市场价值评估方法精品(七篇)

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篇(1)

关键词：价值评估；内含价值；市场一致性价值

中图分类号：F840.62

文献标识码：A

文章编号：1003-9031(2008)01-0075-05

内含价值评估理论从产生以来一直都用于寿险公司的经营管理以及对上市公司进行价值评估。这一方法提供了一种价值导向的视角：寿险公司的价值不再受各国法定会计准则差异的影响而发生扭曲，故而能够进行横向比较。但是近年来，越来越多的股票分析师认为应用内含价值评估寿险公司的资产和负债无法与市场保持一致。寿险公司的许多产品的条款里都包含了保证（guarantees）或期权（options）的性质，比如说保单选择权、保单贷款等，这些权利的价格会随着市场的走向而变化，如果计算保单负债时仅仅把这些权利的金融风险包含在一个简单的风险贴现率里，显然无法让专业的股票分析师完全接受。有鉴于内含价值的局限性，国际上著名的精算咨询机构通能（Tillinghast-Towers Perrin）公司发展了传统的内含价值评估方法，提出了市场一致性价值评估方法（Market-Consistent Valuation，简称MCV）。市场一致性价值评估方法充分考虑了风险的成本和保单内在期权的成本，是对内含价值评估方法的发展，可以合理解决内含价值评估方法存在的许多问题。[1]

一、传统内含价值评估方法的局限性

（一）没有合适地考虑产品的内含选择权和保证成本

内含价值评估方法通常不会明晰地考虑产品内含选择权和保证成本，但是寿险公司往往会提供不同类型的内含选择权和保证给保单持有人，多数是以财务选择权的方式，比如在投资连结产品、万能产品和传统分红产品中。一般而言，投连产品往往包含最低投资回报保底，尽管这种保底通常会受到监管部门的限制。内含价值评估方法在考虑内含选择权和保证时往往有失精确，特别是它们隐含在产品中时。目前，对内含期权或者保证进行的价值评估中，一般的方法是：并不外在地考虑期权或者保证的成本，而通过对贴现率进行一定的调整来反映适当的价值；或是使用一个不变的确定成本方法，例如，令期权的成本等于一个固定的期末资产余额的百分比，类似于每期的基金管理费用。

但事实上，市场条件变化往往会对内含选择权和保证的成本造成巨大的影响。随着寿险业的发展，具有选择权性质的寿险产品将逐渐成为主流，内含选择权和保证的价值也将成为寿险公司价值中不可忽视的一部分，因此内含价值评估方法的这一不足就越来越明显。[2]

（二）不能识别市场不匹配风险的成本

不匹配风险是未来收入不能弥补未来支出的风险。只要资产和负债并不完全相同，就会产生资产负债不匹配风险。这样的情况主要为：投资连接产品的管理费用假设为基金管理账户的一个百分比，而费用则被假设为每份保单一个固定数额；利用风险性资产支持具有保证的负债，比如部分利用股票资产来支持年金产品组合。

在多数情况下，保险公司用来弥补资产负债不匹配风险的途径是预期未来有一定的利润来进行补偿。内含价值评估方法倾向于在评估日将由于不匹配假设导致的未来收益全部资本化，而不是在未来风险真正产生或者利润真正实现时对它们进行识别。这是因为内含价值评估方法不能合适地考虑该种情况下市场风险的价格。如考虑预定利率为4%、期限为5年、不分红的两全保险，详见表1。[3]

假设资产恰好与负债完全匹配，并且资产是无风险的，也就是说10000元投资额的回报率是无风险利率，可以得到预期利润流是5年内每年100元的利润。以股票的年回报率作为贴现率来贴现预期的每年利润，最后得到净现值408元。

如果假设将资产投资于股票，预期未来利润将提高至每年600元，则依然以股票的年回报率作为贴现率，得到净现值为2446元，比以上投资于无风险资产时多出了2038元。这样的评估违背了金融经济学中最重要的一个原则――无套利原则(注：无套利原则指的是不可能得到即期的、无风险的利润，比如，资金从投资10000元的无风险资产转移到投资10000元的股票，不可能简单地从资金转换过程中获利。)。很明显，价值的提高由人为造成，根本原因在于未能依据不匹配风险程度来调险贴现率。

（三）没有恰当的反映资本成本

传统的内含价值评估方法考虑了对必须持有资本成本的补偿，补偿的额度是风险调整贴现率与预期的资本成本收益率之差的函数。传统内含价值方法中的资本成本，可以看作是未来预期的风险和真实的经济条件下持有资本的成本共同作用所带来的结果，而且一般来说，并不随业务种类的变化而变化。使用这样的方法可以确定持有资本成本的主要不足：一是持有资本的成本，主要是依据风险贴现率与预期的资本收益率之间的差额来确定的。根据这个假设，预期的资本收益率也高，资本成本越低；而预期收益率越低，风险也越大。因此，在这里造成的错觉是，将资本投资于风险越高的资产由较低的资本成本。二是由于假设的资本成本不随业务类别的变化而变化，因此并不同实际评估业务的特定风险保持一致性。

寿险产品的多样化和各种可保风险的复杂化将使寿险公司的负债价值更加依赖于经济市场环境和金融投资环境。一些精算师对内含价值评估方法进行了适当的修正，创建了“新一代”、与等价金融工具市场的评估相一致的价值评估方法，即市场一致性价值评估方法（Market-Consistent Valuation），它是对内含价值评估方法的发展，可以合理解决内含价值评估方法中存在的许多问题。

二、市场一致性价值评估方法的构成

市场一致性价值评估包括公司的资产价值评估、负债价值评估以及公司的组织结构评估。

（一）资产价值评估

计算公司资产的市场一致性评估价值时，应该采用所有资产的市场评估价值。在应用中需要格外注意的是那些不能直接得到市场价值的资产，比如持有的柜台交易期权，或者流动性不足的不动产。

（二）负债价值评估

因为寿险公司的负债不像资产那样具有一定流动性，所以决定负债的市场一致性价值要更难一些。负债的未来现金流的价值往往参考用来折转的资产和负债的价值，这样才能保证寿险公司负债的评估与风险的市场处理方法相一致并且得到合理的风险价格和回报。

对于那些能够直接通过交易资产来折转的负债的现金流，其价值应该等于折转的交易资产的价值，这是市场一致性价值评估方法满足无套利原则的特点。然而，对于寿险业务中大量的负债现金流来说，折转资产很难设置，所以要通过一定的数理技术以及借鉴财务方面的经验来决定价值。

（三）公司组织结构评估

公司的组织结构往往会对公司经济价值产生正面或负面的影响。这种影响没有包含在资产和负债的市场一致性价值评估之中，而是需要单独评估，这也是市场一致性价值评估方法的特点之一。公司组织结构影响价值的主要因素包括：

1．未来承保新业务的盈利能力。是指通过公司现有的物质基础、从业经验和专业人员，能够预测到公司在未来有能力开拓良好的业务，以保证经营的持续性。这一部分的市场一致性价值主要反映市场对公司在未来开发新业务的水平、盈利性及增长预期。

2．有限责任转让选择权。依据各国公司法，通常股东有权拒绝对一个资不抵债的公司进行注资。投资者的这种能力往往被认为是其所拥有的一种潜在价值，其中最重要的就是他们具有公司股权转让的选择权，称其为有限责任转让选择权。如果寿险公司资本充足，且管理先进有效，这种价值通常应该很小。

3．人成本。由于股东往往不能直接控制资本的使用方向，所以他们都愿意减少置于公司资本金上的价值。股东将控制权授予公司管理者，但不能确定公司管理者能否一直代表股东的最佳利益，即公司管理者的最大价值不一定是股东的最大价值。

股东能够在某种程度上通过使用透明的管理账户，还有使用独立审计来减轻管理者成本的影响。然而，这些方法显然会产生相关的费用成本。最近在国际上发生的一些事件也证明，这些措施并不像先前想象中的那么有效。目前，直接将管理者报酬与股东价值相挂钩是减少管理者成本的有效尝试。

4．双重税收负担和税盾。税盾反映了保险公司能够通过自己的组织结构使得某些资产免于征税或税收的延迟，例如，保险公司可以通过持有额外的准备金来减少税收负担。而双重税收负担则反映了在某些情况下，保险公司持有资产比股东直接持有资产要产生更高的税收负担，例如，保险公司的某些产品所进行的分红要进行双重征税，或是保险公司负担的税率比个人更高一些。

5．财务困境成本。公司的未来盈利能力极大程度上取决于公司保持合理的资本头寸和进行有效的风险管理。当公司运营良好时，公司有能力承保盈利性的新业务；而当公司财务困难时，管理者将更为关注短期的收益，公司可能不得不花费大量的资金用于处理财务困难，公司的持续性经营受到影响，并且承保盈利性的新业务将变得更加困难。所有这些都会削减公司的经济价值。这种经济价值的减少称为财务困境成本。财务困境成本不代表公司实际破产的情况，却可以代表公司在临近破产的运营情形。

以上有限责任转让选择权、人成本、双重税收负担、税盾和财务困境成本可以表达为资本的经济成本。这种资本成本往往大大低于内含价值评估方法的资本成本，原因在于内含价值评估方法的计算中并没有考虑现在资产与负债中市场相关的风险。

三、市场一致性价值评估的框架

把评估价值的各个组成要素放在资产负债平衡表里，就可以计算出公司的市场一致性价值（如表2）。

可见，由表2推出的公司市场一致性经济价值就是资产的市场一致性价值与负债的市场一致性价值之间的差额，因此，通过评估平衡表中其他各部分的价值可以最终得到公司的评估价值。资产价值包括了资产的市场价值和负债的市场价值，即净资产价值；负债价值包括了负债的市场一致性价值（包括保单负债）；组织结构价值包括了未来承保新业务的盈利能力、有限责任转让选择权、管理者成本以及财务困境成本。

四、市场一致性价值评估操作过程

（一）资产价值评估

当应用市场一致性价值评估方法对保险公司资产进行评估的时候，所有的资产价值都应该同他们的市场价值一致。一般来说，保险公司持有的资产大都是可以在市场上自由交易的资产，因而他们的市场价值也很容易确定。对那些市场价值表现不是很明显的资产，则可以根据“市场一致性”原则来进行评估，主要是对贴现率的确定以及对内含选择权和保证价值评估。

（二）负债价值评估

负债的市场一致性价值是评估重点。对此，根据负债是否包含内含选择权和保证将其分为两类。

1．不具有内含选择权和保证的产品。对于不具有内含选择权的产品，计算方法相对简单。理论上市场一致性评估价值等于预期现金流贴现后的现值，类似于内含价值评估方法，贴现率反映了预期现金流的各种相关风险。贴现率与现金流分为以下三种情况：

（1）无风险现金流的价值评估。比如一个趸缴保费的产品，不分红但保证还本，所产生的是无风险现金流。还是使用表1的例子，假设在第5年有固定的12167元现金流出。忽略当时的死亡率，这是一系列具有保证的现金流，所以可以使用5年期零息债券的无风险收益率对它进行评估。假设5年期零息债券的无风险收益率是5%，则负债的价值是9533元。而使用其他的贴现率则会产生一个与相匹配资产价格不一致的价值。

（2）具有多种风险的现金流。将死亡风险加入到刚才的例子中，假设年死亡率为1%，死亡给付等于保证还本额12167元，而且所有死亡都发生在每年年末，将得出预期现金流（如图1）。

假设死亡率与市场风险不相关，对于负债所有人来说（比如股东），有可能分散掉这些风险（比如通过出售保单、再保险或者投资于其他的与死亡率风险不相关的业务）。在一个有效市场中，完全分散化的风险是假设没有超额报酬的。因此，可以通过使用无风险利率来贴现预期现金流以决定负债的市场一致性价值。假设有效市场中所有时间段具有相同的无风险利率，这里使用5%，则负债的市场一致性价值应是9583元。

（3）具有市场相关风险的现金流。当支出现金流是与资产市场风险相关时，就需要采用不同的方法进行评估。考虑两种资产，股票和政府债券，持有期都是一年，当前价值都为100元。假设每年无风险利率为5%，股票每年收益率为10%，那么最优估计的结果是：年底股票价值110元，但债券只有105元。市场的这一规律说明：与投资政府债券相比，投资股票更增加了额外的市场相关风险。由于现值都是100元，所以就可以使用现金流贴现的方法评估这两个资产。对于政府债券使用5%的贴现率，对于股票使用10%的贴现率。这样得到两者市场价值都是100元。也就是说，合理的资产相关现金流的贴现率应该是资产的预期收益率。

上面提到的方法中，难点主要是对于预期的不同现金流要使用不同的风险调节贴现率。确定性等价法（Certainty-Equivalent Techniques）的使用可以解决这个问题。确定性等价法类似于期权定价中的风险中性方法（Risk-neutral Approach），是通过对现金流进行基于无风险利率的调节以除去风险的市场价格，然后以无风险利率贴现经调整的现金流。应用确定性等价技术可以简化评估过程。实际上，确定性等价技术相当于把未来现金流的现值分成两部分因素来考虑：一部分是现金流的时间价值，即利率因素；一部分是风险因素。而这两种因素的综合作用得到的贴现值与原来的贴现值是相同的。

2．具有内含选择权和保证的产品。确定性等价法能够轻松地应用于一系列固定的现金流或现金流线性相关于市场风险的情况。然而一旦现金流与市场风险的关系为非线性或不对称时，比如投资账户或传统分红业务中的保证，就需要用期权定价理论（Option Pricing Theory）来决定负债的市场一致性价值。

（1）期权定价理论。对于简单的选择权，通常可以通过近似评估一个无期权的确定性等价负债和一个期权的组合来得到对实际负债的评估价值。组合中的期权价值可以通过参考类似交易期权或使用定价公式来确定。比如，趸缴保费的投资连结险，具有保费返还保证，可以通过近似评估一个不带保证的投资连结保单和一个该保单账户的看跌期权的组合来评估，其中看跌期权的执行价格就等于趸缴保费。

（2）随机模拟方法。对于许多分红产品，负债的风险情况很复杂，所以精算师难以通过期权定价方法精确地评估。首先，该产品中保证的水平依赖于历史的资产回报经验；其次，保险公司可以自由调整保证的水平，保单持有人可以自由选择何时兑现保单，这些都有可能对最终现金流造成重大影响。随机模拟方法是计算这类产品的精确评估价值的最佳方法。随机模拟方法由资产模型、负债模型和资产负债相互作用模型组成。一旦合理地设置好模型，就可以决定市场一致性价值，主要的步骤包括：在资产模型中生成足够多的市场情景（Scenarios）；在每种情景下都以资产回报假设为基础预测负债现金流；以特定情景下的合理贴现率贴现每条现金流；计算所有情景的贴现现金流现值的平均值。

（三）组织结构价值评估

1．人成本。由于管理者成本主要是通过投资者主观地对公司经营的察觉而感觉到，并非能找出清晰的现金流，所以很难客观地对管理者成本进行评估，管理者成本作为每年资本额的1%－2%的度量是比较合理的。

2．有限责任转让选择权。评估有限责任转让选择权的最简单的方式是通过在确定性等价的基础上计算负债的市场一致性价值而实现。一个价值的计算是假设真实的无风险利率，另外一个是假设反映公司对客户的信誉的利率。两个价值的差额即为有限责任转让选择权的价值。

3．未来承保新业务的盈利能力。这一价值本质上就是未来新业务的市场一致性价值。传统方法对这一部分的评估，要么通过预测未来所有年度的新业务现金流，要么将最近一年的新业务价值乘上一个乘数。按照上文评估资产和负债的方法进行适当调节就能得到新业务的市场一致性价值。

4．财务困境成本。财务困境成本是所有部分中最难评估的。精算师往往需要对导致财务困境的因素进行识别及排序，然后将陷入财务困境的机率与可能导致财务困境的程度进行相乘，再加上未来业务机会丧失的成本以及其他相关成本，得到总的成本。

五、市场一致性价值评估方法的前景

市场一致性价值评估方法是对内含价值评估方法的发展，它解决了内含价值评估方法不能解决的问题。相对于传统的内含价值法，市场一致方法的优点在于：负债价值以市场为基础；风险性负债价值自动与交易资产价格一致；与实际偿付能力测试成为一体；可与其财务上的公允价值相符。如果期权和保证类的金融风险占到寿险公司负债的大部分时，市场一致法将更大地发挥作用。[4]

该方法已经开始在一些发达国家采用，不仅是寿险公司，许多其他金融机构都开始采用。不少精算师预计，未来几年，随着各国寿险市场的产品日趋复杂，市场一致性价值评估方法将会在世界广泛地得到运用，除了价值评估及财务报告以外，还会在产品定价和设计、资产并购、资产配置和投资策略、再保险安排评估、盈利性目标及评定等领域发挥重大的作用。

参考文献：

[1] 李冰清，杨雪. 内含价值在寿险公司价值评估中的应用误区及修正[J]. 保险研究, 2005，（12）.

[2] 和少波,吴洪. 内含价值法在公司价值评估中的应用[J]. 保险研究, 2005,（7）.

[3] Pauline Blight, Anton Kapel, Anthony Bice, Market-Consistent Economic Valuations for the Wealth Management Industry, Institute of Actuaries of Australia, 2 May 2003.

[4] Fama E. F.. Market Efficiency, Long-Term Returns, and Behavioral Finance[J]. Journal of Financial Economics 49, 1997.

MCV-new Developments in Theory of Appraisal for a Life Company

LI Duo1；YU Da2

（1.nankai university school of economics，tianjin city 300071; 2. bank of china，Beijing city 100818）

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【关键词】 生物资产； 价值； 评估方法； 选择方案

生物资产是农、林、牧、渔业经营的主要对象，不但为人类提供了味美、营养丰富的食品，成为人类蛋白质的重要来源之一，而且还为某些工业生产提供了重要的原材料，生物资产在国民经济中的地位和作用日益重要。随着我国农业产业化迅速发展，农业资本市场不断完善，涉及生物资产交易、租赁、保险、抵押等经济行为不断增多，增加了对生物资产价值评估的需求。然而生物资产类型多样，依据生物的特征可以分为植物资产和动物资产，根据国民经济行业的主要生产对象，生物资产又可分为农作物资产、林木资产、畜禽资产和渔业生物资产。另外，生物资产具有生物转化和自然增殖功能，并且生物资产个体的生长发育及产出情况呈现明显的阶段性，每个阶段在生理机能和组织结构上各有特点，在个体发育的不同时期，同一组织或器官的生长速度也不相同。生物资产的这些特殊性导致了不同类型生物资产在不同生长阶段其价值的变动性。因此针对生物资产的特殊性，如何对不同类型、不同生长阶段生物资产的价值选择合理的评估方案，是当前资产评估领域亟待解决的问题。

一、生物资产价值评估方法

（一）市场法估算生物资产价值

市场法也称现行市价法、市场价格比较法。市场法原称市场数据法（M.Bravi，Italy，1999），是指利用市场上同类或类似资产的近期交易价格，经过对比调整，确定被评估资产价值的一种评估方法。市场法充分考虑了市场因素，评估所用数据资料均来自于市场，因此运用该方法评估资产的价值首先得有一个活跃的公开市场，再考虑公开市场上是否具有可比的资产及其交易活动，如果没有活跃的公开市场，可比的资产及其交易活动则无从谈起。

（二）收益法估算生物资产价值

通过收益法公式可以看出，收益法涉及三个基本参数：被评估资产的预期收益额（R）、折现率（r）及被评估资产取得预期收益的持续时间（n）。所以，运用收益法的关键在于确定收益额、折现率及被评估资产取得预期收益的持续时间。

（三）成本法估算生物资产价值

成本法是以按现时工价及生产水平重新种植或饲养与被评估生物资产相类似的资产所需的成本费用减去各种损耗作为被评估生物资产价值的方法。采用成本法评估资产应该具备4个前提条件：一是被评估资产的实体特征、内部结构及其功能必须与假设的重置全新资产具有可比性；二是应当具备可利用的历史资料；三是形成资产价值的各种耗费是必须的；四是被评估资产必须是可以再生的或者说是可以复制的（吴良海、陈昌龙，2007）。

在生物资产中，农作物资产、渔业生物资产的经营期一般较短，畜禽资产中的消耗性生物资产的经营期相对较短，在利用成本法时，可以不考虑复利问题，利用公式（3）；而林木资产的生长期长，有的树种长达一二十年甚至数十年，畜禽资产中的生产性生物资产的经营期相对也较长，因此，对于该类生物资产运用成本法时需要考虑资金的时间价值，对分年度投入的成本要用复利计算，可以利用公式（4）。

二、生物资产价值评估方法的选择原则

（一）必须与评估目的相结合

评估目的表明为什么要进行资产评估，它是资产业务引发经济行为对资产评估结果的要求，或是评估结果的具体用途。Frederick M.Babcock是第一个指出评估方法的选择要依赖于评估目的的学者，他指出了评估程序开始前确定评估目的的重要性，同一资产可以基于不同评估目的有不同的价值。生物资产的评估目的主要有以下内容。

1.以资产交易为目的的生物资产价值评估。首先，随着市场经济体制改革在农业领域的深入，涉及生物资产的转让、出售交易日趋活跃，在交易中，买卖双方对交易价格的期望是不同的，这就需要专门的中介服务机构为交易提供价值咨询服务；其次，在生物资产所有权不变的前提下，以收取租金的形式将生物资产的经营使用权转让给其他经营使用者，或租入其他经营者的生物资产并支付租金，不管是租入生物资产还是租出生物资产，都需要对租赁生物资产价值进行评估，以作为确定租金的依据；另外，经营生物资产的企业进行企业合并、联营、中外合资、中外合作、企业重组等要求进行资产评估，作为各方享受权利、承担义务的依据。

2.以保险为目的的生物资产价值评估。生物资产在生长期内遭受自然灾害或动物疾病都会对生物资产生长、质量及产量产生不利影响。生物资产保险是生物资产经营主体规避风险的有效措施，又是保险企业拓展业务的重要领域，保险额、理赔额的确定依赖于对生物资产价值科学合理的评估。

3.以融通资金为目的的生物资产价值评估。生物资产经营主体在经营过程中，由于资金短缺需要融入资金，在融资过程中，作为资金拥有者的债权方为了减少风险，在某些情况下就要求资产评估机构对债务人的资产或抵押物进行评估，以判断其还本付息的能力。目前我国部分地区已有生物资产抵押贷款业务，银行以抵押的生物资产评估价值额的大小作为贷款条件和贷款额度确定的基础。可以说，在这种情况下，银行贷款的安全性很大程度上取决于评估的准确性。

4.以财务报告为目的的生物资产价值评估。我国于2008年1月15日颁布了《以财务报告为目的的评估指南（试行）及详解》，规定以财务报告为目的的评估是指注册资产评估师基于企业会计准则或相关会计核算、披露要求，运用评估技术，对财务报告中各类资产和负债的公允价值或特定价值进行分析、估算，并发表专业意见的行为和过程。所以当经营生物资产的企业在进行出售、兼并、联营等经济行为时，需要聘请专业评估机构和评估人员依据《企业会计准则第5号——生物资产》准则进行以财务报告为目的的评估。

5.生物资产企业破产清算时需要进行资产评估。当企业进行破产清算时，有关权益人有权要求以货币形式得到补偿，从而需要对生物资产进行变现或拍卖。这时就要求资产评估机构评估企业生物资产的变现价格，以此作为生物资产变现的依据。

6.其他相关的生物资产业务活动也需要进行资产评估，如法律诉讼等。

上述这些评估目的又影响生物资产价值评估方法的选择。例如，评估一头“役用牛”的价值，若以正常交易为目的，如果存在活跃的公开市场，市场上存在同类“役用牛”的交易，并且近期的交易价格可以获得，则可以采用市场法对该头“役用牛”的价值进行评估；如果不存在活跃的公开市场，则可以采用收益法对该头牛的价值进行评估，其前提条件是该头牛未来役用收益额、使用年限及折现率可以合理预测。若企业由于破产清算对该头“役用牛”进行价值评估，则该“役用牛”处于被迫出售、快速变现等非正常市场条件下，一般不宜采用收益法。所以生物资产价值评估方法的选择应与生物资产价值的评估目的相结合。

（二）必须与价值类型相匹配

资产评估可以从“质”和“量”两个角度进行划分：资产评估价值类型说明“评什么”，是资产评估价值“质”的规定，具有排他性，对评估方法具有约束力；资产评估方法说明“如何评”，是资产评估价值“量”的规定，具有多样性和可替代性，并服务于评估价值类型。任何一项资产评估结果，应该都是其质和量的统一。

价值类型是指资产评估结果的价值属性及其表现形式，不同的价值类型从不同的角度反映资产价值的属性和特征。《资产评估价值类型指导意见》第十六条指出“评估方法是估计和判断市场价值和市场价值以外的价值类型评估结论的技术手段”，所以生物资产价值评估方法的选择应与生物资产价值类型相匹配，这是生物资产价值评估结果具有科学性和有效性的重要保证。

（三）可收集信息资料的制约

各种评估方法的运用都要根据一系列的数据、资料进行分析、处理和转换。每一种评估方法都需要有相应的数据和资料支撑，由于市场缺陷的存在和生物资产本身的问题，某些数据和资料往往无法获得，这就限制了相关评估方法在生物资产价值评估中的运用。例如市场法既要求交易市场活跃，又要求被评估生物资产具有一定的通用性，否则就无法获得参照物及其被评估生物资产的可比指标、技术参数等资料。再如收益法要求被评估生物资产未来收益额可以合理预测并能用货币表示，同时被评估生物资产的风险报酬率也能够计量，然而生物资产具有高风险性和未来收益不确定性，所以收益难以预测的生物资产以及风险报酬率无法确定的生物资产均无法运用收益法进行评估。相对而言，成本法在运用中对市场和被评估对象都没有严格的条件限制，但是成本法难以反映生物资产的自然增殖，在运用时也受到一定的限制。以上条件限定了各种评估方法的适用范围，而各种评估方法的特点又能起到相互验证或分析、修正某些误差因素的作用。这样，不但可以拓展评估的可行性，还可以提高评估的准确性。

三、生物资产价值评估方法的选择方案

理论上，不同的评估方法不应对评估结果产生太大的影响，并且在必要时需同时采用几种方法评估一项资产。但是，在现实经济中，市场总是存在一定的缺陷，同时生物资产类型多样，由于生物资产的生物转化功能，在不同生长阶段的个体形态不同，并且产生经济利益的方式也各不相同，这必然影响评估方法的选择。通过对各种评估方法的分析，结合生物资产的特殊性，得出生物资产价值评估方法的选择方案如下。

（一）农作物资产价值评估方法的选择方案

农作物资产中，存在活跃市场的为花卉资产，可以采用市场法对其估价；除少数牧草外，其他农作物资产不具备采用收益法进行价值评估的前提。因此，绝大部分的农作物资产应该采用成本法进行价值评估。

（二）林木资产价值评估方法的选择方案

林木资产属于与土地难以分离的资产，总体不存在交易市场，偶尔也会发生一些交易行为，对于存在交易市场的林木资产便可采用市场法对其价值进行评估。虽然用材林资产的交易行为不具有普遍性，但砍伐后的木材却存在活跃的交易市场，因此对用材林资产价值的评估可以采用市场法中的市场价倒算法，将林木资产采伐后所得木材的市场销售总收入，扣除木材经营所消耗的成本（含税、费等）及应得的利润后，剩余的部分作为林木资产价值。经济林资产在其寿命内能够多次产出林产品，带来连续收益，符合收益法的前提，可以采用收益法评估其价值。处在幼龄期的林木资产可以选择成本法。

（三）畜禽资产价值评估方法的选择方案

畜禽资产交易非常活跃，可以采用市场法评估。对于可以多次产出的生物资产，如奶畜、种畜、蛋禽等生产性生物资产，由于在其经济寿命内可连续获利，所以其价值可以采用收益法进行评估。当然只要是可以估算其成本的生物资产，都可以采用成本法估价。但对于年龄大的生物资产，其价值中包含有较大的自然增殖因素，用成本法评估将会低估价值，尤其是成熟生产性生物资产。

（四）渔业生物资产价值评估方法的选择方案

渔业生物资产依附江河水系，具有附着物的不可分割性，缺乏活跃的公开市场，限制了市场法在渔业生物资产价值评估中的使用。渔业生物资产基本不存在活跃市场，交易价格较难取得，除亲鱼外，渔业生物资产利用收益法确定价值不是合理和适当的方法。因此，绝大部分的渔业生物资产应该采用成本法进行价值评估。

总之，在生物资产价值评估方法的选择过程中，应注意因地制宜和因事制宜，不可机械地按某种模式或某种顺序进行选择，也不能将不同方法得出的评估结果进行简均而得出评估结论，而应该根据生物资产评估目的、价值类型及可收集的数据与信息资料的具体情况，恰当地将不同评估方法配合使用，以便得出公允的评估结果。

【参考文献】

[1] 胡海川，张心灵，范文娟.我国奶牛价值评估问题研究[J].价格理论与实践，2012（8）.

[2] 范文娟.我国生物资产价值评估方法研究[D].内蒙古农业大学，2010.

[3] 吴良海，陈昌龙.资产评估学[M].北京：清华大学出版社，北京交通大学出版社，2007.

[4] 以财务报告为目的的评估指南（试行）及详解[EB/OL].http：//.

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【关键词】企业价值评估方法 发展趋势 实物期权

一、企业价值评估方法

（一） 现金流量折现法。

现金流量折现法基本思想是企业最终创造的可自由支配的现金流量决定了企业的价值。它遵循着增量现金流原则和时间价值原则，在实际应用中主要有股利折现模型，股权现金流折现模型和企业自由现金流折现模型。通过先预测企业未来的现金流，再分析现金流量中的风险程度，最后选择一个折现率将企业现金流折现得出企业价值，这种方法有着深厚的经济学基础，可以精确的评估企业价值。但是，现金流和风险的不确定性为这种方法的使用增添的一定的难度，同时它仅考虑现有投资机会产生的现金流增量，忽视了潜在的投资机会。

（二）相对价值法。

相对价值法是根据可比公司的市场价值衡量目标企业的价值。不同企业股票价值之间不具有可比性，因此要通过对可比公司市场价值修正才能真实的反映目标企业的价值。主要方法有市盈率法（市价/每股收益），市净率法（市价/每股净资产），收入乘数法（市价/每股收入）。这种方法使用简单，在实践中得到广泛的应用。但是，通过比率和可比公司进行评估，容易忽略关键的价值决定因素如风险、成长性、收益等，导致评估结果和内在价值不符；相对比较方法是根据可比公司的市场价格展开的，当可比公司普遍被高估(低估)时，评估结果也随之高估(低估)；同时相对比较方法在根本假设方面缺乏透明度，评估结果操纵的可能性更大。

二、企业价值评估的意义

企业价值评估是分析和衡量一个企业或一个经营单位的公平市场价值，并提供有关信息以帮助投资人和管理当局改善决策。

（一）为投资者进行投资决策作出参考，实现利益最大化。

价值评估是基础分析的核心内容，企业价值与财务数据之间存在一定关系，这种关系在一定时期内是稳定的，企业作为市场经济中的投资主体，也是被投资的对象，由于投资双方信息的不对称，要保证投资的合理性，有必要对现有投资机会进行一个正确的评估，以达到双赢的目的。同时评估的结果可以作为投资者与被投资者谈判的重要依据，也可以作为被投资者相关会计入账的基础。

2.2 有助于企业提高自身价值，并把企业价值作为业绩评价的依据

对于企业管理者来说，企业价值最大化目标已逐渐取代了利润最大化目标，企业价值是价值目标管理的核心，是企业管理和决策的重要驱动因素。通过价值评估可以帮助管理层进行优势和劣势的分析，有效的改善经营决策。然而在实践中，由于我国资本市场不发达，相关经济基础条件不健全，价值评估的固有限制，使得如何实现客观公正的评估企业价值成为当前亟待解决的问题。

三、企业价值评估方法的发展趋势

（一）期权定价模型。

20世纪70年代以后，期权定价方法为企业价值评估开创了一条新思路。期权是一种契约，它赋予持有者在特定的时间或该时间之前，按照特定价格买进或卖出一项资产的权利。实物期权是金融期权理论在实物上的推广和发展，它是利用期权定价模型进行评估的一种新兴的评估方法。

期权理论研究表明，期权总价值是由“内在价值”和“时间价值”两部分构成，其中内在价值是标的资产市价与期权执行价格的差额，时间价值是期权超过内在价值的部分，是一种等待的价值，波动的价值，时间越长，标的资产价格出现波动的可能性越大，时间的溢价就越大。

（二）期权定价在企业价值评估中的应用。

在应用现金流量评估项目价值时，我们通常假设公司按既定的方案执行，执行过程中不会进行重要的修改，实际上，管理者会随时关注各种变化，如果事态表明未来前景比当初设想更好，他会加大投资力度，反之则会设法减少损失。只要未来是不确定的，管理者就会利用拥有的实物期权增加价值，而不是被动地接受既定方案，这种实物期权隐含在投资项目中。如今企业迅速发展，经营风险越来越大，即时选择显得非常重要，突显了期权估价技术的独到之处，特别是需要把握市场机遇的高科技企业，这种随时可能变成现实的获利机遇构成企业价值的一部分。

不同类型，不同发展阶段的企业价值内在的驱动因素不同，因此，在进行价值评估时要注意区别对待，使用不同的评估方法和模型，结合企业自身的特点，能够更加真实准确的反映企业的价值。

参考文献：

[1]李光明.企业价值评估理论与方法研究[D].中国农业大学,2005.

[2]谭三艳.企业价值评估方法研究[J].财会通讯,2009（8）.

篇(4)

关键词：企业价值评估；问题 ；对策

企业价值评估，是指注册资产评估师对评估基准日特定目的下企业整体价值、股东全部权益价值或部分权益价值进行分析、估算并发表专业意见并撰写报告书的行为和过程。企业价值评估是将一个企业作为一个有机整体，依据其拥有或占有的全部资产状况和整体获利能力，充分考虑影响企业获利能力的各种因素，结合企业所处的宏观经济环境及行业背景，对企业整体公允市场价值进行的综合性评估。从我国企业价值评估业的发展看，企业价值评估实践产生于经济转型过程中的国有资产管理需要，虽然理论界与实务界不断进行探索，但由于理论研究的滞后、评估人员整体素质有待提高以及市场环境的制约，企业价值评估在实践中尚面临评估方法不科学等诸多问题。

一、我国企业价值评估存在的问题

1.企业价值评估理论研究相对滞后

企业价值评估概念的歧义与多解增添了实务工作的复杂性和难度。企业价值取决于其未来盈利能力。企业的盈利能力又取决于企业资产的数量和质量，通过权衡资产未来收益能力与可能承受风险的大小，投资者或资产评估师就可对企业价值大小作出评估。由此观之，企业价值是指企业的内在价值，它等于企业资产未来收益的贴现值。根据 MM 理论，企业价值是指企业的市场价值，等于债券价值与股票价值之和。不过，企业内在价值决定了市场价值。从产权交易、企业并购的角度看，企业价值评估是指股权价值评估，是企业部分价值的概念，它等于企业资产价值与负债价值之差。从企业破产角度看，企业价值评估是指资产价值评估，是企业整体价值的概念。2004 年 12月 30日，中国资产评估协会的《企业价值评估指导意见（试行）》从评估实务的角度指出 ：企业价值评估“是指注册资产评估师对评估基准日特定目的下企业整体价值、股东全部权益价值或部分权益价值进行分析、估算并发表专业意见的行为和过程”。因此，关于企业价值评估概念的认识还是有差别的，这对企业价值评估准则的制定和实务操作会产生一定的影响。

2.传统价值评估方法应用存在局限性

在传统价值评估方法中，存在重“成本法”，轻“收益法”和“市场法”的情况。成本法具有客观、便于操作、评估风险小、评估成本低等优势的优点，因此成为我国企业价值评估实务常用的方法。但其也存在缺陷：忽视了资产之间的协同效应及表外资产对企业价值的影响；忽视了企业未来成长机会对企业价值的影响，具有静态性；其适用于破产企业价值的评估，适用范围较窄。但根据《企业国有资产评估管理暂行条例》等法规规定，目前我国仍主要采用成本法对企业的整体价值进行评估。尽管现行评估操作规范要求对上市公司进行评估时，除采用成本法外还要运用收益法进行验证，但由于收益法在运用中存在参数值预测难度大、对评估人员专业水平要求高等原因，实际上就很少使用收益法。同时还存在某些评估方法假设的前提条件不适合我国目前资本市场的现状等，传统价值评估方法应用存在的局限性提示着迫切需要完善价值评估方法。

3.评估人员的自身素质良莠不齐

企业价值评估是一项需要运用多种知识和经验进行价值判断的工作，评估人员的能力直接关系到评估的质量，而待评估企业面临的客观环境总是在不断变化的，评估人员的知识和经验积累需要一个过程，并且总会有一定限度，因此即使对一个长期从事企业价值评估业务的评估人员来说，也可能因为情况的变化和待评估企业的复杂性而出现判断失误而产生风险。如果评估人员在从事企业价值评估过程中责任心不强或缺乏职业道德，没有尽责地完成评估项目，或者丧失了应有的独立性、公正性原则，违反了评估法规和准则的要求，做出了错误或不实的判断，就会增大企业价值评估的风险。

二、改进或完善我国企业价值评估的对策

1.加强企业价值评估理论研究

理论上，中国目前缺乏一套比较成熟的企业价值评估概念与方法体系，应充分发挥政府、协会、评估机构、高等院校的作用，组织人员对此进行研讨，形成理论界和实务界普遍接受的企业价值评估概念与方法体系。同时，为改善我国企业价值评估理论研究相对滞后的局面，提高评估在行业中的地位、促进资产评估的有序发展、以及提高资产评估在社会主义市场经济建设中的积极作用，有关部门要尽快出台更为可行的《资产评估法》，为企业价值评估提供法律依据。

2.逐步完善企业价值评估方法系统

根据评估目的和对象的不同，选择与之相适应的价值类型和评估方法。随着资本市场、产权市场的发展与完善，资产评估市场日渐成熟，企业价值评估概念及其方法会越来越被理解和接受，企业价值评估理论与准则体系将逐渐成熟和完善。片面理解企业价值评估概念及方法将成为过去，但要实现这种转变还需要做很多工作。理论上，需要对企业价值评估概念及方法进行进一步研究并形成一套比较成熟的资产评估理论体系 ；实践上，需要进一步修正和完善企业价值评估试行办法，形成企业价值评估准则，进一步规范三种评估方法的适用范围、使用条件和程序，以及评估假设、数据基础、影响因素等。

3.进一步提高资产评估师的综合业务素质

企业价值评估是一项综合性知识和技能要求很高的工作，要求资产评估师不仅懂得资产评估、会计等专业知识，还要懂得财务管理、金融、经济学等方面的理论知识与实践经验。我国资产评估师之所以偏好成本法，和许多资产评估师的会计出身有关。但成本法可能与评估目的、对象不相符合，并不能真正满足委托人的需要。因此，应加强和规范资产评估师的后续教育，拓宽资产评估师的专业知识面，通过案例教学来提高资产评估师的综合业务素质 ；改革资产评估师考试制度，增加综合测评考试环节，有针对性地考核考生的行业分析、企业战略、财务分析、资本市场等方面的知识 ；修订和完善高校资产评估专业人才培养方案，对此，中国资产评估协会可以提出一个有指导意义的资产评估专业人才培养方案。

参考文献：

[1]张鼎祖. 企业价值评估的市场法研究[D].中南大学，2009.

[2]石桂峰. 企业价值评估问题研究[D].东北财经大学，2010.

篇(5)

【关键词】 评估方法；评估结果；企业价值评估

在评估界，关于不同评估方法评估的结果是否具有可比性，大致有两种观点：一是“趋同论”，一是“不同论”。“趋同论”认为，在某些条件满足的情况下，不同评估方法评估的结果具有可比性，甚或可以对不同结果采用加权平均法来求取最终评估结果。“不同论”认为，评估方法不同，评估结果必然不同，那么，评估结果就不具有可比性。本文认为，在任何理论研究中，持有不同的观点，是很正常的，观点交锋可以推动理论研究的深入和发展。但在资产评估中，资产评估理论是用来指导评估实践的。如果在理论上有一些东西比较模糊，会导致实践上的迷失与困惑，造成评估资源的浪费，并有可能带来评估风险。本文持“不同论”的观点，并就有关问题论述如下。

一、几点理由

本文认为，不同评估方法评估的结果不具有可比性，其理由如下：

（一）不同评估方法运用的前提条件不同，决定了评估结果不可能具有可比性

目前公认的资产评估基本方法有三种：市场法、成本法、收益法。本文先从三种方法的产生及优缺点来分析。

从资产评估的交易假设、公开市场假设来看，市场法是三种方法中最容易满足这两种假设的方法，因此，市场法是资产评估中最早出现的评估方法，也是最能够直接体现资产价值并能被当事人接受的评估方法。但市场法也有缺点，比如：有的资产找不到或难以找到可比参照物，如某些自制设备、某些专门订制的成套设备和大多数无形资产等；有的资产没有市价，如在产品、构筑物等。在这些情况下，市场法就无能为力了，于是，成本法出现了。可以这样理解，成本法是在市场法不能充分发挥作用的情况下产生的，或者可以这样讲，凡是能够采用市场法的，都采用市场法，市场法不能发挥作用的地方，便采用成本法。这样就印证了本文要说明的问题：不同评估方法评估的结果不具有可比性。由于市场法和成本法是在不同的条件下、各自不同的领域发挥不同的作用，其评估结果当然是不可能具有可比性的。也许有人会说，成本法采用的成本，从某种意义上讲，它也是市场价格的反映，只不过市场法是直接从市场上取得价格，而成本法则是通过变通的方式或间接的方式取得市场价格，所以，从这个角度看，市场法与成本法评估的结果可以具有可比性或“趋同”。本文认为，正是因为一个是“直接”取得市场价格，一个是“间接”取得市场价格，因此，运用评估方法的前提条件完全不相同了，就决定了两种方法的结果不可能具有可比性。 成本法的优点是克服了市场法的不足，但成本法本身的主要缺点是在评估时只能考虑资产现时状况下的价值，而不能充分考虑被评估资产的未来获利能力，这是成本法的致命弱点。在这种情况下，收益法应运而生。收益法的运用要满足几个主要条件：一是评估对象必须是持续经营（指企业）或继续使用（指具体资产），二是必须有未来收益，三是必须能够单独计算出收益。收益法的着眼点与市场法和成本法不同，市场法和成本法的着眼点在现在，而收益法的着眼点在于未来。由于着眼点是未来，因此，运用收益法要考虑的假设与市场法和成本法相比，有所不同。而评估假设不同，评估方法运用的前提条件就发生了很大的变化，这样，评估结果就不可能具有可比性。

（二）在企业价值评估中，评估对象的具体情况不同，客观上只存在一种相对最为合理的评估方法，而不是各种评估方法都同样合理

企业价值评估是资产评估中技术性比较复杂的评估，涉及面广，难度较大。现以拟上市公司的评估为例。公司上市前需要对其资产进行评估。如果将拟上市公司分为资金密集型企业和技术密集型企业两类，则评估方法的选择就会不同。

1.资金密集型企业

资金密集型企业是指产品成本中物化劳动消耗所占比例较大或资金有机构成较高的企业。 其特点是：投资大，占用资金多，现代化技术装备程度高，容纳劳动力相对较少，劳动生产率较高，如钢铁、机械制造、汽车、石油化工、电力等，均属于资金密集型企业。

如果被评估企业是一家较大型的资金密集型制造企业，那么，可选用的评估方法大致有收益法、成本法（在公司上市以前，市场法难以采用）。如果采用收益法评估，可能存在两个问题：

（1）评估价值不真实。当该企业的未来收益情况（有收益，但收益率并不高）并不能足以体现该企业的价值（或称内在价值）时，企业的内在价值可能会大大低于采用成本法评估出来的价值（或称外在价值）。

（2）不动产如何评估。由于该企业是较大型的制造企业，可以设定占有大量的有形资产特别是不动产，这些不动产的价值如何评估，如何在评估报告中反映，就会成为一个问题。在《企业价值评估指导意见（试行）》（2004） 第十七条中规定：“注册资产评估师应当与委托方进行沟通，获得委托方关于被评估企业资产配置和使用情况的说明，包括对非经营性资产、负债和溢余资产状况的说明。注册资产评估师应当在适当及切实可行的情况下对被评估企业的非经营性资产、负债和溢余资产进行单独分析和评估”。这段规定说明，在企业价值评估中，需要单独评估的资产只包括非经营性资产和溢余资产。 而在《资产评估准则――不动产》（2007）中，专门设置了“第五章企业价值评估中的不动产评估”。 可见，在进行企业价值评估时，不动产是有可能要单独进行评估的。那么，不动产在什么情况下要单独评估？为什么要单独评估？单独评估后其评估价值如何处理？这些问题都有待探讨。由此可见，采用收益法对资金密集型企业进行企业价值评估，是存在一定难度的，同时也存在一定的风险。

在这种情况下，采用成本法评估，可能能更方便、全面、合理地反映该企业的整体价值。

2.技术密集型企业

技术密集型企业是指技术装备程度比较高，所需劳动力或手工操作的人数比较少的企业。如果拟上市公司是一家技术密集型的创新型企业，可以设定该企业是没有多少有形资产的，该企业的价值更多的是体现在无形资产上或表现在未来获利能力上，在这种情况下，采用成本法则不能反映该企业的真实价值，采用收益法才能更全面、合理地反映该企业的整体价值。

由此可见，如果被评估企业分别是资金密集型和技术密集型，那么，其评估方法只有一种是相对最为合理的。

需要说明的是，以上举例的前提是对拟上市公司的评估，如果是公司并购，则要依后面的内容来认定。

二、几点建议

（一）在理论研究方面可以继续探讨，但在行业规范及教科书方面则要慎用

在评估方法与结果的关系方面，无论是“趋同论”，还是“不同论”，都是学术探讨与观点的展示，是需要而且值得大家讨论的。讨论得越充分，大家对这个问题的认识会更清楚。但建议在业界达成基本共识之前，关于“趋同论”的观点，在行业规范及教科书方面，一定要慎用①。

（二）在评估实务中，最好不要将两种以上的评估结果采用加权平均的方法得出

前已述，每种方法都有自己运用的前提条件，也都有各自的优点及不足。在特定的评估目的、评估假设、评估对象下，总是存在一种相对最为合理的评估思路及评估方法。这在做评估方案时就要事先加以考虑。即使采用两种以上的方法，其目的也不应该是在评估后期采用加权平均法所用，而是要满足评估当事人或评估报告使用人的特定需求。如果将两种以上的评估结果采用加权平均的方法得出，不仅在理论上讲不通，而且受评估师的主观判断及个人素质的影响较大，同时也会让评估报告使用人搞不清楚评估结果的真实含义。

（三）在评估实务中，评估方法的采用要事先征求委托方或评估报告使用人的意见

在评估实务中，评估机构一定要将评估思路及评估方法不同会导致评估结果不同的道理事先告诉委托方或评估当事人，使他们对评估方法与评估结果的关系有一个大致的了解。评估方法的采用，除了要遵循特定的评估目的、评估假设、评估对象的具体情况外，还要充分征求评估委托方或有关当事方的意见。比如，在公司并购中，如果委托方或评估当事人需要得到被并购公司未来获利能力的价值，特别是投资价值，则可建议采用收益法；如果评估当事人需要得到被评估资产和负债的明细资料，则可建议采用成本法。向委托方或评估当事人主动说明评估方法与评估结果之间的关系、充分征求委托方或评估当事人的意见、向其推荐相对最为合理的评估方法并说明其理由，是评估机构和评估人员的义务和责任。

（四）在评估实务中，评估机构一定要事先制定包括评估方法在内的评估预案

比较大型的资产评估项目，特别是企业价值评估，一定要先做好评估预案，包括评估方法的采用。根据评估目的、评估假设、评估对象的具体情况以及委托方或当事人的基本意图，选择出最为合理的一种评估方法。如果这种方法能够达到本次评估目的的要求，则尽量回避采用两种以上的评估方法。如果委托方或评估当事人需要评估机构采用两种及以上的评估方法进行评估，那么，评估人员也有义务事先向对方讲明两种及以上评估结果的经济含义以及在评估报告中的处理办法。本文认为，两种及以上的评估结果在评估报告中的处理办法大致也就是三种。

一是在评估报告中将不同的评估结果分别加以反映，并说明每种评估结果的经济含义，让评估结果使用人自己去加以分析、判断及使用。这种方式的优点是评估结果多样化，可供评估结果使用人充分选择使用；不足之处是如果评估结果使用人并不具有理解各种评估结果经济含义的专业能力，则可能导致他们无法使用或正确使用评估结果；这种处理方法也不能满足某些法定评估业务（如：国有企业改制、公司上市、公司设立等）的要求，因为法定评估业务的性质要求评估机构给出一个确定的金额，而不是几个金额供选择；还有一个不足之处是，评估方法运用越多，评估机构与被评估单位所花费的成本开支就越大，如果评估结果没有起到应有的作用，就极大地浪费了社会资源。

二是将不同结果进行加权平均。这种方法看起来是将各种评估结果充分运用了起来，又进行了加权，看似合理，但由于采用加权平均法，主观意图太强，理论上不容易讲清楚，受评估师个人素质影响太大，评估的风险很大，因此，加权平均法最不值得推荐。

三是由评估师选择相对最为合理的一种评估结果在评估报告中加以反映。这种方式的好处是，有利于评估结果使用人使用评估结果，特别是那些对评估专业并不熟悉的人使用评估结果；需要探讨的是，既然在最后只使用一种评估结果，那么，为什么不事先在做评估预案时就制定出相对最为合理的一种评估方法呢？需知多采用一种评估方法，无论对评估机构，还是被评估单位，都是一笔巨大的成本开支。

综上所述，在评估实务中，如果能够做到事先制定出相对最为合理的一种评估方法，则两种以上的评估方法就会很少出现在评估实务中，所谓评估结果的“趋同”也就没有多少机会出现了。

【参考文献】

［1］ 原国家国有资产管理局.国资办发［1996］23号.关于转发《资产评估操作规范意见（试行）》的通知.

［2］ 2010年全国注册资产评估师考试用书编写组.资产评估［M］.经济科学出版社，2010.

［3］ 汪海粟，张世如.关于专业判断原则与资产评估方法的辨析［J］.中国资产评估，2010（7）.

［4］ 中国资产评估协会.资产评估准则――不动产［S］.2007.

篇(6)

关键词：企业价值；资产评估；价值类型；选择因素

在资产评估理论体系中，价值类型具有十分重要的作用，是资产评估基础理论的重要组成。评估中的价值类型是指评估活动所确认的资产价值其属性和表现形式，是对所评估价值质的规定。企业价值评估最终是确认被评估企业的价值，这一价值的确认受评估特定目的、企业自身条件以及所处的市场条件的直接影响。价值类型就是从不同的角度说明被评估企业评估价值的不同属性和内涵，而不同的价值类型所反映的企业价值在量上也是不同的。因此在进行企业价值评估时有必要明确所要评估的价值的性质，选择正确的价值类型。价值类型的确定有助于明确评估目的，评估条件，并制约着评估方法的选择。

企业价值评估是资产评估中最重要的评估活动。而作为企业价值评估的主体，不少专业的资产评估人员对价值类型的概念仍然不清晰，不能准确地选择和应用恰当的价值类型，使其不能准确地对企业价值进行评估，制约着企业价值评估的操作。因此，必须要对决定价值类型选择的因素加以分析，以助于企业价值评估实践中正确选择价值类型。

一、影响企业价值的一般因素

（一）企业外部因素

企业的价值会受到所处的外部环境的制约，外部环境中包含了能够间接影响企业价值的企业自身经营所不能控制的外部因素，主要有经济、政治、社会文化、科技、行业环境等因素。经济环境因素的覆盖面非常广泛，它对企业的影响通常要比其他方面的环境因素更加有力，包括国民经济运行状况、利息率、通货膨胀率、汇率等。政府部门会采取各种宏观手段，通过制定各种政策、制度调节市场经济的运行，为企业提供政策、法律环境。政治环境因素包括国家制定的法规、政府制定的经济政策、政府管制措施等。社会文化环境是指企业所处的社会结构、社会风俗习惯、信仰、价值观、行为规范、生活方式、文化传统等。社会文化不仅对人们的生活有很大影响，而且对企业的经营理念、生产方式选择、员工激励与控制以及产品的设计等方面都有着潜移默化的作用。科技环境因素包括新材料、新设备、新工艺、新管理思想和方法等。科技进步改变了企业的生产方式，加快了产品的更新换代，技术正日益成为人们保持竞争优势、增长企业价值的源泉。企业所处的行业环境和竞争状况都会直接影响企业的生产经营。

（二）企业内部因素

企业经营管理状况的好坏直接影响着企业的生存和发展，影响着企业的收益状况，而影响企业价值的最直接因素就是企业整体资产的收益预期。因此，能够影响企业预期收益的企业内部各因素都对企业价值有着一定的影响。1、产品和业务，企业提供的产品和服务是为其带来现金流量的直接因素。高质量的产品和服务可以增强顾客对企业的信心和忠诚，扩大市场份额，从而在未来获得经营现金流量的稳定增长。2、资产数量结构，企业资产的数量制约着企业的获利能力。同时合理的配置企业的资产，提高资产的使用效率，避免不必要的浪费，从而使企业达到较高的获得能力。3、企业技术，企业的技术是其生产能力的基础，是保持企业竞争力的重要因素。企业技术因素限制着企业获得投资机会的预期价值。4、企业管理者及员工素质因素，企业管理者的管理经验、管理方式，企业员工的思想觉悟、文化修养和技术水平都是影响企业发展的因素。

二、企业价值评估目的

企业价值评估的目的分为两个层次，一般目的和特定目的。企业价值评估的一般目的要求不论在什么情况下评估出来的企业价值都应该是合理和公允的。

企业价值评估的特定目的是对评估结果具体用途的特定要求，是由引起资产评估的特定经济行为所决定的。在特定的企业价值评估目的下的评估结果，是出于评估项目给定条件下的合理的公允价值，即与本评估项目条件相匹配的公允价值。一般来说企业价值的特定评估目的有以下几种：企业买卖出售、企业合并、财务管理等。评估的特定目的影响着评估人员对评估对象的界定、资产价值类型和评估方法的选择。不同的评估目的对评估方法的选择可能会有所不同。不同评估目的下的评估结果可能会有所不同。因此，对同一企业，不同的企业价值评估目的所得到的企业价值评估结果可能会不同。

在特定的评估目的下，影响并决定了企业所处的市场条件以及所要评估的企业范围，限定了企业价值的影响因素，从而企业的评估价值将受到影响。如，在以股权转让为特定目的的评估中，所评估的就是企业的部分股权的价值；在以企业收购为特定目的的评估中，企业的投资者往往是特定的，这就限定了企业出售所面对的市场。在这些情况下所得出的企业价值就不同于其他目的评估的企业价值。

应该说资产评估的特定目的是通过制约评估企业价值的其他影响因素，直接或间接地影响企业价值的，所影响的是特定情况下的企业价值。

三、评估的市场条件

评估时所面临的市场条件及交易条件，是资产评估的外部环境，是影响资产评估结果的外部因素。在不同的市场条件下或交易环境中，即使是相同的资产也会有不同的交换价值和评估价值。企业作为一种特殊的资产，所受市场条件影响的因素更加复杂，从企业价值的决定和实现两方面都深受市场的制约。首先，企业价值受企业外部经济、政治、行业等各方面因素的影响。其次，企业作为一项商品在市场上进行转让，尤其作为整体进行转让时（如企业出售、合并），其所面对的市场比较狭小。很多都是在明确了特定的投资主体或对象，面向特定的投资主体或对象进行的企业价值评估。

四、企业价值评估中的价值类型

价值类型是资产评估结果的属性及其表现形式的归类与概括。市场价值和市场价值以外的价值这种价值类型分类正是以评估对象自身的功能、利用方式和使用状态，以及资产评估时面对的市场条件为依据的。这样分类首先是符合资产评估中资产及其面临的市场条件与评估结果之间的因果关系和逻辑关系，从理论上讲是科学合理的。另外，按照评估对象自身的条件和评估时的市场条件划分的资产评估价值类型，也有助于指引评估人员依据评估时的条件合理地进行资产评估，以及合理地披露资产评估结果。

（一）市场价值

在我国市场价值是指评估对象在评估基准日公开市场条件下进行正常、公平交易可以实现的价值估计数额。

市场价值是各国评估业务中最重要也是最常用的价值类型。目前国际评估准则中市场价值定义正在逐步被各国采纳、认同。在《国际评估准则》中，市场价值是“自愿买方与自愿卖方在评估基准日进行正常的市场营销之后，所达成的公平交易中某项资产应当进行交易的价值的估计数额，当事人双方应当各自精明、谨慎行事，不受任何强迫压制。”

（二）非市场价值

非市场价值又称市场价值以外的价值，是资产评估中的一个概念，与市场价值相对应。《国际资产准则》并没有直接定义市场价值之外的价值，而是指出凡是不符合市场价值定义条件的价值类型都属于市场价值以外的价值。非市场价值不是一种具体的资产评估价值存在形式，它是一系列不符合资产市场价值定义条件的价值形式的总称或组合，例如，投资价值、持续经营价值、清算价值等等。

五、恰当选择企业价值评估中的价值类型

价值类型理论是资产评估的基础理论，是影响企业价值评估的重要因素。企业价值受多方面因素的影响，是企业的内部和外部因素共同作用的结果。企业的价值在于企业的盈利能利，企业的内外部因素通过对企业盈利能力的影响而作用于企业价值的决定。在企业价值评估中，企业自身的经营状况与受特定的评估目的所制约的市场条件以及特定的评估目的一起构成了评估的价值基础，决定了企业价值的性质。同时，企业价值的属性又反映着评估的价值基础构成。

通过上面的价值类型关系图示，反映了价值类型与价值基础之间的关系。各要素这间的关系都不是一一对应的，应该注意各种要素的多样性。

在企业价值评估中要恰当选择企业的价值类型必须要清楚价值类型与其决定因素的关系。包括评估目的、市场条件和企业自身的条件。在选择判断企业价值类型时，要全面考虑各种因素对评估企业价值的影响，不能以点盖面。影响企业价值类型的因素之间也是相互作用的，必须合理的把握它们之间的关系，注意其对恰当选择价值类型的影响。

企业价值评估中选择价值类型所应考虑的具体因素可从以下几点出发。特定评估目的是评估企业价值所要服务的具体经济行为，主要是关于企业产权转让的业务；评估的市场条件可从市场的限制条件出发分析市场是否公开、公允，分析所面向市场的大小；企业自身的条件可分析企业在特定条件下的经营盈利情况是否正常，是否为正常盈利或最佳盈利等。在综合考虑上述情况后恰当的选择企业价值类型。

参考文献：

［1］周叔敏.国外资产评估价值类型实用性分析［J］.中国资产评估.2002.2

［2］刘玉平.关于资产评估价值类型的思考［J］.中国资产评估.2002.2

［3］俞明轩.企业价值评估［M］.中国人民大学出版社.2004

［4］汪海粟.企业价值评估［M］.复旦大学出版社.2005

［5］于鸿君.资产评估教程［M］.北京大学出版社.2006

［6］姜楠.关于资产评估准则中价值类型选择问题的理论思考［J］.中国资产评估.2002.5

篇(7)

关键词：价值评估 天然气 适用性分析 市场法

一、前言

随着天然气利用业务股权合资合作项目快速发展，股权项目的经营管理面临巨大挑战，通过资本运营来提高资产的运营质量和效率成了必要手段[1]。面对股权的新设、转让、收购并购、增资扩股和破产解散等业务，对目标企业价值实施合理的评估是实现资本运营预期效果的重要基础。

适当的评估方法是企业价值准确评估的前提，每种价值评估方法都有优缺点和其适用的前提条件，每个被评估企业也都具有其客观条件与特点，每次企业评估时也都具有特定的目的。因此，如何结合各种评估方法的适用条件、被评估对象的行业特征和发展特点，以及评估的目的进行的方法选择，是价值评估结果准确性的重要保证[2]。

本研究基于多维度考虑，逐层分析，分别从方法本身的优劣势、结合天然气利用业务行业特点的适用性、管理决策目的和公司经营的财务特征四个方面逐一进行分析和比选。

二、价值评估常用方法

随着企业价值评估理论的发展、经济计量技术的进步以及企业价值评估实践活动的广泛开展，作为企业价值评估核心内容的企业价值评估方法也得到了长足的发展。目前国际上通行的评估方法主要分为收益法、市场法、成本法和期权法四大类，图1是本研究总结归纳的价值评估常用方法，在收益法、市场法、成本法和期权法4种基本分类的基础上细分为了12种具体的方法[3]。

三、天然气利用业务股权项目价值评估方法适用性分析

（一）基本分类方法的适用性分析

每种价值评估方法都具有其自身的优势与劣势，本研究首先对收益法、市场法、成本法和期权法四大类基本方法进行了方法本身的特点分析与适用性选择[4]，分析结果见表1。

（二）具体方法的适用性分析

本研究在对收益法、市场法、成本法和期权法进行了分析选择后，结合天然气利用业务行业特点对可以应用的收益法、市场法和成本法中包含的10种常用的具体估值模型进行进一步分析与比选，分析结果见表2。

通过表1对各种方法的适用性和行业特点的对比分析发现，股利折现模型、股权自由现金流、P/B 估值法、账面价值法不适用于天然气利用业务的价值评估；公司自由现金流、经济附加值法、P/E估值法、P/S 估值法、重置成本法、清算价值法分别只能适用于天然气利用业务股权项目某些情形下的价值评估，没有一种价值评估方法可以适用于所有天然气利用业务股权项目。因此，在确定具体的价值评估方法时应该考虑评价对象的具体情景[5-7]。

四、天然气利用业务股权项目价值评估方法选择方案

考虑到每种价值评估方法都具有其最适合使用的条件与环境，在价值评估方法应用实践中，通常会选择一两种价值评估方法为主，以其他适用的方法作为补充，综合分析得到一个投融资双方均能够接受的价值，即采取主次分明、互为补充的价值评估方案。因此，本研究在选择天然气利用业务股权项目价值评估方法时，从不同的评估目的与经营状态两个维度考虑，给出最佳的价值评估方法组合方案。

（一）天然气利用业务股权项目价值评估目的分析

企业价值评估不仅可以在公开市场假设之上揭示企业的公允市场价值，不仅可以使双方对交易企业的价值有一个较为清晰的认识，为企业产权交易提供服务，而且还可以通过企业价值评估过程中发现的问题，帮助管理者全面的了解企业经营情况，掌握公司的优势与劣势，改善经营决策，不断提高企业价值。因此股权管理者对股权项目进行价值评估的需要可以概括为以下几点：一是对内估值，主要用于股权项目的评价；二是收购、转让、增资扩股；三是破产清算。不同价值评估目的希望得到的效果不同，每一种价值评估方法的估值原理与作用也不同，因此需要针对每一种管理决策需要选择不同的价值评估方法。

（二）天然气利用业务股权项目不同运营状态下的财务特征分析

天然气利用业务股权项目因其运营状态不同，其呈现的财务特征有所区别，归纳其不同运营状态下的财务特征，普遍存在以下几种情况：一是公司未投入生产，无营业收入，自由现金流为负；二是公司经营较好，盈利，自由现金流为正；三是公司经营不善，随有营业收入，但处于亏损状态，自由现金流为负；四是公司经营不善，无法持续经营，无营业收入，自由现金流为负或无自由现金流，见表3。

（三）价值评估方法选择方案

1.基于对内评价需要的价值评估方法选择方案

当管理决策者出于对内部股权项目进行评价的目的而进行价值评估时，评估的关键是了解公司的经营现状，此时，可采用经济附加值法（EVA）和自由现金流进行价值评估，虽然这两种方法在EVA和自由现金流为负时无法进行估值，但是这两种方法在评估时需要考虑的因素全面，可以通过EVA值和自由现金流掌握和分析公司的基本情况。

当管理决策者出于收购、转让、增资扩股需要时，除了需要了解评估对象的基本情况外，最终估值价格的科学准确性也至关重要，因此在进行价值评估方法选择时需要考虑以下几种情况：

第一，如果评估对象为新建未投产项目，由于没有营业收入、没有利润、自由现金流为负，因此可采取重置成本法进行估值，并结合公司未来投产后的前景和市场情况，进行估值结果的调整。

第二，如果评估对象为盈利项目，由于其有收入，有利润，自由现金流为正，因此应采用P/E方法进行估值。为了避免其财务报表的人为操纵，可以通过FCFF模型了解其现金流情况，评估其利润质量与真实可靠性，在此基础上结合市场、政策等宏观因素对P/E估值结果进行折算调整后得到企业价值。

第三，如果评估对象为亏损项目，由于其有收入，无利润，自由现金流为负，因此P/E失效，应采用P/S方法进行估值。为了弥补该方法无法反映成本对价值的影响，辅以现金流分析，同时以重置成本法的估值结果作为参照，结合市场、行业情况以及国家政策等对估值结果进行调整，最终获得一个合理的价格。

2.基于企业破产清算需要的价值评估方法选择方案

当管理决策者欲将无法持续经营的股权项目进行清算时，因其不具备继续发展的能力，因此采用清算价值法。

五、结束语

通过对各种价值评估方法的比较分析认为，由于各种价值评估方法估值原理不同，适用条件、范围，所考虑的因素不同，评估结果必然不同，没有哪一种方法是最准确与合理的，也没有任何一种方法可以适用于天然气利用业务股权项目的所有情况。

因此，企业在进行价值评估方法选择时应考虑不同评估需求和企业经营状态，综合运用多种价值评估方法[8]。研究建议以一种最适合的方法估值结果为基础，综合考虑现金流、利润指标、收入指标、成本指标、资产规模等财务数据，以及经济环境与行业特点等宏观因素后，对价值评估结果进行调整。

参考文献：

[1] 赵秀芳.价值管理背景下企业价值评估体系的整合[J].当代财经，2006（10）：115- 120.

[2] 王秀为.企业价值评估方法发展趋向探究[J].学术交流，2011（2）：78- 81.

[3] 赵坤，朱戎.企业价值评估方法体系研究[J].国际商务财会，2010（12）：32- 35.

[4] 谭三艳.企业价值评估方法研究[J].财会通讯，2009（23）：33- 36.

[5] 马文艳.企业价值评估方法比较及实证研究[D].济南：山东大学，2013.

[6] 李红杰.企业价值评估中收益法的应用探析[J].会计之友，2011，（2）：56- 60.