企业盈余管理论文精品(七篇)

序论：写作是一种深度的自我表达。它要求我们深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隐藏在内心深处的真相，好投稿为您带来了七篇企业盈余管理论文范文，愿它们成为您写作过程中的灵感催化剂，助力您的创作。

篇(1)

Landry，S（.2003）通过对加拿大437家研发密集型公司1997—1999年数据的实证分析，发现当公司拥有费用化与资本化的选择权时，为达到满足债务条款或平衡利润的目的，公司确实会将其作为盈余管理的工具。宗文龙等（2009）发现，企业的研发支出资本化行为主要受到债务契约的影响，财务杠杆越高，企业的资本化强度越高；企业存在利用资本化政策实现扭亏的行为。王艳等（2011）指出当公司负债率较高以及当期处于盈亏边缘时，更倾向于增加研发支出资本化的比率进行盈余管理。许罡等（2010）认为公司为了避免亏损和再融资等需要，会通过研发支出资本化进行盈余管理。陈晓红等（2011）的研究表明：上市公司研发支出资本化受债务契约和资本市场动机的影响，公司资产负债率越高，管理者越趋于把研发支出资本化处理；在经营状态不好时，上市公司为保持上市资格、扭亏为盈而趋于把研发支出资本化处理。刘瑞（2012）发现：在亏损的上市公司中，企业选择研发费用资本化的主要动因是债务契约动因；在微利上市公司中，研发费用资本化的动因主要是扭亏为盈动因；在盈利良好的上市公司中，研发费用资本化动因主要有利润平滑动因和配股动因；在高盈利上市公司中，利润平滑动因、配股动因和债务契约动因是高盈利上市公司选择研发费用资本化的主导动因。总体来看，学者关于研发支出资本化动因的研究中大多数认为是债务契约动因、资本市场动机（即扭亏为盈动因），还有观点认为收益平滑动因也是驱使企业加大研发支出资本化程度进行盈余管理的主要因素。

二、研发支出处理的市场反应

刘斌等（2011）认为长期市场反应下，股价对R&D支出的信息披露存在选择性吸收，投资者能区分其会计处理、披露的规范程度以及是否是高科技公司的公司性质。短期市场反应中也存在股价对R&D信息的选择性吸收，并且投资者能区分高科技公司的会计处理和披露的规范程度，但对于非高科技公司则无明显反应。王宇峰（2011）对研发支出及其信息披露的价值相关性进行了检验，通过研究发现，资本化研发支出和费用化研发支出与股票价格的相关性不一致，而且研发支出信息披露质量对股票价格有显著的影响，提高研发信息披露质量有利于提高会计信息的价值相关性。许里（2001）以中国A股市场的上市公司为样本，检验了上市公司研发支出资本化的影响因素、研发支出与盈余管理及企业价值的关系，检验了研发支出资本化对公司价值的影响，结果显示资本化选择对公司价值有一定影响，可能成为公司从事盈余管理的一种手段，通过R&D投资的信号，在一定程度上可以提高公司的价值，研发支出资本化的选择，成为大多数公司的第一个选择。辛云峰（2012）以2007—2010年中小企业板和创业板上市公司为样本分析，发现当期研发投入总额、资本化支出、费用化支出与下一年度4月份最后一个交易日的收盘价分别呈正相关、负相关、正相关。由于中国现行企业会计准则允许企业将研发支出分成研究阶段和开发阶段的支出，并允许将符合条件的开发阶段支出予以资本化，国内学术界对于研发支出资本化的讨论焦点开始转变，由资本化是否能够更好地表现无形资产的经济实质，转移到资本化与盈余管理的关系上。但从什么地方可以观察到上市公司通过研发支出资本化进行盈余管理、其对信息用有用性有何种影响，这些尚不能运用大样本予以验证。本文以天源迪科近年来研发支出资本化的状况为例，分析可以观察到的企业研发支出资本化的方式，并且了解这种选择资本化程度的行为对财务信息有用性的影响，以此丰富学术界关于研发支出资本化作为盈余管理工具的研究，并据此提出完善研发支出资本化的一些建议。

三、案例分析

本文选取了在创业板上市的天源迪科（300047）为样本进行分析。天源迪科是为中国电信行业提供信息系统产品及后续服务的行业领先者，每年在研发支出上的投入较大（最近4年年平均研发支出占收入的24%，占净利润的121%），具有高科技企业的一般性，同时研发支出资本化比例对当年净利润的影响十分显著，适合作为盈余管理的研究对象。

（一）公司简介深圳天源迪科信息技术股份有限公司前身为深圳天源迪科计算机有限公司，成立于1993年1月18日，2007年改制为股份有限公司，2010年1月20在深交所创业板上市，股票简称：天源迪科，股票代码：300047。公司经营范围为：计算机软、硬件产品的生产和销售及售后服务；计算机网络设计、软件开发、系统集成；信息系统咨询和相关技术服务；经营进出口业务；通信产品及其配套设备的销售、售后服务，是典型的技术密集型企业。在激烈竞争的市场环境下，专利技术等无形资产作为核心竞争力占据公司资产的重要地位，而公司每年也会投入大量资源进行研究开发活动，研发支出资本化比例的多少对当年的盈利状况有着重要的影响。

（二）天源迪科是否存在运用研发支出进行盈余管理根据年报披露的资料，天源迪科内部研究开发项目支出的核算方法是：（1）研究阶段的时点为取得经批准的研究计划书时，结束时点为取得经批准的项目可行性验证报告时。（2）开发阶段的时点为取得经批准的“项目立项报告”时，结束时点为取得经批的“项目结项报告”时。（3）结转无形资产的具体条件和时点为取得经批准的“项目结项报告”时。天源迪科研发投入资本化的确认政策符合企业会计准则的要求，有一定的合理性。根据表1、图1、表2、表3分析，一是天源迪科研发支出2010年猛增，尤其是研发支出资本化率高，对利润影响大。如果按较为保守的50%资本化比例（2009—2012年平均资本化率）对2010年研发支出费用化进行调整，会导致当期管理费用增加1824.36万元，依据当年的平均所得税率计算当年净利润将减少1660.19万元，那么当期净利润将降至原财务报表所列净利润的75%，相应的2010年的资产净利率和权益净利率也会有大幅度的减少。二是2010年天源迪科研发支出资本化率异常。2009年和2012年在企业研发支出资本化与费用化总计支出水平相当的情况下，2009年的研发支出资本化率远远高于2012年。但不能排除这样的可能性：由于2010年研发项目的特殊性（例如某些研发项目成功几率较高，而2010年研发支出中适用资本化程度高的研发项目较多）导致该年研发支出资本化比例较高。于是本文进一步对比2010年和2012年天源迪科研发支出中构成项目的具体情况，发现2010年各个研发项目中的资本化比例都高于2012年（表2）。三是2010年研发支出资本化率提高了利润水平，利润水平与与销售增长、销售净利率不匹配。分析表2、表3，2010年反常的销售净利率、平滑的利润，以及远高于常年水平的研发支出资本化率，表明2010年天源迪科存在利用研发支出进行盈余管理的现象。

（三）天源迪科研发支出资本化盈余管理的动因分析根据前人研究，上市公司研发支出资本化盈余管理的动因主要有：债务契约动机、扭亏为盈动机和收益平滑动机，天源迪科研发支出资本化盈余管理背后的动因是什么呢？

1.具有债务契约动机吗？从表3看，天源迪科2010年上市即获得了大量的权益资本，同时获得了大量的现金资产，几乎不需要通过负债来获得资金。所以天源迪科负债率远低于行业平均值，资本甚至流动资产充足，无论是短期偿债能力还是长期偿债能力都非常良好，据此可以合理排除债务契约对于天源迪科盈余管理的影响。2.具有扭亏为盈动机吗？从表4和图2看，天源迪科多年来利润稳定增长，并不存在濒临亏损边缘的情况，据此可以合理排除扭亏为盈动机对天源迪科通过研发支出资本化进行盈余管理的影响。3.具有收益平滑动机吗？从表1和表4分析，2010年营业收入与2009年持平，收入增长缓慢，仅为0.38%。与此相对应的是其2010年的利润却实现了平稳增长，比2009年净利润增长了13.67%，2010年收入和净利润的不匹配情况让人难免怀疑可能存在平滑利润的盈余管理。天源迪科在2010年的年报披露，由于2010年系统集成业务收入锐减，导致收入增长缓慢，同时由于业务结构的变化，应用软件等利润率高的业务比例增大，所以当期营业成本下降，导致了净利率的上升，年报的解释有一定的合理性，但是否真的是这一种解释呢？2010年天源迪科研发费用资本化的比率较其他年份显著提高，这让人怀疑天源迪科可能存在通过研发支出资本化进行盈余管理。

（四）盈余管理后的市场反应通过研发支出资本化的手段进行盈余管理后，另一个值得探讨的问题是盈余管理行为是否对财务信息有用性产生影响。经过盈余管理的损益状况是否能够为企业股价带来利好作用，还是投资者能够察觉财务信息的水分，盈余管理反而会抑制股价的上扬？天源迪科于2011年3月25日披露了2010年财务报告及审计报告，从天源迪科财报公布前后的股价表现可以直观地看出（图3），自3月25日披露年报后，当日股票价格出现显著的跌势，出现投资者大量卖出股票的情况。而随后的一个月时间里，股票也紧接着下跌的趋势。股价从3月25日开盘的29.38元跌至4月29日收盘价的24.15元，下跌了约17%。总市值从3月25日的298215万元跌至252609万元，下跌了15%。然而股价下降也存在其他可能的影响因素，譬如整体股市环境的恶化等。为了进一步验证市场是否存在负面反应，本文截取了2011年3月25日前后20个交易日的股票交易数据（见表5），在这段时间里，天源迪科的流通股数（10460万股）没有发生变化。表5中超额回报率是以同日个股回报率减去创业板（以流通股市值为权数）加权平均回报率所得；前20日市盈率以披露日前20日股票均价除以2009年每股净利润所得，后20日均价以披露日后20日股票均价除以2010年净利润所得。从表5中对比两个观察区间可以看出在披露日前后20个交易日，平均股价、流通股市值、总市值以及回报率都出现了显著的减少。尤其是披露日后累计超额回报率出现了显著的减少，表明天源迪科在披露日后20个交易日的股价表现持续落后于股市整体表现。这有力地验证了在2010年财报披露日后，投资者倾向于减持天源迪科股票，从而使其价格下降。另一方面，披露日后市盈率也出现了显著的降低，下降程度达18.76%。如果按照50%的研发支出资本化程度对净利润进行调整，则披露日后20日市盈率将达到57.09，与前20日的市盈率水平大致相等。可以合理推断，天源迪科在财报披露日后市盈率的下降并非由于投资者对公司成长性产生怀疑，而是由于天源迪科通过盈余管理增加的那部分利润并不能被投资者所信任，在这种预期下相应减持股票使天源迪科真实的市盈率回归到正常水平。低迷的市场反应表明，即使财务报告中显示出稳定增长的利润情况，盈余管理后的财务信息仍然无法弥补收入停滞带来的负面影响。投资者对2010年经过盈余管理的财务信息能够较为合理地判断公司真实的业绩表现，作出负面的市场反应，且这种反应不是过度反应，它使得企业真实的市盈率回归到正常水平。这一方面可能是由于高科技企业的特殊性导致投资者重点关注其研发支出的处理，也可能是投资者除了会计利润之外，也关注到了公司的收入下降等其他不利因素。这个结果一定程度上符合中国部分学者的结论：投资者对于研发支出信息选择性吸收，并可以判断高科技公司的会计处理是否存在盈余管理。

四、结论及建议

本文通过对天源迪科研发支出资本化进行盈余管理的案例分析，试图回答在高科技企业研发支出方面的三个问题。一是研发支出条件资本化是否会导致高科技企业借此实施盈余管理？针对这个问题，天源迪科在2010年的会计处理存在明显的盈余管理痕迹。实际上，在研发支出资本化的会计处理规定上，中国会计准则给予了较大的自由度，尤其在每年研发支出数额较大的高科技行业，不同的资本化程度将大幅度影响其利润水平，甚至会影响盈亏。如果高科技企业滥用研发支出资本化准则，必将导致其信息披露质量的严重失真。二是高科技企业盈余管理的动机是什么？针对这个问题，本文分析的案例发现除了债务契约和扭亏为盈动机之外，高科技企业进行盈余管理还有可能是出于利润平滑的动机。即尽管一些企业表面上业绩良好，不存在微利经营的情况，仍然可能为了平滑利润而进行盈余管理操作。在本案例中，天源迪科2010年收入下降，却实现利润上升，这是明显存在平滑利润的迹象。三是高科技企业盈余管理后市场是否对其作出有效的反应？针对这个问题，本文对案例公司披露后的市场反应进行分析，发现天源迪科盈余管理后的经营成果并不能为股票投资者所信任，年报披露后出现股票价格和市盈率的下降。同时投资者并没有做出过度反应，显示出投资者能够较好地分辨通过研发支出资本化的盈余管理。由此可见，研发支出条件资本化留下盈余管理的空间，但研发支出条件资本化具有一定的合理性。首先研发支出的目的是为了形成无形资产，并通过对研发成果的使用或出售获得未来的经济流入，其经济本质是资产，应该予以资本化。其次，研发支出的投入并非全部能够最终形成资产，全盘资本化很可能导致无形资产的高估，所以应该有条件资本化。最后，由于企业之间研发项目的性质、研发水平差异，使得不可能对资本化的比率采取统一的规定，所以应该给予企业对资本化的程度一定的自。理论上条件资本化是符合研发活动的经济实质的，有利于会计信息有用性的提高。

篇(2)

1.资产减值为盈余管理提供了空间 

企业为了实现利益的最大化，它们就会采取盈余管理的行为，以此向社会投资者展现企业的良好经营数据信息。虽然我国会计准则对资产减值做出了相应的规定，但是目前会计准则仍然允许企业进行一定的盈余管理：首先企业资产减值迹象的认定存在主观性。我国相关会计准则等明确规定了企业资产减值的迹象说明，但是毕竟对企业资产减值的描述与认定是依靠会计人员的判断，因此当企业出现资产减值迹象时，企业管理者可以要求相关人员对出现的资产减值迹象不做处理，以此保持企业理想的盈余情况；其次信息不对等给盈余管理留下了一定的空间。在资产市场中，由于社会投资者与企业之间的信息不对等，因此导致企业往往会利用信息不对等因素对某些会计信息进行隐藏和掩盖，以此实现自己的目的。 

2.盈余管理推动了资产减值的发展与完善 

我国资产减值理论发展起步相对比较晚，从1992年资产减值制度的建立到新的《企业会计准则》的实施，我国资产减值的理论与制度在不断地完善与发展，尤其是新的会计准则对理论上遏制企业运营资产减值准备操作利润的行为，使得我国资产减值会计越来越完善，因此盈余管理与资产减值是相互影响，相互促进的关系。 

二、企业通过资产减值操作利润的动因 

盈余管理主要是企业管理者在不违背会计准则的前提下，在会计核算以及其它会计事项的评估上，进行利润调节实现对自己有利的结果。良性的盈余管理能够起到促进企业发展的目的，而恶性的盈余管理则会给社会造成恶劣的影响，影响资本市场的健康发展。通过对上市公司的实际情况分析，越来越多的企业通过盈余管理对企业的利润进行调整，以此达到自己的私有目的。恶性盈余管理的主要手段就是企业通过资产减值准备对企业的利润进行操纵。 

根据相关文献研究，企业通过资产减值操作利润的动因主 

要是： 

1.融资动机 

随着企业之间的不断竞争，如何获得更多的融资是企业在市场生存中首先要考虑的问题，而外界对企业进行融资的前提就是要分析企业的盈利水平，因此企业为了获得外界投资者的关注，并且取得他们的融资支持，企业就会采取资产减值的方式提虚高企业的利润，让外界认为企业的盈利水平比较高。比如企业针对债务性融资，企业就会采取比较谨慎的计提资产减值准备，以防止资产规模缩水和经营利益出现较大的波动。 

2.绩效业绩粉饰 

绩效动机主要是企业为了美化自己的经营数据而采取虚假采取信息的动机。绩效动机是企业通过资产减值进行利润操纵的主要原因，以上市公司为例，上市公司为了得到配股增资的目的，上市公司为了满足“上市公司超过3个完整会计年度的，最近3个完整会计年度的净资产收益率平均在10%以上”的要求，上市公司就会采取利用计提资产减值准备的手段调节企业的利润。另外当上市公司连续三年出现亏损之后，其就会面临被取消上市资格的风险，因此上市公司为了保留上市资格，它们就会采取资产减值准备实现亏损转换。 

3.夸大损失的动机 

企业在经营过程中不可避免的会面临经营亏损的现象出现，而一旦出现经营亏损，尤其是当出现因为经营管理者的错误行为而导致企业亏损之后，企业管理者就会采取资产减值的方式实现对企业亏损的说明，以此将自己的行为脱离出来。企业为了实现自己的私有目的，比如私营企业为了少缴税，他们就会采取资产减值的方式，降低企业的盈利，鼓励夸大企业的损失，实现企业管理者的私有利益。 

三、规范企业利用资产减值进行盈余管理的对策 

1.完善资产市场机制 

随着企业间竞争的不断加剧，企业资产价值的确定在很大程度上依赖于市场价格体系，因此需要建立完善的资产市场机制，只有这样才能准确的反映出企业资产的公允价值，保证企业资产发生减值时能够及时计提减值准备，并且为资产减值准备提供具有的数额参考，所以我国要建立完善的资产市场机制，一方面我国政府部门要发挥监督职能，积极利用监督职能对企业的资产价值进行确认。另一方面也要建立完善的资产评估体系，通过对资产的科学评估，降低企业利用资产减值进行盈余管理的空间，以此提高会计信息的质量。 

篇(3)

物业管理公司总经理200a年度述职报告

董事局各位董事：

依据董事局200a股东大会工作报告、《集团经营管理责任书》目标任务以及集团董事局决议、决定的要求，我代表______物业管理有限公司向董事局报告工作，请予审议。

200a年度工作回顾

沧海云帆，长风破浪。当___保安队伍伴随着新年的脚步雄赳赳、气昂昂亮身于___市委、市政府大院时，___物业举司上下无不振奋。这是___物业继20xx年1月首度接管洪江市行政中心、200a年1月接管中方县行政中心后，又一次在这辞旧迎新的美好时刻，为过去的一年写下的浓墨重彩的一笔，为___在新的一年里的工作开启了美妙之局。200a年是___长足进步的一年，迅猛发展的一年。过去的一年，___物业上下齐心，团结拼搏，默默奉献，认真执行集团董事局的各项战略决笫，着力提升服务质量，进一步强化企业品牌，真抓实干，实现了企业既定的发展目标，全年完成变现收入（略去）万元，为年计划的（略去）；实现考核盈余（略去）万元，为年计划的（略去）%；实现综合收费率（略去）%；水电损耗率控制在（略去）%以内；实现全年无重大安全事故；世纪花园实现湖南省“省级绿色社区”既定目标。___物业已经初步发展成为具有一定综合势力、行业口碑良好、团队优秀善战的湖南西部地区的产业集群。

回顾一年工作，我们着重抓了以下工作：

一、着力提升服务质量，企业品牌进一步成熟

200a年，___物业在服务集团大局的同时，充分发挥自身品牌优势，精心营造市场、打造市场，先后接管了中方县行政中心、中方县国土局、市电力公司、市地税局、市中级人民法院、洪江市开元小区、市建设银行等社会物业的特约服务和专项服务，为企业创收120余万元。

服务质量是品牌建设的基础和生命之源。年初，___物业明确提出了“打基础、抓基层、苦练基本功”的服务质量方针和“接一个项目、创一个品牌、树一个形象、拓一片市场”的品牌发展战略。

（一）、保安整体素质增强，安全防范有力。针对保安曾在值勤过程中屡屡出现执勤行为过激的现象，公司专门制定了《保安职业操守手册》，并于6月下旬组织全体保安进行了职业操守考试。公司还选派优秀保安人员参加全市安全重点单位的内保工作培训和鹤城区安全消防知识培训。经过半年的精心准备，首届保安职业技能大比武于9月中旬在世纪花园隆重举行，12月上旬公司又组织了一次空前规模的保安内务检查评比活动。通过炼兵习武，有效地促进了员工的精神风貌、军事技能、服务意识和质量标杆的提升。也涌现了一大批专业技能强、思想素质过硬的优秀员工。一年来，___保安先后抓获各类盗窃、抢劫人员20余人次，为建设和诣小区维护业利益作出了贡献。特别是___物业靖州事业部飞山新城保安员禹文彬同志，面对穷凶极恶的持刀劫匪，脸不改色心不跳，以其过硬的军事技能与劫犯展开英勇搏斗，最终将两名劫匪制服并扭送当地公安机关，保护了他人的生命财产。禹文彬同志赢得了靖州县人民政府和社会的高度赞誉，靖州县人民政府还特地在湖南《潇湘晨报》发稿宣传。禹文彬同志的壮举彰显了___物业的精神品格，为___物业的品牌建设贴了金加了彩。

（二）、诉求服务进一步规范，服务效率有了提高。全年接待诉求1980起，其中，世纪花园事业部1076起，湖天一色事业部356起，河西事业部251起，靖州事业部294起，已处理1906 起，正在处理74起，诉求处理率达到96.26%。

诉求处理及时快捷与否，关乎物业服务质量和企业品牌形象，它最能赢得业主的认可，也最能激发业主的不满情绪。今年，___物业尤其重视诉求服务效率和服务质量。先后完善、修订了诉求服务管理规定和诉求服务受理程序，突出诉求服务效率和质量的监督管理。从维护人员敲门入户到穿一次性鞋套，佩带工作牌等服务细节进行了规范，使业主满意度明显提升。200a年入夏以来，___物业迎来了空前的装修高峰期，仅湖天一色小区装修户就达到310余户。___在坚持与业主、装修单位签订装修管理服务协议的同时，推行楼管员定区划片责任制，规定楼管员每天入户现场巡视签到，确保业主的装修活动基本规范，违规装修得到及纠正。欣慰的是去年来___物业未出现一起因违规装修而引起的安全事故和重大投诉。

（三）、温馨服务深得人心。去年8月，酷暑难当，而担负城区主要供水任务的市二水厂因供水泵房发生水锤事故造成全市停水，___物业组织全体员工夜以继日的为辖区业主免费运送生活用水，帮助辖区业主战水荒、度难关，把人文关怀、企业品牌送进了业主心田。

中方行政中心接管 物业管理公司总经理200A年度述职报告第2页

时，正逢大年三十来临，人们正忙于团聚过年，而我们的员工却在天寒地冻、在保洁任务十分艰巨、人员严重不足、时间非常紧迫的情况下，不分昼夜、不知饥寒、不觉困苦，硬是把___的工作标准干出来了，把___的形象树立起来了，把___的品牌打出来了。大年初一，当中方县领导看望我司中方事业部的员工时，高度评价，赞不绝口。开年之后，行政中心寄来了热情洋溢的感谢信。

一年来，中方事业部的保安、保洁先后拾到手机6台、各类有效证件及银行卡20余张、钱包2个,人民币数千元。中方事业部员工兢兢业业的工作作风、拾金不昧的高尚品德和奋发向上、积极进取的敬业精神，充分展现了___人的精神风范，受到了中方县各级领导和干部的一致好评，为此中方县人民政府特意为___物业中方事业部制作了3期电视新闻片，先后在___电视台进行了报道。

二、积极应对市场，卖场物业竞争力进一步提升。

200a年，针对河西武陵城家居广场二楼油漆经销商规模小、数量少、商家经营疲软，橱柜、集成吊顶、门业商户生意红火，而对商铺需求不断扩大的状况，___物业及时调整思路，不误时机地组织、动员油漆经销商退出二楼卖场。通过商场业态的调整体，使重新整合后的商场人气旺盛，商家稳定。河西事业部的员工在日常工作中，敏于观察，勤于思考，在解决二楼通道问题上充分听取经销商的意见，果断提出了新开楼梯的建议，把原本的边角死巷变成了黄金旺铺，从而使广场自营的二楼商铺出租率达到100%。去年上半年以来，随着___福兴数码广场的建设进度，加速了我银河电脑城的经销商不稳定情绪的蔓延，其冲击态势咄咄逼人。在这非常时期，我们除了密切关注其招商动态外，千方百计收集信息，及时与电脑城的经销商们互通有无，果断采取应对措施，在迅速完成地下一层仓库改造工程的同时，先后三次组织召开了经销商（业主）座谈会，以求共识，共商大是，为银河电脑城的稳定与发展做了我们应该作的工作。目前，电脑城的部分改造项目已进入实质性建设过程，经销商基本稳定，卖场稳步经营。

三、大力推进事业部制，服务效率明显提高。

___物业点多、线长、面广，服务和管理的类型以住宅区为主，兼容商厦、学校、写字楼，其服务的内容除了常规服务外还涉及到银行票据的稽核稽查。如何提高服务、管理效率除了员工服务意识、服务技能、敬业精神外，还应该有一个促进服务的好体制、改善服务的好机制。200a年，___物业推行了统一领导、分级管理，目标考核、工效挂钩事业部制。按照就近、兼顾、均等原则，组建了6个事业部，把日常经营管理权与管理决策权进行分离。公司总部与各事业部签订了年度经营管理责任书。企业推行事业部制，既增强了员工的经营创利意识，又提高了员工的成本控制能力，各事业部更加注重使用人力资源，主动开源节流。如：去年各事业部先后组织员工自己动手维护保养物业区内的基础设施，一改过去凡事就外请劳务的做法。湖天一色事业部仅建筑垃圾清运一项就节省2万余元。企业事业部制还训练了一批管理骨干。如：洪江事业部的黄德明、中方事业部的刘送长、法院项目部宋先求等，他们均能独立开展事业部的日常管理工作，把服务做得有声有色。

四、物业管理理论和社区文化建设取得新成绩。

为进一步探讨物业管理理论，提高从业人员物业管理理论水平，___积极组织员工撰写物业论文，并参加全省房协专委会举办的200a年度湖南省物业管理论文评选活动。我司员工崔世荣撰写的《关于业主委员会运作问题的思考》、欧秀莲撰写的《物业管理企业打造优秀品牌的几点认识》被评为省级优秀论文。这是___物业组织员工首次参加省级优秀论文评选活动并获殊荣。几年来，___物业坚持创建工作不松手。200a年，世纪花园又获省级“绿色社区”称号，是湖南西部地区目前唯一获此殊荣的住宅小区。在全省“爱国卫生周”活动检查评比中，世纪花园小区荣获优秀单位。___物业在社区文化建设上特别注重与业主的互动交流，旨在营造和诣氛围。譬如由___与业主联合演出的《拥军秧歌》参加集团庆“七一”文艺节目深得广大业主的好评。一年来，___物业还以集团大局为己任，力争在服务集团多作贡献，坚持不懈地常年协助房产做好交验房工作，譬如湖天一色三期工程共335套房子，因未达到交付条件，尽管前后进行了两次集中交房，但交房率不高。为了确保集团利益，湖天一色事业部全体员工在业主们的一片责备声中忍辱负重、默默工作，使三期工程交房稳定有序，现已交房266套，交房率达到79.4%；协助集团完成了___特色农产品交易会的保卫、保洁工作；完成了洪江武陵城国际大厦开盘、冷水江武陵城国际超市开业、金滩春天材料商阻工事件的值勤任务。

当前存在的问题

一年来，___物业虽然取得了一定的成绩，但服务和管理中仍存在着不少困难和问题。主要表现在：

1、物业服务还很粗放，精细化服务不够，执行标准不严谨，很多不经意的细节被忽略；延伸服务难有起色，尽管偿试了话费代缴、蒸汽洗车、家庭保洁、游泳训练等家政延伸服务，却没有达到预期的效果，经济效益不理想，有待进一步探讨、完善。

2、保安“荒”已成困扰企业发展的新问题。按照现代企业员工年流动率不得超过1.5%的标准比照，200a年度在册保安总人数为143人，全年流动了68人，流动率为47.5%，远远高出现代企业员工流动比的标准，同时也大大超过同年度全国员工流动率21.7%的流动水平。究其原因，既有薪资待遇远赶不上物价上涨的速度，也有保安需求结构不合理的因素，致使保安难招，招来难管，管严难留，保安队伍不稳定的矛盾日益突出。

3、小区车辆停放和管理成难点和焦点，业主不满情绪逐步显露，刮车现象日趋增多，纠纷增多。

4、员工学习还很封闭，没有机会走出去见识学习，开阔视野，使物业管理和服务上缺乏创新和活力。

5、员工的绩效考核体系尚待进一步科学量化，员工苦乐不均现象还很突出，总部、事业部显现人员过剩迹象，员工瘦身势在必行。

6、部分物业的设施设备质量不佳，更新改造跟不上，维护成本难以有效控制，直接影响业主对我司服务的满意度，增加了我司的工作难度。

7、因规模或大局原因，个别事业部出现经营困难，亏损加剧。

对于这些问题，我们将高度重视，清醒认识，并在今后的工作中努力加以解决。

20xx年的工作构想

20xx年是“十一五”的第二年，是___物业乘势而上、加快发展的关键一年，我们努力的方向是实现“四个确保”：一是企业的营业收入保六争七，即：变现收入确保（略去）万争取完成（略去）万；二是确保（略去）%以上的资产回报率；三是确保综合收费率（略去）%以上；四是确保全年无重大安全事故。完成上述目标的基本措施是：

1、进一步完善企业的事业部制，重新构建事业部“责、权、利”体系，以事业部为基本核算单位，独立核算，自负盈亏。各事业部不允许出现新的亏损。

2、继续推行品牌建设不动摇，一是抓“省级”示范项目的创建工作；二是推进全面质量管理，在服务的行为、标准、程序上加以规范，在服务的细节上下功夫，努力打造湖南西部地区物业管理行业的第一品牌。

3、加大成本管理的力度，制订和完善各事业部成本管理制度，重新设计办公用品、低质易耗品的使用标准，进一步健全物品采购、保管、领发、回收各个环节的管理规定；严格履行物业维护维修填单报批程序和二次返修的惩处制度，确保经营成本有所下降。

4、改进员工培训方式，在有效利用周集体学习的同时，积极鼓励员工通过自学考取物业管理的相关资质，促进员工专业理论知识的提高。在适当的时候与国内优秀的物业管理企业建立培训学习基地，选派优秀员工挂职培训。

5、切实稳定好保安队伍。保安队伍是___物业非常重要的一个群体，他们的状况如何将直接关系到___物业的生存与发展，为此，稳定保安队伍，我们必须在解决保安人员的薪水待遇上做点实事。在已经实行保安人员司龄工资加特勤补助的基础上，今年，我们将分步骤的推行12小时工作制，增设仪岗特岗补助，隐形增长保安薪金福利待遇。

6、加大物业盘活存量，实施重点项目“突围”战略。今年，我们将重点突围河西武陵城广场三楼招商、银河电脑城顶楼轻质仓储改造工程。

篇(4)

关键词：高管持股；股权激励；企业价值

中图分类号：F270．3文献标识码：A文章编号：1000-176X（2008）03-0101-08

一、 问题的提出

在欧美等成熟市场，股权激励被视为解决现代企业“委托―”问题的重要途径，促进公司高层管理人员与股东形成利益共同体的有力手段，被誉为企业激励的“金手铐”。据了解，美国规模100亿美元以上的大公司，其首席执行官(CEO)的薪酬构成中长期股权激励计划占65%。

随着企业公司制改革的深入，我国上市公司也开始探索用股权激励来激发高层管理人员的积极性和创造性。自从证监会前主席周正庆在1999年10月14日“在高科技上市公司中可以试行股票认股权”的讲话以来，高层管理人员的股权激励在我国取得了较大的发展，高科技企业对实行股权激励的积极性更是高涨。2002年10月，国务院办公厅也转发了财政部和科技部制定的《关于国有高新技术企业开展股权激励试点的指导意见》。自2005年以来的股权分置改革以及MBO政策解禁，我国迎来了新一轮高层管理人员股权激励改革的。2006年1月出台的《上市公司股权激励管理办法（试行）》以及2006年2月出台的《新企业会计准则――第11号，股利支付》，为进一步规范上市公司的股权激励措施提供了法律依据。

目前，我国市场经济尚处于逐步完善的过程中，各项改革正在进行，与其在西方发达国家的成长与发展相比，我国的股权激励制度面临着不同的环境和条件。那么，在实施股权激励外部环境不够成熟的情况下，在高层管理人员持股比例偏低的状况下，这种激励制度是否也像它在国外那样有效？在多大程度上有效？高层管理人员股权激励与企业价值的关系究竟如何？本文在总结前人研究成果的基础上，结合我国资本市场的实际情况，采用上市公司披露的最新数据建立面板数据(panel data)统计分析模型，对我国高层管理人员持股对企业价值的影响问题进行深入研究，力图为企业激励约束机制的建立、公司治理机制的改善、股权分置改革的顺利进行以及MBO方案设计与监督提供重要的实证证据。

本文的高管人员是指中国证监会颁布的《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则》中要求上市公司年报中披露的高管人员，包括董事、监事、总经理等高级管理人员(后文中称“高管人员”或者“管理层”)。

与西方发达国家相比，我国证券市场起步较晚，特殊的国情使得我国的高管股的组成有别于西方国家。从形成的原因来看，上市公司现有的高管股有一部分是在我国股份制改革过程中形成的内部职工股转化而来的。与普通员工持有的内部职工股不同的是，国家在整顿清理内部职工股时，规定高管持有的部分不能转换为流通股，在高管任期内不得转让。这一部分的高管股的目的虽然不是激励而是融资，但客观上却有激励高管的作用。

高管股的另一部分是企业对高管人员的股权激励形成的。所谓股权激励是指激励主体(企业或者股东)授予激励对象(经营者或雇员)股份形式的现实权益或者潜在权益，激励后者从企业所有者的角度出发勤勉工作，实现企业价值最大化和股东财富最大化。股权激励是一种有效的激发人力资源积极性和创造性的管理方式。按照基本权利义务关系的不同，股权激励方式可分为现股激励、期股激励、期权激励[1]。由于激励类型不是本文研究的重点，在此不作一一介绍。

(二) 高管持股的作用机制

高管人员通过持有公司股份，与公司形成利益与共、风险共担的整体，从而实现了对公司高管人员既约束又激励的一种长期激励机制。

1．激励作用

通过股权激励，使被激励者――高管人员拥有(或部份拥有)公司的部分股份(或股权)，用股权这个纽带将被激励者的利益与企业的利益和所有者的利益紧紧地绑在一起，使其能够积极地、自觉地按照实现企业既定目标的要求，为了实现企业利益和股东利益的最大化努力，释放出其人力资本的潜在价值，并最大限度地降低监督成本。

2．约束作用

约束作用主要表现在两方面：一是因为被激励者――高管人员与委托人己经形成了“一荣俱荣、一损俱损”的利益共同体，如果高管人员因不努力工作或其它原因导致企业利益受损，比如出现亏损，则高管人员会同其他股东一样分担企业的损失；二是通过一些限制条件(比如限制性股票)使被激励者(高管人员)不能随意(或轻意)离职――如果被激励者(高管人员)在合同期满前离职，则会损失一笔不小的既得经济利益。

(三) 高管持股的理论依据

长期激励机制之所以必要，是源于现代大企业中物质资本的提供者(资本家)与人力资本的提供者(经营者)职能的分离以及由此导致的“委托―”问题，也就是所有权与经营权分离的问题。“委托―”理论是由米契尔・詹森(Michael Jensen)和威廉・麦克林(William H Mecking)在1976年发表的论文《企业理论：管理行为、成本及其所有结构》中首次提出的。在资产“委托―”制中，股东成为委托人，经营者成为人，通过资产的“委托―”关系，建立起法人财产制度和相应的公司内部的治理结构。由于委托人与人追求的目标经常是不一致的，人在最大限度地增进自身效用的同时可能做出不利于委托人的行为，从而形成“道德风险”。并且人和委托人之间存在着很多工作信息，人的能力、品德以及偏好信息的不对称，这就增加了度量人经营业绩时的成本，使得监督成本过高，委托人难以对人进行有效监督。而股权激励制度通过让经理人员成为未来的股东，使其目标函数与股东的目标函数尽可能地达到内在的一致，减轻了经营者机会主义行为和所有者对其进行监督的负担，从而降低成本直至最小化。“委托―”理论是激励机制最重要的理论基础。

二、 文献综述

(一) 国外相关文献综述

从实证研究的角度看，国外学者对管理层股权的激励效应有着不同的看法，归纳起来主要有如下四类：

1．激励效应具有不确定性

早期的学者认为，股东利益和管理人员薪酬激励之间的联系非常微弱，股基薪酬能否起到一定的激励效果还值得怀疑。Jensen和Murphy(1990)[1]认为，股东利益和管理人员薪酬激励的多少之间只有一种非常微弱的联系，理论所阐释的关于股基薪酬的激励效果在现实中并没有得到太好的实现。

2．显著的激励作用

接下来的有关研究则认为管理层股权激励与其他薪酬方式相比较，是一种有效的激励方式，并论证了管理层持股与公司业绩之间的相关性，认为提高管理层的持股比例能够对公司业绩起到较好的促进作用。Hall和Jeffrey Liebman(1998)[2]在研究管理人员薪酬和股东财富之间的相关性方面发现，1994年，股东财富每增加1 000美元，管理人员的薪酬就增加25．11美元，这要远远超出Murphy等研究中提到的3．25美元。在这增加的25．11美元中，只有3．66美元的变动额是来源于工资和奖金的增加。进一步证明与其他薪酬方式相比，管理层股权激励是一种比较有效的激励方式。Waston Wyatt进一步发现，管理层持股和公司的业绩之间确实存在一定的联系，管理层持股比例高于平均水平的公司，其年股东回报率(27．5%)要比管理层持股比例低于平均水平的公司(18%)高出近53%。Crystal 也曾提到：1981―1991年的10年间，平均而言，管理层持股价值每增加1 000美元，公司股价市值总值能增加23 000美元。

3．激励作用具有区间效应

第三类学者则认为，随着高管人员的持股比例的提高，会对公司业绩产生两种完全相反的效应：利益趋同效应(convergence-of-interest hypotheses)和防御效应(entrenchment hypotheses)。前者是指由于持股会使高管人员的利益与股东趋于一致，在一定的持股比例之内董事股权与公司资产的市场价值之间存在着一种持续的正相关关系；后者是指如果此比例超出一定的范围，则来自资本市场的监督和接管的威胁就会变小，管理层所受的压力也变小，业绩与持股比例之间就会呈负相关。Hermalin和Weisbach(1991)分析了142家纽约交易所上市公司，发现在持股比例为1%―5%时，托宾Q值与持股比例负相关，在5%―20%时是正相关，超过20%时又变成负相关。Morck(1988)[3]检验了在董事会成员的持股比例之和与托宾Q值之间的分段线性联系。他们发现，在0―5%的范围内，托宾Q值与董事的持股权正相关；5%―25%的范围内，Q值与董事的持股权是负相关的；超过25%，二者可能进一步负相关。McConnell和Servases(1990)[4]发现在托宾Q值与经营者持股权之间存在倒转的U型联系，拐点位于持股比例为40%―50%。由此，对于持股权处于不同区间数值的公司而言，二者与绩效的相关系数可能会有所不同。

4．其他

另一些文献认为，最优股权激励水平是由企业和管理者的特征决定的，而管理层持股水平同企业业绩之间并没有直接关系。这些研究发现，当企业有较多(较少)的监督时，经理持股水平就较高(低)。所以说，管理层持股比例低的企业业绩不一定差，低持股比例只说明企业不需要高水平的股权激励来诱使管理层采取合适的行动；而高的持股比例也不是说高股权激励能使管理层更努力地提高企业业绩，只说明这些企业需要用高股权比例来解决监督困难的问题。这些文献如Demsetz和Lehn(1983),Core和Guay(1999)。又如MariaMaher，Thomas Anderson(2000)认为，股东的直接监督和报酬激励可互为替代，董事会和机构投资者的监督和报酬激励也可互为替代。所以说，报酬激励只是为了解决监督困难的问题，与企业业绩间并不存在任何关系。

(二) 国内相关文献综述

由于我国证券市场起步较晚，上市公司年度报告的披露准则也几经修改。所以，我国上市公司高管人员的报酬数据在近年才趋于完备，以至于我国关于上市公司高管报酬的实证研究近年才刚刚起步，而以前我国经济界更偏重于从理论角度研究企业高管报酬的决定，以及高管报酬与企业业绩之间的关系。目前我国关于高管报酬的实证研究都是在借鉴国外相关研究的方法和模型基础上进行的，单独研究高管持股的很少。

魏刚(2000)[5]以我国1998年所有的上市公司为样本，研究结果表明，高管人员报酬和企业业绩不存在显著的正相关关系，与高管人员持股比例不存在显著的负相关关系，与企业规模存在显著的正相关关系。李增泉(2000)[6]发现，我国上市公司经理报酬和持股比例与企业ROE之间无显著的相关关系，却与企业规模之间存在显著的相关关系；企业经理报酬与ROE之间的相关性受企业国家股比例多少的影响不大，但是国家股比例较高的企业，其经理人的报酬明显偏低；企业所处的行业和地区不同，其经理报酬与企业ROE之间相关性的显著程度也不同。

于东智、谷立日(2001)[7]对1999年我国上市公司管理层持股比例与公司绩效研究表明，高管人员持股比例总体上与公司绩效(净资产收益率)呈正相关关系，但不具有统计上的显著性。周建波、孙菊生(2003)[8]通过对上市公司数据进行实证分析发现，实行股权激励的公司在实行股权激励前的业绩普遍较高，同时管理层因股权激励增加的持股数与由第一大股东选派的董事比例显著正相关，并且对于成长性较高的公司，公司经营业绩的提高与管理层因股权激励增加的持股数显著正相关。邱世远、徐国栋(2003)[9]利用上市公司整体的经营者持股数据进行分析，他们采用两个独立样本的非参数检验，研究高管人员持股量的高低两类极端样本数据的样本均值是否有显著差异，实证分析高管持股是否对公司经营业绩有显著影响。检验结果表明，高管持股数高的公司的经营业绩比高管持股数低的公司的经营业绩好，而且这两类公司的经营业绩的差异是显著的。

(三) 文献综述小结

总的来说，我国有关高管股权激励和企业业绩的实证研究还刚刚开始，数据的选取和计量方法在借鉴国外经典计量研究的基础上还有待改进。在实证研究的结论方面，由于我国证券市场的不成熟以及我国上市公司治理机构不完善等多方面原因，使得我国有关这方面的研究结论与国外的研究结论有所不同。学者们对高管股权激励效应的研究之所以会产生如此大的差异，本文认为可能是基于以下几点原因：第一，前人的研究数据较为陈旧。在早期，股权激励计划以及股票持有计划的运用尚不普遍，股票期权及持股数量较少，影响了股权激励效果的发挥。第二，研究方法也存在一定的问题。很多文献都没有考虑到其他因素对被解释变量的影响，这势必会造成有偏甚至相反的结果。第三，在指标的选择上也存在差异，例如在衡量企业价值的时候，有人采用托宾Q值代，更多人采用ROE、EPS等会计利润指标，指标选择的不同也会造成不同的研究结论。

三、 研究设计

(一) 研究假设

根据前文中对高管持股的作用机制以及“委托―”理论的分析，以及国内外学者的研究成果，我们假设高管持股是一种有效的长期激励措施，能使企业高管人员的目标函数与股东的目标函数一致。在控制企业规模、股本构成、资本结构、盈利能力、风险水平、年度因素影响的情况下，高管人员的持股比例与企业价值呈正相关关系。

(二) 样本选择与数据处理

1．行业的选择

超产权论(beyond property-right argument)认为绩效激励只有在市场竞争的前提条件下才能发挥其刺激经营者增加努力与投入的作用。在完全没有竞争的市场中，企业产品无替代性，经营者完全可以通过抬价的方式增加利润收益，这种“坐地收租”不会刺激经营者增加努力与投入[6]。超产权论把竞争作为激励的一个基本因素，而行业作为“竞争”的不完全替代可能削弱对经营者的报酬激励效应。所以要研究管理层薪酬和持股比例的激励效应，一定要考虑行业这个影响因素。

本文拟选择高科技行业的企业作为研究对象，基于以下考虑：第一，与其他行业的企业相比，新兴的高科技企业通常具有高成长、增长价值快的特点，这就要求企业的经营者保持长期稳定。第二，相对而言，高科技行业要求经营者的知识更新更快，技术水平也更高，行业的要求使得高科技行业的经营者相对年轻，更会看重长期职业生涯的发展，而不仅仅是短期薪金的激励。第三，高科技行业的研发投入较多，投资收益期较长，因而，股权激励的效果与市场价值更为相关。因此，在高科技企业里，对经营者实施长期股权激励应该更为合适。正如Cui和Mak(2002)所说，选取高科技企业作为研究对象是因为其与众不同的企业特征，例如高的成长机会和信息不对称程度、不同的董事会结构与不同的股权结构等等。但是对于高科技企业的界定到目前为止还没有统一的权威标准。因此我们比较Cui和Mak(2002)所确定的高科技行业和证监会2001年颁布的《上市公司行业分类指引》，确定如下几个行业的企业为高科技企业：化学原料及化学制品制造业(C43)、化学纤维制造业(C47)、电子业(C5)、仪器仪表及文化和办公用机械制造业(C78)、医药生物制造业(C8)和信息技术业(G)。

2．时间的选取

我们选取在2002年12年31日前上市的公司2003―2005年的年报数据作为面板数据(panel data)进行研究。第一，由于研究期间上市公司的年报数据尚未完全经过审计公布，故所选时间截止至2005年12月31日。第二，2003年以前我国的资本市场还不够完善，机构投资者持股的现象比较少见，而机构投资者持股比例将作为一个控制变量纳入模型，故选择2003年作为研究的时间起点。第三，有关研究表明，我国首次公开发行股票的上市公司一般以溢价发行，且盈余管理现象比较严重，为避免发行当年这些对股价造成的影响，我们选择2002年12月31日以前上市的公司作为研究对象。

3．数据来源及处理

本文选取全部A股上市公司(1 440家)作为初始样本，数据直接来源于Wind．Net．金融数据库，部分数据通过Excel计算得来。数据的筛选步骤如下：

第一步，剔除在2002年12年31日前上市的公司，得到1 162家公司。

第二步，剔除上述高科技行业定义的化学原料及化学制品制造业(C43)、化学纤维制造业(C47)、电子业(C5)、仪器仪表及文化和办公用机械制造业(C78)、医药生物制造业(C8)和信息技术业(G))之外的公司，得到287家公司。

第三步，剔除2003―2005年连续3年高管持股数为零的公司，得到78家公司。

第四步，剔除财务特征异常(如产权比例为负数)的ST板块的公司，得到最终的样本67家公司。

我们将取得的67家公司3年数据做成面板数据(panel data)进行分析。之所以选择面板数据进行分析是因为：单纯使用截面数据模型或者时间序列模型的研究，有时会使我们的工作局限在某些特定的方面。例如，我们在研究影响公司业绩的因素时，使用截面数据模型，可以选择包括企业的规模、资本结构等因素作为解释变量，分析这些因素对企业价值的影响。但是无法分析在一个行业内，技术进步、制度变迁、宏观经济政策等因素对企业价值的影响。单纯使用时间序列模型也存在类似的不足。面板数据是若干个截面数据的组合，一方面它为计量经济学模型的理论方法研究提供了一个更为丰富的环境，但更重要的是在实际应用中它能够用于研究仅用截面数据或者时序数据所无法研究的问题。

(三) 变量及模型

1．因变量的选取

本文以反映企业价值的指标为因变量。在企业价值的指标选择上，前人的研究中存在着多种选择，归纳起来使用较多的有如下几种：

（1）企业利润指标（如ROE、EPS等）。

如ROE、EPS等是企业的财务指标，反映企业过去的经营业绩，从本质上来看是企业的历史价值体现。一方面它没有反映企业的未来，另一方面也容易受到管理层进行盈余管理的影响，不能恰当地反映企业的真实价值。

（2）托宾Q值。

托宾Q值常被国外的相关研究作为衡量企业绩效的指标，他们认为托宾Q值能反映企业治理的“附加价值”，并有大量的相关文献对其价值相关性进行了经验分析。但是，在我国资本市场机制不尽完善的条件下，沿用托宾Q比率衡量企业绩效存在着缺陷：第一，相关计算数据难以取得，如企业资产的重置价值，我们一般是用总资产账面价值来衡量，但账面价值与市场重置成本事实上差异很大。第二，权益市场总值是以计算期内股票的市场价格乘以发行在外的普通股的股数计算出来的，但在我国非流通股占较高比例的股票市场中，大量不能交易的国有股和法人股的估值就很困难，我们不知道流通股的市价是否因为存在大量不能交易的国有股和法人股而过高或过低。

为了最大限度地避免财务指标和类似于托宾Q值在衡量企业价值时的缺陷，我们拟使用Wind．Net．数据库中的 “股权价值”(SV) 作为因变量，并将“总市值(证监会算法)”(MV)这个指标对模型进行敏感性分析。

总市值(证监会算法)=A股收盘价×(总股数-B股流通股数)+B股收盘价×人民币外汇牌价×B股流通股数

股权价值=A股收盘价×A股流通股数+B股收盘价×人民币外汇牌价×B股流通股数+(总股数-A股流通股数-B股流通股数)×每股净资产

两者区别在于“股权价值”(SV)将A股和B股以外的其他类股(主要是非流通股)按照每股净资产的价值计算，而“总市值(证监会算法)”(MV)将A股和B股以外的其他类型股票(主要是非流通股)按照A股的收盘价计算。为了避免计算方法的不同对企业价值的影响，我们分别使用这两个指标进行研究。考虑到这两个变量的数值较大，会对模型产生一定的影响，我们分别对它们取自然对数，用LNSV和LNMV来表示“股权价值”(SV)和“总市值(证监会算法)”(MV)的对数值。

2．自变量的选择

本文以高管人员作为股权激励的研究对象，因此在选择自变量时只考虑高层管理人员的持股情况。高层管理人员持股比例(GGB)这一指标较多地被国内外学者研究采用，笔者也拟采用这个指标作为研究中的自变量。

3．控制变量的选取

（1）国有股比例。

企业产权理论的研究成果认为，处于特殊“委托―”关系下的国有资本容易出现有效投资主体缺位问题。这种关系扩大了委托与的距离，扩大了信息的不对称，并将由此引发国有企业的效率低下问题。由此，我们认为，上市公司的国家股东是没有激励或约束长期经营管理好上市公司的，国家股股权比例(STATE)与企业价值呈负相关关系。

（2）流通股比例。

股权流动性分裂从根本上损害了上市公司股东之间利益的一致性，使非流通股股东(大股东)与流通股股东(中小股东)之间的利益关系处在完全不协调甚至对立的状态。另外，股票流动性分裂必然引起市场价值的失真。国外某只股票值多少钱是按全流通的概念去计算的，所以股价比国内低，市盈率也比国内低。而国内股票价格被人为地提高了，因为存在非流通股，所以出现了供不应求的状况。因此，股权流动性分裂客观上会形成上市公司业绩下降、股票价格不断下跌与非流通股股东资产增值的不正常现象，所以我们认为流通股比例(LTG)与企业价值呈正相关关系。

（3）产权比例。

在信息不对称条件下，不同的资本结构会影响到公司的治理成本并会导致公司经营业绩的差异。在前人的研究中，很多用资产负债率表示财务杠杆。产权比例反映的是企业负债与所有者权益的比例，实质上与资产负债率相同――不同的产权比例反映不同的财务风险，同时也会造成不同的资本成本，但形式上更直观地反映企业的资本结构。因此，我们把产权比例(CQB)作为影响企业价值的一个变量。

（4）机构持股比例。

根据Pound(1988)的有效监管理论(Efficient-monitoring argument)Pound (1988)对公司的机构法人股东提出效率监督假说，指出机构投资人因具备较完善的专业知识，相比于一般股东可以用较低的监督成本来监督管理层，将使监督活动更有效率。，机构投资者持股能对企业管理层起到监督作用，从而提升企业的价值。Shleifer，Vishny (1986)[10]、McConnellhe，Servaes(1990)[4]以及Sarkar(2000)的实证研究结果也表明，机构投资者的持股比例与企业价值存在正向相关关系。因此，我们也将机构持股比例(INST)作为一个影响企业价值的控制变量。

（5）其他控制变量。

此外，我们还考虑到企业规模、盈利能力、风险水平、年度宏观因素对研究假设的影响，分别引入总资产账面价值的自然对数(SIZE)、“息税前利润/总资产”(EBIT/A)、“BETA系数值”(BETA)、年度哑变量来反映以上因素的影响。

4．模型

根据以上设计，我们提出下面的多元回归模型来研究我们要说明的问题。

四、 研究结果及分析

(一) 描述性统计情况

从表1我们发现，2003―2005年这3年中，高管持股比例平均值逐年下降，中位数也逐年变小。同时我们还可以发现，无论是股权价值还是总市值的平均值和中位数都逐年下降。从这两个指标来看样本公司的企业价值的平均值和中位数都在降低。企业价值均值降低的原因可能与2003―2005年的“熊市”有关。

表2是模型中所涉及的所有变量的描述性统计情况。从该表我们可以发现，将A股和B股以外的其他类股(主要是非流通股)按照每股净资产的价值计算出来的“股权价值”，其平均值和中位数都比将A股和B股以外的其他类股(主要是非流通股)按照A股的价值计算出来的“总市值(证监会算法)”要小。这说明由于股权分置的存在，对因变量作敏感性分析是很有必要的。

另外，与对盛行高管人员股权激励的国外相比，我国高管人员持股比例实在很低，平均值仅为0．046%，中位数为0．021%。

(二) 回归分析

为严谨起见，我们在回归前对模型进行共线性诊断，由于篇幅有限，笔者在此不对共线性问题展开讨论，经诊断，模型Ⅰ不存在共线性问题。

如表3所示，除控制变量国家股股权比例(STATE)没有通过显著性水平检验，其他解释变量均通过显著性水平检验。其中，高层管理人员持股比例(GGB)的回归系数为0．537,在5%的显著水平上通过检验，且符号为正，即高管持股有利于提升企业价值，高管持股比例与企业价值存在显著的正相关关系。流通股比例(LTG)的回归系数在10%的显著水平上通过检验，且符号为正，与前文预测一致，说明流通股比例对企业价值有影响，并与企业价值呈显著的正相关关系。产权比例(CQB)的回归系数在1%的显著水平上通过检验，符号为负，说明产权比例与企业价值呈显著的负相关关系。在此，产权比例的符号为负可能是因为市场对企业的财务风险比较敏感，负债对权益比率的提高会使企业价值打折扣。机构持股比例(INST)的回归系数在1%的显著水平上通过检验，且符号为正，与前文预测一致，说明在我国机构持股比例与企业价值呈显著的正相关关系，起到了有效的外部监管作用。规模控制变量总资产账面值自然对数(SIZE)的回归系数在1%的显著水平上通过检验，符号为正，进一步验证了魏刚(2000)、李增泉(2000)等关于企业规模对企业价值影响的有关结论。盈利能力控制变量息税前利润/总资产(EBIT/A)的回归系数这一反映盈利能力的指标在5%的显著性水平上通过了检验，符号与预测一致。风险水平控制变量BETA值(BETA)的回归系数在5%的显著水平上检验，符号为负，说明企业相对于市场风险越高其价值越低。年度哑变量YEAR1和YEAR2的回归系数在显著性水平1%上显著，说明年度的宏观因素的影响是存在的。

(三) 敏感性测试

为了提高实证结果的稳健性，本文还将对因变量进行敏感性测试。前文中提到模型Ⅰ的因变量“股权价值”将非流通股的价值按账面价值计算，现在我们用“总市值(证监会算法)”(非流通股按A股市值计算)代替“股权价值”建立模型Ⅱ进行敏感性测试。

为简捷起见，我们仅列出方程拟合信息和解释变量高管持股的回归结果。

模型Ⅱ：R2 =0．772；2=0．760；F值=64．306；DW值=1．928；N=201。高管人员持股比例：回归系数=-0．766；t值=2．406；Sig．=0．017。

由此可见，经过对因变量的敏感性检验，我们仍能得出高管持股比例对企业价值有正方向的影响的结论。

五、 结 论

本文在高层持股的理论基础和国内外有关实证研究的基础上，通过深入研究和分析国内上市公司高管持股的实施现状、高管持股与企业价值之间的关系等，得出高管持股比例对企业价值有正方向影响的结论。同时，我们也发现，高管持股这种长期激励机制不是独立地影响企业价值，它受到其他因素的影响。如企业的股权构成(流通股比例)、资本结构(产权比例)、外部监督(机构持股比例)、企业规模(总资本账面价值)、企业的盈利能力(息税前利润/总资产)、企业的风险水平(BETA系数)、年度宏观因素的影响。

我国在股权分置改革后大力提倡对高层管理人员进行股权激励，并规定只有完成股改的公司才能按照《上市公司股权激励管理办法（试行）》(2006年1月)的要求实施股权激励。本文实证的结果无疑为该政策提供了有力的证据。尤其是通过模型的敏感性检验发现，尽管两个因变量由于对A、B股之外的股票(主要是非流通股)的计价基础不同，但我们仍能得出对高管持股有利于提升企业价值的结论，进一步有力地说明了股权激励这种长期激励机制的有效性，应予以倡导。

本文与以往的研究相比，其创新之处在：第一，在考虑了我国的实际国情后，对国外的研究模型进行了完善，加入了很多控制变量，提出了自己的回归模型，并使方程得到了较好的拟合效果。第二，

在因变量的选择上突破选用传统的会计利润指标、托宾Q值等指标来衡量企业价值。为排除股权分置的影响，笔者对因变量“股权价值”进行了敏感性测试，使研究结果更为稳健。

第三，通过对股权激励机制运行环境的分析，筛选样本得出支持研究假设的结论。

本文仍存在以下不足：第一，由于研究期间2006年的年报还没有完全披露完，所以研究窗口截至2005年，仍没有得到股改之后的最新数据，这个问题如果结合股改之后的数据进行研究可能意义更加重大。第二，本文所做的研究是针对高科技行业的，没有对所有行业进行研究，所以在研究结论推广的时候会受到限制，但目前讨论所有行业的高管持股问题还不够成熟。第三，由于实施股权激励计划的公司的样本只有30多家，所以本文没有针对因高管股的构成对企业价值的影响进行深入研究，有待继续探讨。

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Study on the Effect of Senior Executive Ownership to Firm Value

――An Evidence from listed Companies in High-tech Industry

YE Jian-fang，CHEN Xiao

Abstract: The incentive and restraint on management is the core issue in the research of corporate governance．As an effective long-run incentive mechanism tacking with all kinds of agency problems in companies，Stock Option Incentive Plans has been widely used in modern western companies since 1980's and won prominent success．However, considering the present development stage of Chinese economy, one may doubt whether this kind of incentive mechanism may bring the same satisfying result in Chinese practical environment just as it did in its western application ．As we know, although stock-based incentive mechanism theory has been well developed, its application situations in China would be quite different from its western counterpart．In order to produce a better effect of the stock-based incentive mechanism in our country, based on the previous achievements, this paper using the OLS statistical analysis method is going to discuss this issue from empirical perspective with considering the situation of the enterprises and capital market in our country: Stock Option Incentive Plans is effective．