定证券的法律性质。

①作为债券的证券的法律性质及效果。在我国成立公司型SPV还有一定的法律障碍，中国的行业和公司管制十分严格，根据我国目前有关民商法律，注册资本制度限制、银行和证券分业经营制度的限制、证券发行的资格限制使得我国目前无法成立公司型SPV，必须颁布特别法进行规范。虽然采用债券的形式实施证券化在目前还不可行，但在国际上抵押贷款证券化中采用债券的形式发行证券的方式最常见，既然该资产证券的法律属性是债的性质，那末就必然受到关于债券的法律规定的监管和制约，这些法律监管和制约表现在以下几个方面：

a．证券化资产的权属上，资产的所有权仍然归属于发行人，毕业论文不能绝对排除发行人的其他债权人对该资产的追索权，尤其是在发行人破产的情况下。

b．追索权上，投资者在不能完全通过资产或处置抵押品所产生的现金流获得偿付的情况下，有权直接向发行人追索，直至参加发行人的破产清算，因此资产的收益风险仍然由发行人负担。

c．对于发行人挪用资产所产生的现金流(即无处分权)的，依据我国法律，投资者不能对抗善意第三人，即无物权上的排他追及权。

d．在证券的发行上，应当适用《公司法》和《企业债券管理条例》等法规，如果不作修改，则根据这些法规，SPV作为发起主体几乎没有可能。

采用债券的形式发行证券，SPV与发起人之间一般是买卖法律关系，即通常所说的“真实销售”。通过“真实销售”，SPV对基础资产享有了完全的所有权，在发起人破产时，基础资产不能作为其破产资产，也能使证券化资产与发起人的破产风险相隔离；而SPV与投资者的关系就是债的法律关系，受合同法约束，即投资者为债权入，SPV为债务人。投资者享有按期收回债券本金利息的权利，享有转让投资、了解发行人财务经营状况的权利和法律规定的有关债券人的其他相关权利。SPV作为债务人负有按期支付债券本金、利息的无限责任。

②作为票据的证券的法律性质及效果。发行人不仅可以在资本市场上实行资产证券化，还可以在货币市场上实行证券化，通常证券化工具是票据，例如，票据虽然本质上是一种债，应当受到债的法律关系的调整(在这方面与债券相同)，但由于票据在商业活动中已经形成了独特的规范体系，因此在法律性质上体现出许多与债券不同的地方，主要体现在法律适用上，票据主要受票据法调整，一般不适用债券的法律法规；在追索权上，票据法规定票据的持有人可以向其前手无条件追索，直至票据签发人(即发行人)，而债券持有人只能向发行人追偿；在发行上，票据的发行条件比债券简单，发行程序也比较便利，法律上的限制少，监管起来也更简单。

a．在法律适用上，票据主要受到票据法调整。

b．在运用目的上，我国法律排出了票据的融资功能，仅把票据作为支付工具使用，硕士论文即票据的签发必须有真实的交易关系作为基础，而债券则是一种融资工具，并非支付工具。在我国现行的法律制度下，资产证券化无法以票据作为工具，这实际上意味着我国的资产证券化不能用于短期融资。

c．在追索权上，票据的持有人可以向其前手无条件追索，一直到票据签发人即发行人，而债券持有人只能向发行人追偿，因此我国法律对票据持有人的保护更严格。

d．在发行上，票据的发行条件比债券简单，门槛低发行程序也比较便利。

③作为信托收益凭证的证券的法律性质及效果。在抵押贷款证券化的交易过程中，发行人SPV作为委托人的发起人(即银行)取得抵押款组合，并作为信托资产。随后将信托财产分割成单位，将本属于委托人的受益权出售给投资者，投资者取得收益凭证，并因此作为受益人拥有信托财产的收益权，收益范围为包括一切因管理或处置信托财产而产生的收益。根据信托法规定，在委托人不是信托唯一受益人的情况下，信托财产独立于委托人的其他财产。因此，在信托收益权部分转让给投资者后，信托财产具备独立性，不作为委托人的遗产和清算财产。由于我国已经颁布了信托法，所以，以信托收益凭证的方式实现抵押贷款证券化在法律监管上具备了可行性。但信托收益凭证还将会受到以下的法律制约：

a．法律性质上，信托收益凭证能否作为证券对待。我国立法虽然对于信托收益凭证是否可以作为证券尚未有明确法律规定。根据我国《证券法》规定，一种凭证是否作为证券对待，应当有法律或行政法规予以确定。在信托收益凭证没有被法律或行政法规确立为证券前，不能作为证券对待。虽然我国已经发行了许多信托计划，但这些信托计划不过只是合同而已。与证券比，这些合同在流动性、无因性、规范性等法律保护方面显得十分弱小，不能实现规模化和标准化发展。

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关键词：SPV资产证券化破产隔离实质合并

资产证券化是近年国际金融领域中重要的金融创新之一，但在我国，资产证券化还是一个新生事物。资产证券化交易架构的核心是破产风险隔离机制的设计，而特殊目的载体(SpecialPurposeVehicle，即SPV)正是这种风险隔离机制的产物，它涉及到证券化资产实现真正的破产隔离、投资者的信心、证券发行中的增级与评级以及发起人的会计作帐等问题，是整个资产证券化运作得以成功的关键。

特殊目的载体概述

特殊目的机构是为了实现资产证券化而专门成立的一种经济实体，是发起人为了实现其特定的财务目标而设立的一个法律概念上的实体。它以企业的形式存在，实际管理和控制均委托他人进行。

（一）SPV的性质

在资产证券化过程中，特殊目的机构虽不是资产证券化的发起人，也不是证券的承销人、投资人，它只是为了配合资产证券化的发行而进行一系列运作，如破产隔离、信用增级等，但正是这种运作，使得特殊目的机构成为资产证券化全过程中的关键性因素。为实现上述功能，对特殊目的机构一般有以下几种特性：

SPV是一个破产隔离的实体。破产隔离（BankruptcyRemote），是指法律或者企业章程中规定，该经济实体不得主动或被动的适用破产法。

SPV是一个独立的经济实体。资产支撑证券之所以能成为资本市场上一个重要的融资手段，并被投资人所认可，是因为特殊目的机构是一个独立的证券发行人，这与传统的债券有很大区别。正是由于特殊目的机构的独立性和破产隔离，使得资产证券化安全性大大增强，所以特殊目的机构不但应独立于发起人，也应独立于证券的评级人和承销人。

SPV是“空壳”经济组织。特殊目的机构的组建，并不需要实际的大量资产。特殊目的机构的发起人在组建特殊目的机构时，为了节约成本，大都把特殊目的机构设计成空壳的组织。

（二）SPV的法律形态

SPV的组织形式主要有合伙式、信托式和公司式三种。三种组织形式在资产证券化发展过程中都得到了应用，只是在不同的发展阶段所应用的形式不同而已，但基本上都是依据利益最大化原则而设立的。

有限合伙型SPV的特点是合伙由其成员所有并为其成员服务，有限合伙型SPV通常主要向其成员即合伙人购买基础资产，主要为其成员证券化融资服务—这也是它区别于公司SPV的重要不同点，公司型SPV可四处购买基础资产。信托是一种精巧的财产制度，信托财产制度天然的风险隔离特性，使其成为一种非常合适的SPV形式。公司型SPV可以大大地扩大资产池的规模，从而摊薄证券化交易较高的初始发行费用。

（三）SPV的法律地位

从资产证券化的运作过程来看，特殊目的机构在资产证券化中具有重要地位。其作用主要有：特殊目的机构通过“真实销售”的方式获得发起人的资产，使发起人的资产与发行人的资产相分离，根据破产法的规定，这种分离能够使证券发行人与发起人的破产风险相隔离；特殊目的机构本身的业务状况对其发行的资产支撑证券的评级也会产生影响；特殊目的机构所采用的组织形式会对资产支撑证券的形式产生影响。因此在资产证券化涉及的诸多的法律问题中，特殊目的机构的法律问题具有极端的重要性，直接影响了资产证券化的成败。在有证券化成文立法的国家和地区，作为资产证券化中介机构的特殊目的机构是立法的重要内容。

运行SPV破产隔离的法律障碍

（一）SPV法律形式方面的障碍

1.合伙型SPV的法律障碍。我国1997年颁布的《合伙企业法》只规定了无限合伙的形式，另外，我国《公司法》也没有规定两合公司的形式，以有限合伙形式设立特殊目的实体SPV在目前中国还没有任何法律依据。

2.信托型SPV的法律障碍。我国《信托法》并未承认受托人对受托财产的法定所有权，这显然受到大陆法系“一物一权”的影响，这对于强调与发起人破产风险隔离的特殊目的实体而言，是难以接受的。而且《信托法》及其它法律都没有对信托是否要缴纳实体水平的所得税做出具体规定。

3.公司型SPV的法律障碍。公司型SPV不能回避双重征税的问题，这不利于鼓励SPV的构建。从国外经验来看，由发起人(通常是银行)设立一个附属融资子公司，由其担任SPV的角色，是很常见的，但我国目前的商业银行却执行着严格的分业经营原则，不能投资于非银行金融机构，不能成为以发行抵押支撑证券为主要业务的SPV(非银行金融机构)的控股公司，这与世界潮流背道而驰。

（二）行为法上的障碍

资产证券化融资的特殊之处就体现在要构建一个特殊目的实体SPV，SPV制度设立的主要目的就是达到对破产风险的隔离。我国现行的法律在风险隔离上至少存在以下缺失：

1.缺乏控制诚信义务的规定。一是缺乏股东诚信义务规定；二是缺乏公司管理层对债权人诚信义务的规定；三是缺乏一般债权担保的规定。SPV向发起人收购的基础资产属于一般债权性质，它以该债权为担保发行证券。然而我国《担保法》并不允许当事人以一般债权作担保的形式。

2.破产隔离实体的概念不能为现行破产法所接受。进入破产程序的创始人或者SPV的发起人对SPV的影响以及SPV本身的破产问题，需要在法律上赋予SPV破产隔离实体的概念。美国资产证券化法律将SPV设立为受破产法豁免的实体，但在我国破产法认为，由法律决定一个法人实体不予破产，是不可想象的。

3.现代法律法规限定机构投资者的投资。我国对机构投资者的投资范围作了严格限制。作为新品种的证券，资产担保证券是否列入机构投资者的投资目标，在法规制度未变更前，并不能有肯定答案，大大限制了投资者群体，影响资产证券化市场的发展与繁荣。

4.SPV的税务问题没有法律规定减免。资产证券化运作规模庞大，减少相应成本支出关系操作的成败，国外以税收优惠来支持证券化发展，而我国尚无此规定，对SPV应当作为空壳还是实体，SPV是否是一个纳税主体，原始权益人、SPV与投资者在资产转让、证券买卖过程中涉及的税务问题，是否需要对SPV受让资产这种行为征收营业税，对SPV是适用一般的税务规则还是特定的税务规则等都是法律空白。

关于构建SPV的建议

针对上文关于构建特殊目的实体(SPV)法律障碍的具体分析，笔者提出以下几个方面的建议：

（一）选择适合我国的SPV组织形式

从短期角度而言，公司型SPV应当更符合我国的客观实际，更容易解决当前资产证券化的迫切性问题。而且，公司型SPV中，国有独资公司或发起人设立SPV的形式更为可取。因为，国有独资公司在我国公司法中有较详尽的规定，而且它通常带有一些行政色彩，这在我国行政主导型的市场经济中，显然有利于工作的开展。

但从长远角度，我国可以允许当事人自由选择信托型、公司型和有限合伙型。因为，再严密的制度都无法防止机会主义的产生，法律不能代替当事人选择最合理的模式，单一的模式不能满足各方面的需求；而且市场鼓励自由和创新，各种模式在自身的发展当中会不断地出现问题，同样也会找出不同的解决方法来完善。

（二）确定SPV的法律地位

为了开展资产证券化，应通过修改《公司法》等法律法规解决证券化交易的主体资格问题，尽快制订有关SPV的市场进入、经营和退出等方面的法律法规。SPV应当保持自身法律人格的独立性，SPV应当有资格独立承担民事责任，以自己的名义从事业务活动；建立独立的会计帐簿和财务报表，开支仅用于维持其合法经营所必需的费用支出；在银行有独立的帐户，禁止与其他机构发生关联关系，不为其他任何机构提供担保和承担债务。

（三）建立防止SPV自身破产的机制

由于资产支撑证券是由SPV来发行和偿付的，SPV与其自身破产风险相隔离直接保障着投资者的投资安全。从经济上讲，经过合理的计算，SPV通过其购买的基础资产所产生的现金流足以支付其发行的资产支撑证券的本金和利息，而且SPV的运作费用在其成立时就可以预算出来。因此SPV正常运作的风险不大，其自身破产风险的发生主要来自于SPV的主动申请破产和SPV其他债权人的申请破产。

1.防止SPV自愿申请破产。SPV要在章程或其他组织文件中明确限定可能使其自身陷于自愿申请破产的情形。在SPV的构造过程中，必须采取一些特别的措施来防止SPV提出自愿破产申请。但是，完全禁止SPV提出自愿破产申请，一般说来是违反公共政策的。最常用的方法之一就是在SPV有可能被发起人控制时，要求SPV必须有一名或一名以上的独立董事。SPV还应在章程中规定，除非处于资不抵债的情况，并且经过全体董事或者至少包括一名独立董事的同意，SPV才可以提出自愿破产申请。

2.防止SPV被申请强制破产。由于SPV会与诸多的主体发生债权债务关系，因此要采取措施尽可能防止SPV的债权人对SPV提出强制破产申请。资产证券化的结构中，SPV的目的要求SPV只能从事与证券化有关的业务。因此要在SPV的组建文件(如公司章程、有限合伙协议、信托的信托契约)中设立有关限制其业务范围的条款。

3.防止SPV被“实质合并”。所谓“实质合并”(substantiveconsolidation)，从法律的角度讲，是指由于符合某种条件，SPV被视为发起人的从属机构，其资产和责任在发起人破产时被归并到发起人的资产和责任当中，视同为一个企业的资产和责任。我国在法律上还未确定法人否认制度，但在跨国证券化中，同样要注意因发起人破产，被实体合并而随之破产。

（四）规定SPV的优惠税务

以法律规定SPV是一个纳税主体，赋予SPV本身就可以获得优惠的税收待遇。处理原始权益人、SPV与投资者在资产转让、证券买卖过程中涉及的税务问题。最好出台一个专门针对证券化的税务准则以解决这些问题。考虑到证券化的成本，应考虑不予征收营业税，减免发行注册费、审批费，经营收入可以免国家和地方所得税。

总之，资产证券化将是金融新时展的一个大趋势。随着我国对于资产证券化理论探讨和资产证券化法律制度构建的深入以及实践的展开，必将带来资本市场和体制的创新。就构建我国资产证券化法律制度来说，有必要专门立法，着重明确规定SPV的法律性质、运作规则及真实销售的条件，确定风险隔离机制，对合同法、公司法、破产法、信托法、银行法、担保法、证券法、房地产法、会计法、税法、外汇管理等相关法律制度等进行整合与补充。法律制度完备下的资产证券化在我国一定会逐步发挥其潜力，成为一种发展趋势。

参考文献：

1.郭玉军，甘勇.我国资产证券化殊目的机构的法律构建[J].武汉大学学报，2003(3)